吳敬璉：我對(duì)證券市場(chǎng)的看法
發(fā)布時(shí)間:2020-05-22 來(lái)源: 散文精選 點(diǎn)擊： 
2000年10月《財(cái)經(jīng)》雜志發(fā)表《基金黑幕》一文后，公眾表達(dá)了極大的關(guān)切和義憤，但揭開還是捂住黑幕的交鋒還處于對(duì)峙之中，人們便期待著經(jīng)濟(jì)學(xué)家的聲音。在這種情況下，我在10月29日接受了中央電視臺(tái)《經(jīng)濟(jì)半小時(shí)》的采訪，就圍繞《基金黑幕》發(fā)生的爭(zhēng)執(zhí)發(fā)表了自己的看法(1)。12月30日，作為中央電視臺(tái)《對(duì)話》節(jié)目的嘉賓，在回答主持人和觀眾的提問時(shí)，我又重復(fù)了歷年對(duì)于股市的一些看法(2)。這個(gè)節(jié)目于2001年1月13日播出。與此同時(shí)，1月12日我赴上海參加一個(gè)會(huì)議，在旅館里接受了追蹤而至的中央電視臺(tái)《經(jīng)濟(jì)半小時(shí)》記者的采訪，就記者提出的有關(guān)莊家操縱股市的問題作了回答。這一次訪問的錄像在1月14日播出(3)。
也就在這個(gè)時(shí)候，證券監(jiān)察機(jī)構(gòu)早于2000年初開始的加強(qiáng)監(jiān)管力度的舉措逐步加緊。它先對(duì)基金派出了審查小組，又在2001年1月9日和10日宣布查處涉嫌操縱億安科技和中科創(chuàng)業(yè)股價(jià)的案件。到了1月14-15日中央金融工作會(huì)議開幕前，政府領(lǐng)導(dǎo)人關(guān)于必須對(duì)觸犯刑律者繩之以法的講話的消息也在首都傳開。于是，“莊家”們望風(fēng)而逃，而股價(jià)則從1月15日起大幅連跌4天(4)。這時(shí)，“吳敬璉一言毀市”的流言也在股市上傳開(5)。一時(shí)間，引來(lái)了無(wú)數(shù)評(píng)論和詰難。接著，頗有影響的《證券市場(chǎng)周刊》把我的觀點(diǎn)概括為三條：(1)“中國(guó)的股市是個(gè)大賭場(chǎng)”，(2)“全民炒股不是正常的現(xiàn)象”，(3)“市盈率過高”(6)，并針對(duì)這三個(gè)問題刊出了“九問吳敬璉”的提綱(7)。2月11日爭(zhēng)論進(jìn)一步升級(jí)，厲以寧、董輔礽 、蕭灼基、吳曉求、韓志國(guó)五位先生舉行與記者的“懇談會(huì)”。據(jù)會(huì)議的組織者說(shuō)，“現(xiàn)在股市已經(jīng)到了很危急的關(guān)頭”(8)，“如果這場(chǎng)論戰(zhàn)的贏家最后是吳敬璉，那將是中國(guó)資本市場(chǎng)的一場(chǎng)災(zāi)難”，所以他們必須約見記者，“全面反擊吳敬璉關(guān)于資本市場(chǎng)的種種言論”(9)。此后，各種媒體紛至沓來(lái)，要求采訪、寫稿、會(huì)談等等。由于我的日程上安排有大量教學(xué)以及有關(guān)國(guó)有企業(yè)改革、民營(yíng)企業(yè)發(fā)展和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)的調(diào)查研究工作，分身乏術(shù)，無(wú)法一一作答，深感歉疚�？紤]到對(duì)于有關(guān)股市的許多問題和詰難，非三言二語(yǔ)所能說(shuō)得清楚，而其中大部分我已談過多年，所以接受友人的建議，將近10余年關(guān)于股市的言論匯編成冊(cè)，借以對(duì)讀者和我的批評(píng)者作一個(gè)交代。
趁這些文章匯集出版的機(jī)會(huì)，我就近來(lái)提出的一些重點(diǎn)詰難作一概括的說(shuō)明。
1.關(guān)于"全民炒股"
詰難：
《證券市場(chǎng)周刊》：“在發(fā)達(dá)國(guó)家，尤其是美國(guó)，家庭資產(chǎn)證券化達(dá)到了57%，而且近年來(lái)散戶化的趨勢(shì)很明顯，與美國(guó)相比，中國(guó)人炒股只能是剛剛上路�！�(10)
韓志國(guó)：“截止到2000年12月31日，我國(guó)滬深兩市的投資者(包括機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者)……即使以5801萬(wàn)戶計(jì)算，也僅占我國(guó)總?cè)丝诘?.6%，與美國(guó)投資者人數(shù)占總?cè)丝诘?5%左右相比還相距甚遠(yuǎn)。其次，‘全民炒股’是形成社會(huì)化投資體系的一個(gè)有機(jī)組成部分。在我國(guó)目前的投資體系中，社會(huì)投資仍然偏低，因此，投資者人數(shù)不是多了，而是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。第三，‘全民炒股’是培養(yǎng)人民群眾金融意識(shí)的一個(gè)有效途徑。人民群眾的金融意識(shí)——投資意識(shí)、投機(jī)意識(shí)、利率意識(shí)、風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和信用意識(shí)的培育是改革深化與進(jìn)步的一個(gè)突出表現(xiàn)。第四，‘全民炒股’是引導(dǎo)社會(huì)資源流向并且優(yōu)化資源配置的重要條件。第五，‘全民炒股’是中國(guó)迎接經(jīng)濟(jì)全球化的必要實(shí)踐�！癯垂伞彩歉母锷罨c社會(huì)進(jìn)步的突出表現(xiàn)�！� (11)“可以試想一下，沒有全民參與，國(guó)企解困的錢從哪里來(lái)�！�(12)
董輔礽：“關(guān)于全民炒股，不知大家怎么看，我認(rèn)為是好事。中國(guó)證券市場(chǎng)要發(fā)展，誰(shuí)來(lái)投資？在機(jī)構(gòu)投資者不多的情況下，就需要許多老百姓參與股市投資。我覺得現(xiàn)在還全民得不夠，不算重復(fù)開戶的才5800多萬(wàn)，而且真正的投資者還僅局限于大城市，中小城市很少，農(nóng)民就更不炒股了。將來(lái)如果中小城市的人都有錢了，而且炒股容易了，更多地參與到證券市場(chǎng)，我們的證券市場(chǎng)肯定會(huì)有大的發(fā)展�！�(13)
蕭灼基：“如果肯定資本市場(chǎng)的作用，除法律和政策規(guī)定的不能參加股市活動(dòng)的人之外，我們就要為越來(lái)越多的人‘炒股’叫好�！�(14)
吳曉求：“全民炒股是正常行為，但我從不用‘炒’這個(gè)字，應(yīng)當(dāng)稱作買賣。”(15) “全民皆股容易引起決策層的反感，因?yàn)槿绻C券市場(chǎng)不創(chuàng)造財(cái)富，全民都在里面干什么呀。決策層顯然要出臺(tái)措施限制它。這是具有煽動(dòng)性、干擾性的用詞�！�(16)
“全民炒股”的問題是這樣提出的：2000年12月30日，在中央電視臺(tái)《對(duì)話》節(jié)目錄制現(xiàn)場(chǎng)，一位觀眾問：“咱們國(guó)家現(xiàn)在全民炒股這種情況對(duì)國(guó)民生活將會(huì)帶來(lái)什么影響？”我當(dāng)時(shí)并沒有掂量他所用的“全民”一詞在數(shù)量上是否準(zhǔn)確，因?yàn)椤叭窠?jīng)商”、“全民打麻將”、“全民炒股”一類說(shuō)法早已成為街談巷議、甚至報(bào)刊書藉中的常用語(yǔ)，無(wú)非是用以形容參加人數(shù)之多。我只是針對(duì)在中國(guó)把買賣股票一概稱為“炒股”這種現(xiàn)象說(shuō)出了自己的感想。我的回答是：“資本市場(chǎng)要擴(kuò)大，應(yīng)該吸引越來(lái)越多的人進(jìn)行直接投資，應(yīng)該說(shuō)是好的現(xiàn)象。但是全民‘炒股’講的就不是投資了，我看是不正常的�！�
我們都知道，入市者有“做長(zhǎng)線”和“做短線”之分。所謂“炒股”，是指在短時(shí)期(在我國(guó)一般是指6個(gè)月以內(nèi))反復(fù)買賣股票，以便賺取差價(jià)。由此派生出另外一個(gè)詞，叫做“炒作”，就是通過頻繁的買賣，達(dá)到拉升股價(jià)的目的(17)。對(duì)于把一切投資于股票的活動(dòng)都叫做“炒股”，我歷來(lái)是有不同意見的。例如我在2000年3月全國(guó)政協(xié)會(huì)議期間與記者談話時(shí)就講過，“買賣股票是一種投資行為，不應(yīng)籠統(tǒng)稱作‘炒股’。中國(guó)凡是買股票都叫做炒股票，外國(guó)沒有這種說(shuō)法。什么叫‘炒’股票？‘炒’是‘搶帽子’——搶價(jià)格的帽子。這意味著整個(gè)股票市場(chǎng)基本上成了一個(gè)投機(jī)場(chǎng)所，是搞炒作的�！�(18)當(dāng)然一件事情怎么叫并不是最重要的。我之所以不贊成把一切股票買賣都化為“炒作”，是因?yàn)槿绻麤]有投資活動(dòng)與之并行，單純的炒作并不能使物質(zhì)財(cái)富增加，如果大家都只是搞炒買炒賣，即使把股票價(jià)格“炒”上去了，入市者贏得的也只是紙上錢財(cái)；
當(dāng)熱炒出來(lái)的氣泡破滅時(shí)，多數(shù)人又會(huì)落得一場(chǎng)空，只有少數(shù)能夠在崩盤前逃脫的炒家，才能靠套住別人發(fā)一筆橫財(cái)。當(dāng)然，炒家可以炒作變化無(wú)窮的“概念”，諸如炒作“利好政策”，炒作“高科技板塊”，炒作“網(wǎng)絡(luò)股”，炒作“重組題材”等等，促成股價(jià)飚升，用以吸引大眾跟風(fēng)入市，實(shí)現(xiàn)“圈錢”的目標(biāo)。但是，這于投資者的興業(yè)發(fā)家和民族的富強(qiáng)康樂并無(wú)幫助。(19)
用美國(guó)投資于股票的人數(shù)眾多來(lái)證明中國(guó)炒股的人數(shù)并不多，有一個(gè)把買股票與炒股票混為一談的概念混淆問題。誰(shuí)都知道，美國(guó)股票持有者在總?cè)丝谥械谋戎乇戎袊?guó)大得多�？墒�，十分清楚的是，在美國(guó)，股票持有者大多數(shù)是所謂“做長(zhǎng)線”的長(zhǎng)期投資者(沃倫?巴菲特就是這種投資理念的代表)，而只有少數(shù)是“做短線”的“炒股者”。一個(gè)股市上“炒股者”所占的比例可以從股票的換手率(turnover rate)反映出來(lái)。20世紀(jì)90年代美國(guó)紐約交易所的年平均換手率約在20%-50%之間，即股票2-5年轉(zhuǎn)手一次(20)。這就是說(shuō)，絕大部分人是持有兩年以上的投資者。即使到了格林斯潘所謂出現(xiàn)了“非理性狂燥”的1999年，也只有78%，即1.28年換手一次，也還是做一年以上“長(zhǎng)線”的人占多數(shù)(21)。而2000年我國(guó)滬深股市流通股的年平均換手率分別是499.10%和503.85%，即上市流通的每一張股票平均每年要轉(zhuǎn)手5次以上，停留在每位購(gòu)股人手中的平均時(shí)間不超過兩個(gè)半月。
如果說(shuō)有些先生用購(gòu)股人數(shù)的多少來(lái)對(duì)我進(jìn)行批評(píng)帶有偷換概念的性質(zhì)，另一些先生對(duì)“全民炒股”的維護(hù)，倒是具有實(shí)質(zhì)含義的。早在1993-1994年關(guān)于股市是否“低迷”和政府應(yīng)不應(yīng)當(dāng)托市的爭(zhēng)論中，作為“正方”主要代表的蕭灼基先生就曾明白無(wú)誤地以“短期炒作”和“投機(jī)炒作”的保護(hù)者自居，堅(jiān)定地反對(duì)管理當(dāng)局“引導(dǎo)短期炒作轉(zhuǎn)化為長(zhǎng)期投資”的努力(22)。由此來(lái)理解蕭先生為什么“為越來(lái)越多的人‘炒股’叫好”，就更為清楚了。
2.關(guān)于“投機(jī)”、“零和博 ”和“賭場(chǎng)”
詰難：
董輔礽：“在正常運(yùn)行的證券市場(chǎng)中，投資與投機(jī)都是必不可少的。沒有對(duì)證券的投資固然不會(huì)有證券市場(chǎng)，而沒有投機(jī)也不會(huì)有證券市場(chǎng)，因?yàn)闆]有頻繁的投機(jī)，就不會(huì)形成股票的合理價(jià)格，也不會(huì)有證券市場(chǎng)上價(jià)格引導(dǎo)資金的頻繁流動(dòng)，從而實(shí)現(xiàn)資源配置的優(yōu)化”。(23)“不能看到投機(jī)就反對(duì)證券市場(chǎng)，如果這樣反對(duì)，中國(guó)的證券市場(chǎng)怎么發(fā)展？功能怎么發(fā)揮？”“把股票市場(chǎng)比喻成投機(jī)者的天堂，天堂有什么不好呢？如果很多人投機(jī)賺了錢是好事情。當(dāng)然投機(jī)不是沒有問題，在中國(guó)投機(jī)更盛，原因要?dú)v史地看待�！薄白C券市場(chǎng)與賭場(chǎng)不同，不是零和博弈。賭場(chǎng)如果不考慮抽頭，你贏的錢就是我輸?shù)腻X，你輸?shù)腻X就是我贏的錢。另外從長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展來(lái)看，證券市場(chǎng)的股票指數(shù)是往上走的，只要做長(zhǎng)線投資，多數(shù)人是可以賺錢的。”(24)
韓志國(guó)：“沒有投機(jī)就沒有市場(chǎng)，沒有泡沫就沒有市場(chǎng)，沒有莊家也沒有市場(chǎng)，我是國(guó)內(nèi)第一個(gè)為投機(jī)叫好的人。蕭灼基教授站出來(lái)支持我，他有句話，‘投資是失敗的投機(jī)，投機(jī)是成功的投資，非常精采�！头铺厥枪J(rèn)的投資專家，但他錯(cuò)過了NASDAQ市場(chǎng)中500%利潤(rùn)的機(jī)會(huì)。當(dāng)大的機(jī)會(huì)來(lái)臨時(shí)，你沒有抓住，能說(shuō)你是成功的投資家嗎？”“持零和游戲的觀點(diǎn)，要么是不懂股市，要么就是別有用心�！�(25)
蕭灼基：“股市不是賭場(chǎng)，不是零和游戲，是創(chuàng)造財(cái)富的重要途徑。如果一般老百姓那樣說(shuō)說(shuō)還可理解，但嚴(yán)肅的經(jīng)濟(jì)學(xué)家那樣說(shuō)不夠嚴(yán)肅，有損形象，令人遺憾。如果把股市當(dāng)成賭市，難道賭市能創(chuàng)造財(cái)富嗎？能給股民帶來(lái)回報(bào)嗎？如果股市就是賭市，那5800萬(wàn)股民就是賭徒，政府就是賭場(chǎng)老板，1200多家上市公司發(fā)行的股票就是籌碼，這怎么也說(shuō)不過去。”(26)
2001年1月14日中央電視臺(tái)的《經(jīng)濟(jì)半小時(shí)》圍繞證監(jiān)會(huì)查處莊家操縱股價(jià)案播出了一期名為《評(píng)說(shuō)“莊家”》的專題節(jié)目。我在采訪中講道：“中國(guó)的股市從一開始就很不規(guī)范，如果這樣發(fā)展下去，它就不可能成為投資者的一個(gè)良好的投資場(chǎng)所�！蓛r(jià)畸型的高，所以，相當(dāng)一部分股票沒有了投資價(jià)值。從深層次看，股市上盛行的違規(guī)、違法活動(dòng)，使投資者得不到回報(bào)，變成了一個(gè)投機(jī)的天堂。有的外國(guó)人說(shuō)，中國(guó)的股市很像一個(gè)賭場(chǎng)，而且很不規(guī)范。賭場(chǎng)里面也有規(guī)矩，比如你不能看別人的牌。而我們這里呢，有些人可以看別人的牌，可以作弊，可以搞詐騙。做莊、炒作、操縱股價(jià)這種活動(dòng)可以說(shuō)是登峰造極�！薄肮墒杏羞@個(gè)特點(diǎn)，如果光靠炒作，不是靠回報(bào)的話，它是一種零和博弈，就是說(shuō)鈔票在不同人的口袋里搬家，并沒有創(chuàng)造出新的財(cái)富�！�
上述言論表明，我并沒有把股市一般地定位為“賭場(chǎng)”和把整個(gè)股市活動(dòng)說(shuō)成是“零和博弈”的意思，更絕對(duì)推演不出我要關(guān)掉股市的意圖。我抨擊的重點(diǎn)在于中國(guó)股市上違規(guī)違法盛行，就像一個(gè)有人可以看到別人的牌的賭場(chǎng)，這一點(diǎn)在我過去的文字中有更加系統(tǒng)的說(shuō)明。
關(guān)于投機(jī)，我的觀點(diǎn)和前面所引董輔礽教授關(guān)于投機(jī)在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的積極作用的觀點(diǎn)驚人地相似。早在1993年7月的《談?wù)劇巴稒C(jī)”》一文中，我就指出過：“投機(jī)活動(dòng)在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中有它不可或缺的功能，就是有助于實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)均衡，從而達(dá)到資源的優(yōu)化配置，因此對(duì)于投機(jī)活動(dòng)決不能一概加以否定。投機(jī)活動(dòng)的積極功能在兩種市場(chǎng)即證券市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)上表現(xiàn)得十分明顯�！�(27)在這種情況下，股市活動(dòng)當(dāng)然就是正和博弈，而不是零和博弈了。不過和董教授有些不同，我是把股市中的投機(jī)活動(dòng)(“做短線”)和投資活動(dòng)(“做長(zhǎng)線”)區(qū)別開來(lái)的，所以我針對(duì)我國(guó)股市上彌漫著投機(jī)氣氛、某些人利用這種情況而大發(fā)橫財(cái)還做過這樣的分析：“問題在于，投機(jī)活動(dòng)……的有利的結(jié)果只有在一定的條件下才會(huì)發(fā)生，離開了這些條件，它就有可能成為弊大于利甚至絕對(duì)有害的東西。也就是說(shuō)，只有當(dāng)投機(jī)活動(dòng)與投資等活動(dòng)結(jié)合在一起，實(shí)現(xiàn)良性互動(dòng)時(shí)，它對(duì)經(jīng)濟(jì)的作用才是積極的。單純投機(jī)則不能起到這樣的作用。它的實(shí)質(zhì)只不過和賭博一樣，是鈔票搬家、貨幣財(cái)富在不同主體之間再分配的一種‘零和博弈’。從總體上說(shuō)，它并不能使社會(huì)福利增加，也就是說(shuō)，贏家所得只會(huì)小于(因?yàn)橛懈鞣N損耗)而決不會(huì)大于輸家所失。(點(diǎn)擊此處閱讀下一頁(yè))
所以，想要依靠投機(jī)使一個(gè)國(guó)家或全體參與者富起來(lái)，那純粹是一種幻想�！�(28)
看來(lái)我對(duì)股市功能定位的設(shè)想的確與一些證券專家有原則的分歧。例如厲以寧教授曾經(jīng)有一個(gè)“擊鼓傳‘花’”的傳神比喻，為他心目中的股市定性。他說(shuō)：“股市是可能全贏可能全輸，就像擊鼓傳花游戲，鼓聲停了‘花’在誰(shuí)手里誰(shuí)就被套了，但是下一輪鼓聲再起的時(shí)候你還有機(jī)會(huì)把‘花’傳出去�！�(29)
近來(lái)的一些建立在數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上的研究成果顯示了中國(guó)股市這種投機(jī)性強(qiáng)的特質(zhì)：(1)紐約證券交易所系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)(不可分散化風(fēng)險(xiǎn))占1／4左右，而非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)(可分散化風(fēng)險(xiǎn))占3／4左右；
上海交易所的投資風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)與此“倒置”，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)占2／3，非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)占1／3左右。這表明，中國(guó)的證券市場(chǎng)較之美國(guó)證券市場(chǎng)而言，具有更強(qiáng)的投機(jī)性，而投資性較弱；
(30)(2)通過對(duì)1885-1993年道-瓊斯工業(yè)指數(shù)和1992-1998年7月上證指數(shù)單日跌幅超過7%的次數(shù)統(tǒng)計(jì)比較看到，在超過100年的時(shí)間里，道-瓊斯工業(yè)指數(shù)單日跌幅超過7%的日期只有15次，而上證指數(shù)6年之內(nèi)就有23次；
從分布上看，道-瓊斯工業(yè)指數(shù)單日跌幅最大的日期集中分布在美國(guó)歷史上兩次最大的熊市期間，即1929-1931年期間和1987年期間。而上證指數(shù)單日跌幅最大的日期則分布于1992-1998年的各個(gè)年度之內(nèi)；
中國(guó)股市還有比美國(guó)股市更劇烈的單日振蕩幅度。從股票市場(chǎng)價(jià)格強(qiáng)烈振蕩性的特點(diǎn)得出的結(jié)論是：中國(guó)股票市場(chǎng)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)明顯高于美國(guó)股票市場(chǎng)，卻不能為投資人提供高于美國(guó)股票市場(chǎng)的投資回報(bào)。(31)
當(dāng)然，我們這里對(duì)于一個(gè)市場(chǎng)上投機(jī)和投資孰重孰輕的評(píng)論只是就整個(gè)市場(chǎng)活動(dòng)的結(jié)構(gòu)而言的。對(duì)于各個(gè)個(gè)人來(lái)說(shuō)，每個(gè)人都有不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好和投資選擇，風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)，投機(jī)與投資好比“蘿卜青菜，各有所愛”，本無(wú)高下之分。我們知道，索羅斯偏好投機(jī)，不過他對(duì)于在一個(gè)沒有特權(quán)保護(hù)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中個(gè)人從事投機(jī)活動(dòng)所必須承受的巨大風(fēng)險(xiǎn)倒是有清醒認(rèn)識(shí)的，而且懂得如果整個(gè)世界沉湎于無(wú)節(jié)制的投機(jī)會(huì)遭致什么后果，所以才在仍然春秋鼎盛之時(shí)金盆洗手，并寫下了他暢銷一時(shí)的著作《全球資本主義的危機(jī)》(32)。所以，我不得不對(duì)韓志國(guó)先生只崇尚短線炒作、而對(duì)以拒絕投機(jī)著稱的巴菲特嗤之以鼻的態(tài)度表示質(zhì)疑。的確，2000年年初，當(dāng)高科技股成了眾人追捧的對(duì)象時(shí)，巴菲特仍然保持他一貫的長(zhǎng)線投資策略，以致被某些人譏笑為“網(wǎng)絡(luò)時(shí)代的棄兒”；
可是，當(dāng)美國(guó)的網(wǎng)絡(luò)股泡沫破滅以后，納斯達(dá)克指數(shù)縮水一半，巴菲特的伯克希爾·哈薩維(Berkshire Hathaway)公司的股價(jià)卻節(jié)節(jié)上升。這使巴菲特老到的長(zhǎng)線投資戰(zhàn)略再次得到美國(guó)人的肯定。
3.關(guān)于“市盈率”和“泡沫”
詰難：
蕭灼基：“對(duì)市盈率要客觀辯證地看待�？创杏室紤]我們是一個(gè)資金缺乏的國(guó)家，供給不足，而供給不足的商品價(jià)格自然會(huì)高。還要考慮相關(guān)因素，只考慮市盈率不考慮利率是不對(duì)的。所以市盈率很難做國(guó)際比較。”(33)
韓志國(guó)：“我國(guó)的股市是一個(gè)新興的市場(chǎng)，而市盈率偏高恰恰是新興股市的共同特點(diǎn)。我國(guó)的經(jīng)濟(jì)正處于高成長(zhǎng)期，判斷市盈率的高低，既要看市場(chǎng)自身，也要看國(guó)民經(jīng)濟(jì)的總體發(fā)展水平�！�(34)
吳曉求：“50倍市盈率絕對(duì)不算高，是合理區(qū)域，不能簡(jiǎn)單地用國(guó)與國(guó)比較�！�(35)
董輔礽 ：“如果比市盈率的話，我們比日本的市盈率還要低很多，日本的市盈率要到80倍甚至100倍。”(36)
2000年7-8月份，上證綜合指數(shù)越過2000點(diǎn)，市盈率達(dá)到60倍左右。不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家和業(yè)內(nèi)人士都為過高的市盈率擔(dān)心。例如，新華社《上市公司研究》周刊在上證指數(shù)越過2000點(diǎn)以后，組織系列文章討論市盈率居高不下的危險(xiǎn)性。這些文章指出，“60倍市盈率在國(guó)際經(jīng)驗(yàn)中鮮有前例。A股高入云宵的股價(jià)顯然是不正常的�！�(37)正是出于同樣的擔(dān)憂，我在2001年年初指出在當(dāng)前多數(shù)上市公司的效益情況下，這么高的市盈率是難以為繼的。由于股價(jià)是由供求關(guān)系決定的，現(xiàn)在貨幣供應(yīng)量過大，把股價(jià)頂了起來(lái)。我更為擔(dān)憂的還在于，有人提出今年要繼續(xù)注入貨幣，讓股價(jià)繼續(xù)漲，但是氣泡不可能不斷地吹，如果跌下去問題就很嚴(yán)重。(38)
所謂市盈率(P／E)，是指股票市價(jià)與每股收益之比，其經(jīng)濟(jì)含義是：按照公司當(dāng)前的經(jīng)營(yíng)狀況，投資者通過取得紅利要用多少年才能收回自己的投資。在投資者眼中，50倍的市盈率意味著要用50年才能從回報(bào)中收回投資。因此，市盈率常常被看作一個(gè)公司的股價(jià)是否虛升的標(biāo)志。不過，因?yàn)槭杏室罁?jù)的是過去的盈利率，而判斷股價(jià)是否過高，還要看它是否反映公司的基本面，即未來(lái)的盈利能力。所以，市盈率要和公司的成長(zhǎng)性亦即未來(lái)的營(yíng)業(yè)表現(xiàn)結(jié)合在一起，才能反映考評(píng)股票的投資價(jià)值。如果上市公司的成長(zhǎng)性很好，市盈率高一些并不足為慮。但平均而言，我國(guó)上市公司的成長(zhǎng)性不良，甚至回報(bào)每況愈下，因此很難支撐這么高的市盈率。
在發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，平均市盈率一般保持在不高于20倍的水平上。以美國(guó)為例，除互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)代市盈率畸高外，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)從未超過20倍。“韓國(guó)70年代經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率在14%以上，市盈率一般為20倍，僅有兩次達(dá)到30倍，且持續(xù)時(shí)間很短，只有1-2個(gè)月的時(shí)間。東南亞國(guó)家一般為10-20倍。香港近十幾年股市平均市盈率在20倍以內(nèi)�！�(39)日本是高市盈率的特例，但是它的股災(zāi)給經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的破壞之深之久恰好是市盈率過高導(dǎo)致災(zāi)難的明證。日本在泡沫經(jīng)濟(jì)年代曾經(jīng)保持60倍的市盈率，但是由此導(dǎo)致了1990年的大崩盤，從此一蹶不振，至今10年過去，仍然未見復(fù)蘇的跡象。聽說(shuō)董輔礽 教授以日本為例論證目前我國(guó)的市盈率還不算高，實(shí)在想祈禱上蒼，不要讓中國(guó)也走上這條道路。(40)
從1992年起，我就一再呼吁，不要讓“氣泡經(jīng)濟(jì)”在我國(guó)出現(xiàn)，因?yàn)楫?dāng)時(shí)我國(guó)股票市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的氣泡化跡象。(41)1992年6月，上海股市的平均市盈率為200倍，深圳股市為60倍。1993年2月以后，股價(jià)只要稍有下降，中國(guó)“股市低迷”、政府應(yīng)當(dāng)“救市”之聲便不絕于耳。香港科技大學(xué)金融系的陸向謙博士對(duì)此不以為然，他認(rèn)為中國(guó)股市既不“低”也不“迷”。(42)記得一日留美經(jīng)濟(jì)學(xué)會(huì)的朋友們?cè)诿┯谳Y教授家相聚，陸向謙舉杯祝酒說(shuō)：國(guó)人對(duì)股市的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)太少，應(yīng)加培養(yǎng)；
目前股市在規(guī)模尚小時(shí)崩盤，損失較小，卻能使人們得到教訓(xùn)，因而可喜可賀。在國(guó)際經(jīng)濟(jì)界，對(duì)于證券市場(chǎng)泡沫預(yù)伏的危機(jī)與痛苦一直有很高的警惕。90年代初期在國(guó)際討論會(huì)上也經(jīng)常討論與金融狂潮及其必然崩潰有關(guān)的理論和政策問題。有些外國(guó)朋友往往懇切陳詞，希望我們注意發(fā)達(dá)國(guó)家證券市場(chǎng)發(fā)展歷史中的有關(guān)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，不要因?yàn)橄萑肟靠駸岢醋髦赂坏幕脡?mèng)而不能自拔，最后招致社會(huì)災(zāi)難。1992年，一位韓國(guó)教授在和我討論各國(guó)發(fā)展證券市場(chǎng)的歷史經(jīng)驗(yàn)時(shí)，詫異地發(fā)現(xiàn)我這個(gè)中國(guó)同行居然從來(lái)沒有聽說(shuō)過各國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)界和金融界無(wú)人不曉的書：《非同尋常的大眾幻想與群眾性癲狂》(43)。從那以后，我開始注意研究金融市場(chǎng)的發(fā)展史，得知由于金融市場(chǎng)本身的特點(diǎn)和早期市場(chǎng)的不成熟性，狂熱投機(jī)時(shí)有發(fā)生。像1720年，英國(guó)的南海公司和法國(guó)的密西西比公司這兩個(gè)政府特許的公司利用證券市場(chǎng)的這種特性哄抬股價(jià)，進(jìn)行金融詐騙，導(dǎo)致后來(lái)股市暴跌，造成千百萬(wàn)人的破產(chǎn)，其情景就如同氣泡的吹脹和破滅，史稱“南海泡沫事件”和“密西西比泡沫事件”。“經(jīng)濟(jì)泡沫” (Economic Bubbles)和“泡沫經(jīng)濟(jì)”(Bubble Economy)就是由此得名。(44)
如果從經(jīng)濟(jì)學(xué)上分析，金融市場(chǎng)是一個(gè)不完全市場(chǎng)，那里“不存在一個(gè)具有帕累托效率的均衡點(diǎn)，而是在某一區(qū)域內(nèi)的任何一點(diǎn)都能達(dá)到供求均衡。在這種市場(chǎng)上，價(jià)格的高低在很大程度上取決于買者和賣者對(duì)于未來(lái)價(jià)格的預(yù)期。而且，這種預(yù)期有一種‘自我維持’或‘自我實(shí)現(xiàn)’的性質(zhì)。這就是說(shuō)，當(dāng)一種商品(不論是實(shí)物商品還是金融商品)價(jià)格發(fā)生波動(dòng)時(shí)，價(jià)格越是上漲，就有越多的人由于價(jià)格上漲的預(yù)期而入市搶購(gòu)，而搶購(gòu)又會(huì)使價(jià)格進(jìn)一步上漲和預(yù)期增強(qiáng)。因此，只要有足夠的人入市購(gòu)買，在源源不斷的貨幣流入的支撐之下，很快就會(huì)出現(xiàn)市價(jià)飚升的‘大牛市’。但是，經(jīng)濟(jì)氣泡是不可能一直膨脹下去的。在過高的價(jià)位上，一旦市價(jià)止升回跌，很快又會(huì)出現(xiàn)下行的正反饋振蕩，導(dǎo)致市場(chǎng)崩潰(‘崩盤’)”。
(45)
當(dāng)我對(duì)這些問題有了比較清楚的認(rèn)識(shí)之后，從1993年起，便在自己擔(dān)任主編的《改革》雜志上，陸續(xù)發(fā)表了一批提醒人們注意股災(zāi)的文章，其中有陸向謙博士、朱紹文教授等的論說(shuō)，也摘發(fā)了美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家加爾布雷斯所著《金融狂熱簡(jiǎn)史》。多年來(lái)，我不斷地重提歷史上那些慘痛的教訓(xùn)，目的是希望人們能夠以史為鑒。
我還指出，在我國(guó)目前從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)到市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的“歷史階段上特別容易出現(xiàn)過度投機(jī)和經(jīng)濟(jì)泡沫，一個(gè)重要原因是國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)不明晰和‘所有者缺位’。這種情況使企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人和證券業(yè)務(wù)的操作人員行為失當(dāng)。證券業(yè)務(wù)的一線操作人員往往傾向于從事高風(fēng)險(xiǎn)的投機(jī)活動(dòng)，原因在于他們不是所有者，在盈余時(shí)能夠得到提成的獎(jiǎng)勵(lì)，卻不承擔(dān)虧損的賠償責(zé)任，因此，對(duì)他們來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)和收益是不對(duì)稱的。這種不對(duì)稱性促使他們傾向于用政府或企業(yè)的公款進(jìn)行豪賭。聯(lián)手炒作、‘造勢(shì)’、‘做局’坑害投資者，也就成為一些人慣用的手法�！�(46)
我們必須提高警惕，防止泡沫的發(fā)生。而一旦發(fā)生泡沫以后，我主張“平穩(wěn)地放掉泡沫中的空氣”(47)，“加大‘泡沫’里的物質(zhì)濃度”(48)；
而不贊成有人建議的再繼續(xù)向股市注入貨幣的觀點(diǎn),因?yàn)槟菢幼鲎罱K只會(huì)重新把泡沫吹起。可惜，1994年和1999年兩次滬深兩市平均市盈率降到合適的水平，相當(dāng)一部分股票已經(jīng)具有投資價(jià)值(49)時(shí)，卻因當(dāng)局采取措施托市而功虧一簣。(50)
在“氣泡”已經(jīng)被吹起以后，最好的辦法當(dāng)然是在市盈率算式的分母上做文章,即強(qiáng)化上市公司內(nèi)部改革,增強(qiáng)其盈利能力,使股票市盈率回到一個(gè)相對(duì)較低的水平(51)，以免誤入圈套的中小投資者蒙受太大的損失。然而這是一件十分艱巨的事情，很難在短期內(nèi)見效。不過無(wú)論如何，不能采取飲鴆止渴的辦法，吹起“氣泡”，因?yàn)椤皻馀荨贝档糜�，爆破時(shí)的損失就愈慘重。
4.關(guān)于“莊家”
詰難：
《證券市場(chǎng)周刊》：“的確，長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)證券市場(chǎng)可以說(shuō)是莊家的天下。但是，十年辛苦就培育了一個(gè)連規(guī)矩都不健全的大賭場(chǎng)嗎？”(52)
厲以寧：“因?yàn)槌隽藥讉�(gè)莊家就說(shuō)中國(guó)股市一團(tuán)漆黑了，不符合事實(shí)。”“我是全國(guó)人大財(cái)經(jīng)委員會(huì)《投資基金法》起草小組的組長(zhǎng)。我們充分注意到‘基金黑幕’這篇文章以及社會(huì)上的有關(guān)討論。在《投資基金法》的討論會(huì)上我講過，首先必須肯定這幾年投資基金業(yè)取得了很大的發(fā)展，主流是好的，不像某些人所說(shuō)的一團(tuán)漆黑�？梢韵胂�，從無(wú)到有，證券市場(chǎng)是初生的嬰兒，投資基金業(yè)也是初生的嬰兒，出現(xiàn)問題是正常的。但是必須看到幾年來(lái)基金發(fā)展成績(jī)很大，它所出現(xiàn)的問題也就是體制上的問題，造成了很多不得已而發(fā)生的問題。否認(rèn)這幾年投資基金業(yè)的成就，不符合事實(shí)�！�(53)
吳曉求：“何為莊家？按我的理解，莊家就是主力，就是大戶，不能說(shuō)錢多就有問題。如果幾千萬(wàn)股民每人拿著10萬(wàn)元開戶，這個(gè)市場(chǎng)肯定不是一個(gè)健康的市場(chǎng)。美國(guó)市場(chǎng)也有主力，各種基金動(dòng)輒千億，不是莊家是什么？主力的作用是保證市場(chǎng)的正常流動(dòng)性，沒有主力，沒有莊家，證券市場(chǎng)只會(huì)是一潭死水�！�(54)
韓志國(guó)：“沒有投機(jī)就沒有市場(chǎng)，沒有泡沫就沒有市場(chǎng)，沒有莊家也沒有市場(chǎng)�！�(55)
《財(cái)經(jīng)》雜志《基金黑幕》的文章提出了一個(gè)關(guān)系我國(guó)證券市場(chǎng)大局、需要鄭重對(duì)待的問題，這就是“莊家”操縱市場(chǎng)、“對(duì)敲拉升”、“造勢(shì)做局”等違規(guī)違法活動(dòng)。我認(rèn)為這類活動(dòng)嚴(yán)重?fù)p害公民的基本權(quán)利，有損我國(guó)法律的尊嚴(yán)，應(yīng)有司法機(jī)關(guān)介入，對(duì)違法者繩之以法。(56)接著我在2001年1月14日中央電視臺(tái)《經(jīng)濟(jì)半小時(shí)》節(jié)目播出的《評(píng)說(shuō)“莊家”》中講到，我國(guó)目前在股市上做莊炒作，進(jìn)行內(nèi)幕交易和操縱股價(jià)的活動(dòng)已經(jīng)達(dá)到了登峰造極的程度，必須嚴(yán)肅對(duì)待。
所謂“莊家”，是指通過操縱股價(jià)來(lái)獲取暴利的炒股家。其中，一類是中介機(jī)構(gòu)；
一類是上市公司的某些掌握內(nèi)幕信息的人；
還有一類就是資金的供給者。(點(diǎn)擊此處閱讀下一頁(yè))
他們共同密謀以后就低價(jià)吸納、建倉(cāng)，手里掌握了大量股票，然后就開始炒作。炒作的辦法大概有兩種：一種是關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)互相炒作、互相買賣，買賣非常頻繁，把價(jià)格炒上去。另外一種就是由有關(guān)的上市公司放出利好消息，然后把股價(jià)拉升上去。只要有大量資金、包括從銀行籌措的資金入市，就可以把價(jià)格炒上去，吸引中小投資者或其他局外投資人跟進(jìn)。當(dāng)莊家發(fā)現(xiàn)有大批人跟進(jìn)的時(shí)候，就會(huì)偷偷地出貨，自己逃之夭夭，而把跟莊的人們套住。(57)
在任何國(guó)家的法律上，證券交易所內(nèi)的股票交易都是嚴(yán)禁“坐莊”操縱的。機(jī)構(gòu)操縱股價(jià)一旦被發(fā)現(xiàn)，就將受到嚴(yán)厲制裁。《中華人民共和國(guó)刑法》和《中華人民共和國(guó)證券法》也都明文規(guī)定禁止股市上的操縱股市價(jià)格和幕后交易行為。幕后交易，操縱價(jià)格等行為的行為人應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的法律責(zé)任有三種：一是行政責(zé)任；
二是民事賠償責(zé)任；
三是刑事責(zé)任。在這三種法律責(zé)任中，行政責(zé)任的處罰主體是證券管理機(jī)構(gòu)，刑事責(zé)任和民事賠償責(zé)任的處罰主體則是法院。在關(guān)于操縱股市價(jià)格與幕后交易方面，《證券法》與《刑法》分別有不同的法條與之對(duì)應(yīng)，于1997年10月1日開始實(shí)行的《刑法》修訂案中已經(jīng)有關(guān)于證券犯罪的相關(guān)法條(第181條、182條)，1999年7月1日起實(shí)行的《證券法》在很多方面是與其相互配合的(第71條、第72條)。其中幕后交易、操縱股價(jià)的行為，既觸犯了《證券法》的有關(guān)規(guī)定，也觸犯了《刑法》的有關(guān)規(guī)定。(58)
可是由于基礎(chǔ)不健全、執(zhí)法不嚴(yán)格以及其他方面的原因，中國(guó)的證券市場(chǎng)上，一些懂得證券市場(chǎng)交易特性、又有某種權(quán)力背景的人，卻把股市看作一個(gè)可以進(jìn)行違法違規(guī)活動(dòng)而不會(huì)受到懲罰、從而從中小投資者(他們往往被某些人輕蔑地看作可以任意宰割的小民)口袋里大把掏錢的絕好場(chǎng)所。問題的嚴(yán)重性更在于，這些公然觸犯刑章的人長(zhǎng)期沒有受到司法處理。
顯然，中國(guó)股票市場(chǎng)的情形，并不像我的詰難者說(shuō)的那么輕巧。從書店中、報(bào)攤上令人目不暇接的圖書，諸如《跟莊追擊》、《跟莊走天下》、《跟莊賺錢指要》、《散戶跟莊技巧》等等，可以看到在當(dāng)今的中國(guó)股市上莊家的勢(shì)力有多大。中小投資者除了“跟莊”外，幾乎沒有別的路好走。所以民間才有“無(wú)莊不成市”、“莊股市場(chǎng)”、“莊股天下”之類的說(shuō)法。一般中小投資者也只好安于“隨莊獲利”、“與莊共舞”的處境。事情就這樣奇怪，“做莊”明明是違法行為，哪只股是“莊股”，誰(shuí)在“做莊”等等卻明目張膽、無(wú)所顧忌、堂而皇之地在我們的官方報(bào)刊雜志上討論，全不把法律放在眼里。在這種情況下，誰(shuí)能相信“股市的主流是好的”這種說(shuō)辭？
也有人把“莊家”比作外國(guó)非連續(xù)交易市場(chǎng)上的“做市商”，說(shuō)是：“中國(guó)股市不是應(yīng)不應(yīng)該有所謂莊家的問題”；
“資本市場(chǎng)離不開機(jī)構(gòu)操盤。即使在國(guó)外的股市也都存在著類似我們現(xiàn)在所說(shuō)的莊家的角色，只不過他們稱之為‘做市商’。”(59)其實(shí)，所謂做市商 (market maker) 制度是一種完全不同于我國(guó)主板市場(chǎng)上的競(jìng)價(jià)交易方式的證券交易制度，一般為柜臺(tái)交易市場(chǎng)所采用。做市商是指在證券市場(chǎng)上由具備一定實(shí)力和信譽(yù)的證券經(jīng)營(yíng)法人作為特許交易商，不斷地向公眾投資者報(bào)出某些特定證券的買賣價(jià)格(即雙向報(bào)價(jià))，并在該價(jià)位上接受公眾投資者的買賣要求，以其自有資金和證券與投資者進(jìn)行證券交易。做市商通過這種不斷買賣來(lái)維持市場(chǎng)的流動(dòng)性，滿足公眾投資者的投資需求。做市商制度一方面是為了在非集中競(jìng)價(jià)(即“一對(duì)一”談判)的條件下保障股票交易的連續(xù)性,另一方面各國(guó)的法律也嚴(yán)禁做市商單方面操縱股價(jià)，誤導(dǎo)其他投資者。(60)總之，合法的做市商制度與中國(guó)時(shí)下違法違規(guī)的“莊家”完全不是一個(gè)概念。
人們不禁要問，為什么中國(guó)證券市場(chǎng)上莊家橫行和“跟莊炒股”的現(xiàn)象能長(zhǎng)期存在？看來(lái)這有多方面的原因。其中一個(gè)十分重要的原因是，莊家可以直接或間接地把投機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給政府。投機(jī)成功自己賺錢，投機(jī)失敗國(guó)家賠錢。這樣一種機(jī)制實(shí)質(zhì)上是用全國(guó)人民的財(cái)產(chǎn)給違法違規(guī)、操縱市場(chǎng)的莊家以“資助”。于是有些中小投資者也想分一杯羹，跟莊賺錢。消除這種機(jī)制，涉及到一些與現(xiàn)行國(guó)有經(jīng)濟(jì)體制改造有關(guān)的深層問題。
從以上分析可以看到，鏟除莊家操縱市場(chǎng)所賴以存在的土壤，必須從兩個(gè)方面同時(shí)著手，一方面要加緊改造國(guó)有經(jīng)濟(jì)，加快企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)建立現(xiàn)代企業(yè)制度的步伐，另一方面政府監(jiān)管部門應(yīng)當(dāng)建立起嚴(yán)明的規(guī)則和秩序，做到“有法可依，違法必究”。與此同時(shí)，“廣大中小投資者對(duì)于自己利益的自覺性，保衛(wèi)自己利益的決心和能力，是促使政府采取有效措施扼制證券市場(chǎng)違法違規(guī)活動(dòng)的最重要的力量。有關(guān)的法律應(yīng)當(dāng)賦予投資者發(fā)起集團(tuán)訴訟、起訴施行舞弊詐騙的公司經(jīng)理人、交易商的權(quán)力，并保證這種權(quán)力能夠?qū)崿F(xiàn)。我們的大眾傳媒應(yīng)當(dāng)為廣大中小投資者鼓與呼，發(fā)揮社會(huì)輿論的批評(píng)監(jiān)督作用。為了促進(jìn)證券市場(chǎng)的健康發(fā)展，經(jīng)濟(jì)學(xué)家也有自己的一份責(zé)任。我們應(yīng)當(dāng)本著自己的良知，傳播正確的經(jīng)濟(jì)學(xué)知識(shí)，抵制各種誤導(dǎo)投資者和為違法違規(guī)活動(dòng)張目的錯(cuò)謬言論，幫助中小投資者更好地維護(hù)自己的權(quán)力和利益�！�(61)
5. 關(guān)于“打壓股市”與“規(guī)范股市”
詰難：
厲以寧：“有人說(shuō)《證券法》出來(lái)股市就應(yīng)規(guī)范，沒那回事�！�(62)
蕭灼基：“有人說(shuō)中國(guó)股市不規(guī)范，其實(shí)一開始不規(guī)范是正常的，一開始規(guī)范是不正常的。比如一個(gè)小孩子，一生下來(lái)就很規(guī)范，走路也很規(guī)范，吃飯也很規(guī)范，說(shuō)話也很規(guī)范，這是人嗎？是機(jī)器人�！�(63)“那種以不規(guī)范為理由，把資本市場(chǎng)打入冷宮，扼制資本市場(chǎng)發(fā)展的看法，是不可取的�！�(64)“如果把市場(chǎng)看作賭場(chǎng), 打壓、摧垮市場(chǎng)，首先遭受損失的是廣大投資者，尤其是中小投資者，……如果人們認(rèn)同我國(guó)資本市場(chǎng)是賭場(chǎng)，沒有存在的權(quán)利，不能存在，股價(jià)必然狂跌，股民手中的股票必將成為廢紙一張。”(65)“有的同志說(shuō)揭露股市的弊端是要保護(hù)廣大股民，尤其是要保護(hù)中小投資者的利益。如果把股市當(dāng)成賭場(chǎng)，而賭場(chǎng)是非法的，應(yīng)該關(guān)閉，如果關(guān)閉股市取締股市，受到最大損害的是誰(shuí)，還是廣大股民。如果廣大股民有意見，誰(shuí)來(lái)賠償？我要是股民就會(huì)提出，股市是政府開的，上市公司是政府推薦的，股票發(fā)行價(jià)格是政府決定的，監(jiān)管是由政府負(fù)責(zé)的，你現(xiàn)在說(shuō)要關(guān)掉，我的損失找誰(shuí)賠？應(yīng)該找政府賠。政府賠得起嗎？不說(shuō)全部股票，流通股票相當(dāng)于1年的財(cái)政收入，賠不起的。把股市搞垮，對(duì)誰(shuí)有利？對(duì)中小股東肯定沒利。把股市搞垮，使得中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)建設(shè)往后推，只能對(duì)少數(shù)堅(jiān)持傳統(tǒng)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)觀點(diǎn)的人有利�！� (66)
董輔礽 ：“我把中國(guó)股市當(dāng)作一個(gè)初生的嬰兒，會(huì)有很多毛病，……即使有病了也不能用猛藥�！�(67)
韓志國(guó)：“吳講中國(guó)股市從一開始就是不規(guī)范的，這是對(duì)的，但為什么不規(guī)范？中國(guó)股市是在新舊體制夾逢中成長(zhǎng)起來(lái)的，正因?yàn)樗灰?guī)范才取得了生存權(quán)。如果中國(guó)股市場(chǎng)當(dāng)時(shí)就規(guī)范，市場(chǎng)不可能發(fā)展。股市的規(guī)范與發(fā)展是一個(gè)永恒的主題，沒有一個(gè)國(guó)家的股市一開始就是規(guī)范的，股市發(fā)展的歷史就是投資者鉆空子、政府和立法單位堵空子這樣一個(gè)雙方博弈的過程。有了這樣的博弈，才有了今天的發(fā)展。整個(gè)市場(chǎng)發(fā)展的過程就是管理者與投資者共同學(xué)習(xí)的過程，這種學(xué)習(xí)過程本身就帶來(lái)不規(guī)范，又有什么可以大驚小怪的？”“我們把股票市場(chǎng)當(dāng)做一個(gè)只有10歲的孩子，而且還是一個(gè)得了病的孩子。在孩子得了病的時(shí)候，是把他掐死、扔掉？還是診斷病因后對(duì)癥下藥，使他健康地成長(zhǎng)？在吳敬璉教授發(fā)表的言論中，有一句是最要害的：全民炒股賺的錢不是在生產(chǎn)發(fā)展中創(chuàng)造財(cái)富得來(lái)的，而是將別人口袋的錢轉(zhuǎn)到他的口袋里，如果是這樣，要想讓一個(gè)民族發(fā)展起來(lái)，就像是拔著自己的頭發(fā)想要離開地球一樣。吳教授的這句話，實(shí)際上是要不要股票市場(chǎng)的問題”(68)
確如韓志國(guó)先生所言，規(guī)范和發(fā)展是股市的一個(gè)永恒主題。因?yàn)樵谖铱磥?lái)，規(guī)范的目的是為了發(fā)展，而不規(guī)范則無(wú)從發(fā)展。所以從股市初創(chuàng)時(shí)期起，我和我的同事們就用了不少力量來(lái)研究我國(guó)年輕的股市如何在規(guī)范的基礎(chǔ)上發(fā)展。但是，另外一種聲音，即在發(fā)展初期不應(yīng)規(guī)范的說(shuō)法似乎也甚囂塵上。例如在1993～1994年期間，就有一些自稱代表證券業(yè)發(fā)展利益的人士提出，1993年以后的股價(jià)下降，是由于社會(huì)輿論對(duì)股市批評(píng)多鼓勵(lì)少，特別是政府對(duì)市場(chǎng)規(guī)范化操之過急造成的。他們說(shuō)，“股市低迷”使在高價(jià)位上購(gòu)入股票的人們受到損失。因此，如果政府不放松對(duì)規(guī)范的要求和采取諸如限制擴(kuò)容、組織資金入市等政策措施托市、救市，就是“沒有盡到保護(hù)廣大股民的利益的責(zé)任�！�(69)當(dāng)時(shí)我們針對(duì)這種主張?zhí)岢隽瞬煌囊庖�。我們認(rèn)為，用行政審批制度限制擴(kuò)容和動(dòng)用國(guó)家掌握的財(cái)力來(lái)為氣泡充氣，以便補(bǔ)償那些在股票價(jià)值回歸時(shí)被"套牢"的人們的損失是不可取的。因?yàn)榍也徽f(shuō)這種用公共財(cái)力去彌補(bǔ)部分人的營(yíng)業(yè)損失的做法是否合理，就以它能否長(zhǎng)期維持高股價(jià)從而使持股者得益而論，也不是一種可行的辦法。這里的問題在于，世界上不可能有長(zhǎng)久維持不破的氣泡；
也沒有哪一個(gè)政府具有讓股價(jià)只升不降、氣泡只脹不縮的本領(lǐng)。(70)
在這種爭(zhēng)論中，我們一方面明確反對(duì)哪個(gè)市場(chǎng)出了問題就把哪個(gè)關(guān)掉這種無(wú)異于回到計(jì)劃經(jīng)濟(jì)去的做法；
另一方面積極主張采取改革的辦法去處理股市存在的問題。我們建議的政策措施包括：(1) 采取謹(jǐn)慎穩(wěn)定的貨幣政策和其他宏觀經(jīng)濟(jì)政策來(lái)保持宏觀環(huán)境的穩(wěn)定，以避免證券市場(chǎng)的巨大波動(dòng)；
(2) 加快各方面的改革，其中最重要的是國(guó)有企業(yè)改革，以便給證券市場(chǎng)的發(fā)展提供基礎(chǔ)性的體制前提；
(3) 力促金融改革早日到位，加快實(shí)現(xiàn)專業(yè)銀行商業(yè)化、商業(yè)銀行多元化和利率市場(chǎng)化，發(fā)展多種多樣的銀行和非銀行金融組織，信托、代理居民從事投資活動(dòng)，把大量存在的游資引向?qū)?shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)的投資；
(4) 加快證券交易立法，改善對(duì)證券交易機(jī)構(gòu)和證券經(jīng)營(yíng)單位的規(guī)制和管理，證交所應(yīng)當(dāng)在證監(jiān)會(huì)和全體會(huì)員的監(jiān)督下恪守“公平、公開、公正”的原則，而不應(yīng)有“自己的”牟利動(dòng)機(jī)，對(duì)證券商也不可以有親疏之別；
(5)股票上市應(yīng)當(dāng)改變行政性規(guī)�？刂坪托姓䦟徟频淖龇ǎ歉鶕�(jù)股份公司的資產(chǎn)和組織狀況、近幾年的績(jī)效，由證交所核準(zhǔn)上市。我們還提出，對(duì)于股市，各級(jí)政府和有關(guān)機(jī)構(gòu)的方針要明確，行為要端正；
“所謂方針要明確，就是我們建立證券市場(chǎng)的目的，只在于為市場(chǎng)制度的有效運(yùn)作提供一個(gè)重要的架構(gòu)。發(fā)展證券市場(chǎng)只能服從于這個(gè)目的；
所謂行為要端正，是說(shuō)要恪守市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的政府行為準(zhǔn)則……防止用計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的辦法來(lái)對(duì)待證券市場(chǎng)，動(dòng)輒進(jìn)行行政干預(yù)”。(71)
1999年十五屆四中全會(huì)前夕，國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心副主任陳清泰和我共同主持了國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心的《國(guó)企改革攻堅(jiān)15題》(72)的研究。其中第13題系統(tǒng)提出了我們?cè)谝?guī)范的基礎(chǔ)上發(fā)展證券市場(chǎng)的主張，包括：第一，為了促進(jìn)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展，一切舉措都要以有利于證券市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)價(jià)格和發(fā)揮優(yōu)化資本資源配置的功能為依歸，而不能讓一些短期考慮或局部利益的考慮歪曲證券市場(chǎng)發(fā)展的正確方向；
第二，改變“向國(guó)有大中型企業(yè)傾斜”的做法，為各類企業(yè)提供平等的融資環(huán)境；
第三，改善證券監(jiān)督機(jī)構(gòu)的監(jiān)管方式，以執(zhí)行強(qiáng)制性披露制度為主要手段，而不能以行政審批為主，更不應(yīng)由監(jiān)管機(jī)關(guān)對(duì)交易活動(dòng)進(jìn)行直接干預(yù)；
第四，培育更多的投資主體，吸引更多的入市資金，使股市在規(guī)范的基礎(chǔ)上得到更大的發(fā)展。(73)
在過去10年中，各方人士就如何在規(guī)范的基礎(chǔ)上發(fā)展我國(guó)股票市場(chǎng)也曾提出過不少好的建議。例如，陸向謙博士1994年曾經(jīng)提出過利用當(dāng)時(shí)股價(jià)下降的時(shí)機(jī)，“既治標(biāo)又治本”的辦法。他建議針對(duì)當(dāng)前熊市，“提高標(biāo)準(zhǔn)，使得上市公司及市場(chǎng)運(yùn)作向國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)看齊。一方面，門檻提高了，短期內(nèi)上市的新股數(shù)目會(huì)下降，這就治了標(biāo)；
長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)，門檻提高了，中國(guó)股市的素質(zhì)將趨進(jìn)國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，這就治了本�！�(74)可惜，這類在規(guī)范的基礎(chǔ)上發(fā)展股市的聲音往往被那種放松規(guī)范化要求、減少股票供給、增加入市資金來(lái)使中國(guó)股市“重現(xiàn)輝煌”的呼聲所淹沒。(75)自1993年以來(lái)，我國(guó)股市管理當(dāng)局曾多次“救市”、“托市”，其結(jié)果都是不好的。這類行動(dòng)不僅沒有把股市真正的托起來(lái)，相反卻導(dǎo)致股價(jià)的巨幅波動(dòng)，錯(cuò)過了一次又一次引導(dǎo)股市健康發(fā)展的時(shí)機(jī)。
以上歷史經(jīng)驗(yàn)告訴我們，借口我國(guó)股市還是“嬰兒”、還很“年輕”，借口它是改革的產(chǎn)物，袒護(hù)各種侵害股市機(jī)體、戕害股市生命的錯(cuò)誤行為決不符合廣大人民的利益，(點(diǎn)擊此處閱讀下一頁(yè))
也不符合股市投資者的利益。我們應(yīng)當(dāng)從股市剛剛起步的時(shí)候起就訂下規(guī)范化的目標(biāo)，穩(wěn)步地促其實(shí)現(xiàn)。如果不是這樣，而是姑息養(yǎng)奸，養(yǎng)癰貽患，那只會(huì)使黑幕愈演愈烈，積重難返。最近揭露出來(lái)的“血洗”數(shù)萬(wàn)名中小投資者的蘭州證券黑市，就是觸目驚心的一例。
國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)也證明了這一點(diǎn)。英國(guó)和法國(guó)由于18世紀(jì)70年代氣泡的發(fā)生和崩潰，曾經(jīng)導(dǎo)致在將近一個(gè)世紀(jì)的時(shí)間內(nèi)人們把購(gòu)買股票視為畏途，大大延緩了公司制度和證券市場(chǎng)的發(fā)展進(jìn)程。(76)
美國(guó)在1929年大危機(jī)爆發(fā)前的7年大牛市中，美國(guó)股市也曾經(jīng)是金融寡頭橫行、金融詐騙猖獗。1933年美國(guó)國(guó)會(huì)通過了《證券法》；
1934年又通過了《證券交易法》；
同時(shí)建立起一個(gè)具有廣泛權(quán)力，包括立案?jìng)刹鞕?quán)力的新的聯(lián)邦政府機(jī)構(gòu)——證券交易委員會(huì)(SEC)，負(fù)責(zé)監(jiān)督證券市場(chǎng)，調(diào)查違法事件，管理證券發(fā)行人和交易商。這些措施的落實(shí)曾經(jīng)遭遇過有組織的強(qiáng)烈抵抗，在羅斯福行政當(dāng)局的大力支持下經(jīng)過三屆SEC的不懈努力，才大體實(shí)現(xiàn)了美國(guó)證券市場(chǎng)的規(guī)范化。
規(guī)范證券市場(chǎng)決非易事。不但會(huì)有認(rèn)識(shí)上的障礙，還會(huì)有來(lái)自既得利益的阻力。在泡沫經(jīng)濟(jì)形成的過程中，那些在泡沫經(jīng)濟(jì)中已經(jīng)獲得利益的人們，會(huì)成為阻礙泡沫消失的主要障礙；
而那些尚未在泡沫經(jīng)濟(jì)中獲得利益的人們，又往往將自己很高的發(fā)財(cái)期望值寄托在泡沫的膨脹中，而這兩部分人則成為泡沫不斷膨脹、發(fā)育的“打氣者”。(77)
“清醒地認(rèn)識(shí)健全我國(guó)證券市場(chǎng)必然遇到的阻力和障礙，并不意味著我們應(yīng)當(dāng)知難而退，把健全和發(fā)展我國(guó)證券市場(chǎng)的目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)推向遙遠(yuǎn)的未來(lái)。恰恰相反，現(xiàn)在形勢(shì)逼人，時(shí)不我待。惟其任務(wù)艱巨，就更加要求一切關(guān)心我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)制度建設(shè)的人們攜起手來(lái)，加緊努力，克服阻力和障礙，使我國(guó)的證券市場(chǎng)盡快健全起來(lái)�！�(78)
6. 關(guān)于“兩種市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)”
詰難：
韓志國(guó)：“他有一個(gè)重大缺陷，即僅僅推崇實(shí)體經(jīng)濟(jì)，站在實(shí)體經(jīng)濟(jì)的立場(chǎng)評(píng)價(jià)虛擬經(jīng)濟(jì)，當(dāng)然越看越不舒服。……他內(nèi)心是反感股票市場(chǎng)的�！�(79)
厲以寧：“在‘十五’計(jì)劃起步之時(shí)進(jìn)行這場(chǎng)討論，關(guān)系到要建立一個(gè)什么樣的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)——是傳統(tǒng)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，還是新經(jīng)濟(jì)時(shí)代的現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的重要問題”(80)“自己不懂的事就不要亂講，應(yīng)該先學(xué)習(xí)，因?yàn)橛泻芏嗲闆r是我們不了解的，只有通過學(xué)習(xí)才能知道。說(shuō)網(wǎng)絡(luò)是泡沫，這樣未免太主觀了�！�(81)
吳曉求：“這涉及到我們建立一個(gè)什么樣的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的問題。我們所建立的不是一個(gè)沒有發(fā)達(dá)的金融體系、沒有發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)，只是小商品批發(fā)市場(chǎng)很多的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)。”(82)
要什么樣的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，是傳統(tǒng)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，還是現(xiàn)代的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，這確實(shí)是一個(gè)關(guān)乎中國(guó)前途命運(yùn)的問題。但是我認(rèn)為，所謂傳統(tǒng)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和現(xiàn)代的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)之間的主要區(qū)別，并不在于“實(shí)體經(jīng)濟(jì)”或“虛擬經(jīng)濟(jì)”，“小商品批發(fā)市場(chǎng)”或“發(fā)達(dá)的金融體系”。市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)確實(shí)有傳統(tǒng)與現(xiàn)代之分。但是把它歸結(jié)為是實(shí)體經(jīng)濟(jì)還是虛擬經(jīng)濟(jì)一類區(qū)別，大半是一個(gè)“偽問題”。因?yàn)椴]有人只推崇實(shí)體經(jīng)濟(jì)，而排斥虛擬經(jīng)濟(jì)，也沒有人主張建立沒有發(fā)達(dá)的金融體系、“小商品批發(fā)市場(chǎng)很多”的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)。我贊成美國(guó)馬里蘭大學(xué)和清華大學(xué)中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心錢穎一教授的意見：“在人類發(fā)展的相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)，經(jīng)濟(jì)體制是傳統(tǒng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，而邁向現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制是人類近代史上的重大突破。即使是現(xiàn)在被炒得紅火的所謂‘新經(jīng)濟(jì)’，就其體制而言，仍是現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的延續(xù)�，F(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)有兩個(gè)特點(diǎn)：第一，雖然現(xiàn)貨交易和人格化交易仍然在相當(dāng)?shù)姆秶鷥?nèi)進(jìn)行，‘非人格化交易’成為重要的交易方式，這就需要第三方公平地執(zhí)行合同；
第二，政治與經(jīng)濟(jì)的關(guān)系變成了‘保持距離型’(arm‘s length type)�！薄艾F(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制不同于傳統(tǒng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的制度基礎(chǔ)，根本的一條是法治�！�(83)我所憧憬并愿為之奮斗的，正是這種以法治為基礎(chǔ)的現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)。
看來(lái)，我們有必要對(duì)于當(dāng)前轉(zhuǎn)軌時(shí)期的許多人和事作一個(gè)分析，才能正確地判斷當(dāng)前討論中所涉及的問題性質(zhì)和各種利益的代表者意欲何為。我在研究中國(guó)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過程中的關(guān)系時(shí)發(fā)現(xiàn)，在當(dāng)前的社會(huì)中存在著利益取向很不相同的人群：在轉(zhuǎn)軌過程中產(chǎn)生出來(lái)的某些新既得利益者和留戀計(jì)劃經(jīng)濟(jì)“好時(shí)光”的舊既得利益者不同，他們并不愿意回到計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的體制去，然而他們也不愿意看到規(guī)范化的、平等競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)的建立，而是希望維持甚至擴(kuò)大目前的市場(chǎng)混亂和行政權(quán)力廣泛干預(yù)市場(chǎng)的狀態(tài)，以便繼續(xù)利用自己的特殊地位自由自在地弄權(quán)“尋租”、發(fā)財(cái)致富。在過去20多年中，“要求進(jìn)行規(guī)范的改革往往被有些人說(shuō)成是‘理想化’乃至‘保守思想’，而花樣百出的‘尋租’活動(dòng)，例如，圈地運(yùn)動(dòng)式的‘土地批租’、掠奪廣大中小投資者的金融魔術(shù)、鯨吞公共財(cái)富的‘產(chǎn)權(quán)改革’等等卻被這些人以‘改革’的名義歌頌備至�！�(84) 腐敗之所以蔓延，一是因?yàn)樾姓䴔?quán)力干預(yù)市場(chǎng)交換，就是所謂的尋租；
二是因?yàn)楫a(chǎn)權(quán)不明晰，公共財(cái)產(chǎn)缺乏明晰的產(chǎn)權(quán)界定，某些有權(quán)力在手的官員就可以利用職務(wù)來(lái)盜竊公共財(cái)產(chǎn)。(85)
這樣，中國(guó)的市場(chǎng)取向改革就面臨著來(lái)自兩個(gè)方面的危險(xiǎn)，一個(gè)是開倒車，不同程度地回到計(jì)劃經(jīng)濟(jì)；
另一個(gè)是借改革之名掠奪大眾以肥私。這兩種力量互相以對(duì)方作為自己存在的依據(jù)，公眾看不明白時(shí)，就容易由于受到蒙蔽盅惑而發(fā)生錯(cuò)覺。(86)從目前來(lái)看，后者的危險(xiǎn)更大，因?yàn)樗锌赡軐?dǎo)致一種“權(quán)貴資本主義”(Crony Capitalism)，即官僚資本主義的危險(xiǎn)。長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)證券市場(chǎng)是各種權(quán)勢(shì)力量盤踞之地，憑借權(quán)勢(shì)大發(fā)其財(cái)者眾，因此得到“尋租場(chǎng)”(87)的稱呼。建設(shè)一個(gè)規(guī)范的證券市場(chǎng)是走向現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)重要環(huán)節(jié)。因此，我強(qiáng)調(diào)要一個(gè)規(guī)范的、健康的證券市場(chǎng)，正是基于對(duì)于現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)制度的訴求。
當(dāng)前，我們正經(jīng)歷著兩個(gè)過渡：一是從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)到市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的過渡；
二是從傳統(tǒng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)到現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，亦即從原始市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)到現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)即法治市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的過渡。錢穎一教授順著“兩種市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)”的思路，指出我們的迫切任務(wù)，是要爭(zhēng)取成為“好的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)”即法治的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，而不要落入“壞的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)”即腐敗的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的陷阱。(88)政府不改革，民眾不能充分行使民主權(quán)利，公權(quán)不彰，法治不行，就會(huì)導(dǎo)致行政系統(tǒng)腐敗公行和有組織犯罪的猖獗，就有落入“壞的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)”的危險(xiǎn)。
為了建設(shè)法治的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，我覺得，從與經(jīng)濟(jì)體制改革進(jìn)展相適應(yīng)的角度看，目前在政府體制改革方面有以下幾個(gè)迫切需要解決的問題。第一、政府要跟微觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)保持一定的距離。目前國(guó)有經(jīng)濟(jì)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中所占比重只有三分之一左右。在這種情況下，如果政府還像過去國(guó)有經(jīng)濟(jì)占統(tǒng)治地位時(shí)那樣管理國(guó)民經(jīng)濟(jì)，攪在分錢、分人、分物的日常經(jīng)濟(jì)活動(dòng)里面，是無(wú)論如何也不行的；
第二，除極少數(shù)需要由國(guó)家壟斷經(jīng)營(yíng)的企業(yè)外，從國(guó)有企業(yè)改制而來(lái)的公司都要實(shí)行股權(quán)多元化。而且如果不實(shí)現(xiàn)政府作為國(guó)有資本的所有者的職能和作為政府本身的職能這兩種職能的分離，是很難做到政企分離的。對(duì)于這個(gè)問題，需要作認(rèn)真的研究和提出妥善的解決辦法。第三，建立法治�！胺ㄖ巍钡男袨橹黧w是法律本身。法律“治”誰(shuí)呢？它當(dāng)然要規(guī)范一般人的行為，但它首先是“治”政府，即界定政府作為公仆與它的主人即人民之間的關(guān)系，約束政府和政府工作人員的權(quán)力。我們的立法和執(zhí)法工作都要在法治思想的指導(dǎo)下進(jìn)行。(89)
7.關(guān)于“專業(yè)精神”與“平民意識(shí)”
詰難：
吳曉求：“作為現(xiàn)象化的東西是存在的，從專業(yè)角度看，不能得出這個(gè)結(jié)論，應(yīng)該不能被這種表象化的概括所迷惑，否則經(jīng)濟(jì)學(xué)家與普通人就沒差別了。作為經(jīng)濟(jì)學(xué)家，應(yīng)該透過這些表面的現(xiàn)象，把握未來(lái)的規(guī)律、方向、現(xiàn)象背后的深層次原因是什么。不能用表象化的東西來(lái)否定一些事實(shí)，更不能用表象化的東西作為一種理論的概括。這是非常糟糕的。”“不能因?yàn)橐恍┍硐蠡臇|西否定具有國(guó)家戰(zhàn)略意義的步驟，不能倒退。這涉及到專家精神和平民意識(shí)的問題。當(dāng)然，為老百姓說(shuō)話是正確的，我不排斥為中小投資者說(shuō)話，但要把握一個(gè)界限�！薄罢f(shuō)股市是賭場(chǎng)，這是一個(gè)非常感情化的宣泄。這種概括不是專業(yè)化的理性精神，這是一種比較平民化的、感情的宣泄，能博得一般被套的中小投資人的認(rèn)同�！�(90)
老實(shí)說(shuō)，我把詰難者指責(zé)我過多的為中小投資者講話，有太多的“平民意識(shí)”，看作一種表?yè)P(yáng)，只怕自己的工作當(dāng)不起這樣的贊譽(yù)。我理解所謂平民意識(shí)，就是經(jīng)常想到普通百姓的疾苦，盡力為多數(shù)人謀利益；
而專業(yè)精神則除了專業(yè)知識(shí)、能力、責(zé)任心之外，也包含著特定的信念和道德。依我看，這種信念和道德恰恰和我所學(xué)習(xí)的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論和秉持的科學(xué)精神是統(tǒng)一的。正如我在1991年《中國(guó)經(jīng)濟(jì)的振興有賴于市場(chǎng)取向的改革》一文中所表達(dá)的，“我對(duì)經(jīng)濟(jì)學(xué)的執(zhí)著沉迷，說(shuō)到底，是為了解答一個(gè)困擾了好幾代求索真理的中國(guó)知識(shí)分子的問題：怎樣才能振興百年積弱的中國(guó)。學(xué)以致用，古有明訓(xùn)。既然我從自己的曲折探索中得到了中國(guó)榮辱興衰系于改革的結(jié)論，自然就應(yīng)當(dāng)身體力行，把自己的知識(shí)和能力貢獻(xiàn)給經(jīng)濟(jì)改革這一偉大的事業(yè)�！�(91)
當(dāng)然，經(jīng)濟(jì)學(xué)是一門實(shí)證科學(xué)，經(jīng)濟(jì)學(xué)家首先要弄清楚的是“是什么”的問題。然而，經(jīng)濟(jì)學(xué)涉及人們的物質(zhì)利益，因而往往是現(xiàn)實(shí)性很強(qiáng)的一門學(xué)問，除了揭示事情的真相，在大多數(shù)場(chǎng)合還要進(jìn)一步作應(yīng)用性的研究，提出規(guī)范性的意見。依我看，這便是最起碼的專業(yè)精神，而關(guān)注社會(huì)公正和社會(huì)中人的命運(yùn)也是經(jīng)濟(jì)學(xué)家的本分。1998年度諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主阿馬蒂亞·森在《倫理學(xué)與經(jīng)濟(jì)學(xué)》中說(shuō)，經(jīng)濟(jì)學(xué)所關(guān)注的應(yīng)該是真實(shí)的人。他并且從經(jīng)濟(jì)學(xué)之父亞當(dāng)·斯密是道德哲學(xué)教授、而經(jīng)濟(jì)學(xué)曾經(jīng)作為倫理學(xué)的一個(gè)分支的本質(zhì)和傳統(tǒng)出發(fā)，指出：“隨著現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)與倫理學(xué)之間隔閡的不斷加深，現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)已經(jīng)出現(xiàn)了嚴(yán)重的貧困化現(xiàn)象。(92)”專業(yè)精神和平民意識(shí)應(yīng)當(dāng)集于經(jīng)濟(jì)學(xué)家的一身的。
正是基于這樣的理念，我注意到轉(zhuǎn)型期出現(xiàn)的一些特殊的丑惡社會(huì)現(xiàn)象，包括證券市場(chǎng)上某些官商勾結(jié)，操縱市場(chǎng)，坑害中小投資者的行為，并對(duì)這類活動(dòng)的制度和政策根源作出了經(jīng)濟(jì)學(xué)的分析。(93)
改革不是一個(gè)經(jīng)濟(jì)自發(fā)演進(jìn)一定能夠?qū)е碌倪^程，而是一種制度的重新安排。這就意味著經(jīng)濟(jì)利益關(guān)系的巨大調(diào)整。這種調(diào)整必然會(huì)遇到那些不愿意放棄原有既得利益的人的阻礙和抵抗。只有政府通過運(yùn)用行政、法律、教育、經(jīng)濟(jì)政策誘導(dǎo)等各種手段，才能消除這種阻礙和抵抗。(94)政府除了要保證在轉(zhuǎn)軌時(shí)期的產(chǎn)權(quán)再配置中初始分配不過分懸殊之外，還完全應(yīng)當(dāng)而且一定能夠在人民生活水平普遍提高的基礎(chǔ)上，充分運(yùn)用各種政策工具，抑制少數(shù)人個(gè)人財(cái)富的過度積累，防止兩極分化，逐步實(shí)現(xiàn)共同富裕。(95)
我在前面提到的詰難，有些來(lái)自我的老同事和老朋友，他們?cè)谶^去為實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)改革的共同目標(biāo)對(duì)我提供的幫助和支持至今記憶猶新，回想起來(lái)仍然令人感動(dòng)。不過我總是覺得，爭(zhēng)取建立市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，并不只是為了我們自己，甚至不只是為了我們這一代人。當(dāng)我們作為時(shí)代的幸運(yùn)兒得以享受改革的第一批成果的時(shí)候，不應(yīng)忘了還有許多平民群眾，他們甚至沒有得到應(yīng)有的平等機(jī)會(huì)去謀求體面的生活。當(dāng)看到一些生活無(wú)著的下崗職工拿著自己的微薄積蓄無(wú)奈地投身于極不規(guī)范的股市而沒有別的出路的時(shí)候，我們不覺得自己有責(zé)任為他們做些什么嗎？
在中國(guó)的改革開放事業(yè)進(jìn)行了20年之后的世紀(jì)之交，圍繞中國(guó)的證券市場(chǎng)的問題和發(fā)展作一個(gè)深刻的反思和討論有著十分重要的意義。它將有助于民眾、企業(yè)界、經(jīng)濟(jì)學(xué)家以及政府官員加深對(duì)于中國(guó)如何走市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)之路的思考，避免滑入“壞的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)”而建設(shè)一個(gè)“好的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)”。這關(guān)系著全體中國(guó)人乃至全世界人民的福祉。
注：
(1)吳敬璉《談“基金黑幕”》，見本書第186～191頁(yè)。
(2)吳敬璉《感受吳敬璉》，見本書第202～222頁(yè)。
(3)吳敬璉《評(píng)說(shuō)“莊家”》，見本書第223～225頁(yè)。
(4)對(duì)于這次股價(jià)下挫的原因，吳曉求先生倒是說(shuō)得比較客觀的：“這次下跌的直接導(dǎo)火索是中科創(chuàng)業(yè)及億安科技事件，它導(dǎo)致了眾多股民的恐懼心理；
其次是獲利回吐，2000年中國(guó)股市整體漲幅達(dá)到50%，居世界之首，適當(dāng)?shù)南碌矐?yīng)視為正常；
同時(shí)證監(jiān)會(huì)近期一系列規(guī)范措施的出臺(tái)，亦被不少人視為利空�！�(《吳曉求訪談：“賭場(chǎng)論”是情緒化的說(shuō)法》，(點(diǎn)擊此處閱讀下一頁(yè))
載《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》2001年2月12日)。
(5)對(duì)于“吳敬璉一言毀市”的說(shuō)法，有些人說(shuō)是不明底細(xì)的中小投資者的一種自發(fā)反應(yīng)。也有人說(shuō)是“想象力豐富的人的聯(lián)想”加“某些人不留痕跡的導(dǎo)引”的結(jié)果(林海《是吳敬璉跟股民過不去，還是莊家跟吳敬璉過不去？》，載《中國(guó)青年報(bào)》2001年2月23日)。
(6)《股市的花樣年華還有多遠(yuǎn)？》，載《證券市場(chǎng)周刊》2001年1月20日。
(7)《九問吳敬璉》，載《證券市場(chǎng)周刊》2001年2月8日。
(8)見《北京青年報(bào)》2001年2月14日。
(9)《韓志國(guó)訪談：如果吳老贏得論戰(zhàn) 將是股市一場(chǎng)災(zāi)難》，載《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》2001年2月12日。
(10)《股市的花樣年華還有多遠(yuǎn)？》，載《證券市場(chǎng)周刊》2001年1月20日。
(11)《“全民炒股”正常不正常？》，載《中國(guó)青年報(bào)》2月4日。
(12)《韓志國(guó)訪談：如果吳老贏得論戰(zhàn) 將是股市一場(chǎng)災(zāi)難》，載《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》2001年2月12日。
(13)《五位經(jīng)濟(jì)學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》2001年2月13日。
(14)蕭灼基《對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)若干重要問題的看法》，載《中國(guó)證券報(bào)》2001年2月12日。
(15)《吳曉求訪談：“賭場(chǎng)論”是情緒化的說(shuō)法》，載《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》2001年2月12日。
(16)《五位經(jīng)濟(jì)學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》2001年2月13日。
(17)看來(lái)董輔礽 先生也是在這個(gè)意義上使用“炒股”一詞的。他在為韓志國(guó)先生的《中國(guó)資本市場(chǎng)的制度缺陷》一書所作的序言中寫道：“在我國(guó)證券市場(chǎng)中進(jìn)行著激烈的短期投機(jī)，也即通常說(shuō)的炒買炒賣�！�(見董輔礽 《像對(duì)待新生嬰兒那樣愛護(hù)證券市場(chǎng)——序〈中國(guó)資本市場(chǎng)的制度缺陷〉》，載《中國(guó)證券報(bào)》2001年2月12日) 。
(18)吳敬璉《質(zhì)疑“炒”股票》，見本書第168頁(yè)。
(19)參見吳敬璉《互聯(lián)網(wǎng)：要發(fā)展還是要泡沫》，見本書第172頁(yè)。
(20)陸向謙、李夏《不要用行政手段干預(yù)股票市場(chǎng)》，見本書第260頁(yè)。
(21)R.J.Shiller, Irrational Exuberance(《非理性的狂燥》), Princeton University Press.
(22)《中國(guó)股市：困境與出路——著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家蕭灼基教授訪談錄》，載《首都經(jīng)濟(jì)》1994年第3期。
(23)董輔礽礽《像對(duì)待新生嬰兒那樣愛護(hù)證券市場(chǎng)——序〈中國(guó)資本市場(chǎng)的制度缺陷〉》，載《中國(guó)證券報(bào)》2001年2月12日。
(24)《五位經(jīng)濟(jì)學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》2001年2月13日。
(25)《韓志國(guó)訪談：如果吳老贏得論戰(zhàn) 將是股市一場(chǎng)災(zāi)難》，載《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》2001年2月12日。
(26)《五位經(jīng)濟(jì)學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》2001年2月13日。
(27)吳敬璉《談?wù)劇巴稒C(jī)”》，見本書第3～4頁(yè)。
(28)吳敬璉《我國(guó)證券市場(chǎng)的建設(shè)大計(jì)》，見本書第61-62頁(yè)。
(29)《“厲股份”侃“牛市”：股市如擊鼓傳花》，載《科技日?qǐng)?bào)》2000年8月14日。
(30)波濤《證券投資理論與證券投資戰(zhàn)略適用性分析》，經(jīng)濟(jì)管理出版社1999年版，第64頁(yè)。
(31)波濤《證券投資理論與證券投資戰(zhàn)略適用性分析》，經(jīng)濟(jì)管理出版社1999年版，第343-345頁(yè)。
(32)喬治·索羅斯《全球資本主義的危機(jī)——岌岌可危的開放社會(huì)》，臺(tái)北聯(lián)經(jīng)出版事業(yè)公司1998年中文版。
(33)《五位經(jīng)濟(jì)學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》2001年2月13日。
(34)《韓志國(guó)：走出市盈率的陷阱——與吳敬璉教授商榷》，載《新證券》2001年2月10日。
(35)《吳曉求訪談：“賭場(chǎng)論”是情緒化的說(shuō)法》，載《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》2001年2月12日。
(36)此語(yǔ)引自2001年2月7日的中央電視臺(tái)《經(jīng)濟(jì)半小時(shí)》節(jié)目。
(37)齊春宇《指數(shù)2000點(diǎn)股市投資價(jià)值還有多少？》，載新華社《上市公司研究》周刊2000年第8期，2000年8月20日。
(38)《楊錄：吳敬璉擔(dān)憂股市》，載《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》2001年1月12日。
(39)齊春宇《指數(shù)2000點(diǎn)股市投資價(jià)值還有多少？》，載新華社《上市公司研究》周刊2000年第8期，2000年8月20日。
(40)日本股市在90年代末期平均市盈率的確一度高達(dá)100倍以上，那是由于泡沫破滅后投資極度不振，日本中央銀行實(shí)行零利率(其倒數(shù)為無(wú)窮大)政策造成的。2000年7月央行將利率提升至0.12%，日本股市的平均市盈率立即降到不足30倍。(同見齊春宇《指數(shù)2000點(diǎn)股市投資價(jià)值還有多少？》，載新華社《上市公司研究》周刊2000年第8期。)
(41)吳敬璉《平穩(wěn)地放掉泡沫中的空氣》，見本書第10頁(yè)。
(42)陸向謙、李夏《不要用行政手段干預(yù)股票市場(chǎng)》，見本書第260頁(yè)。
(43)麥克凱(1841)《非同尋常的大眾幻想與群眾性癲狂》，中國(guó)金融出版社2000年中譯本。
(44)吳敬璉《如何看待過度投機(jī)和泡沫經(jīng)濟(jì)》，見本書137頁(yè)。
(45)吳敬璉《如何看待過度投機(jī)和泡沫經(jīng)濟(jì)》，見本書第140頁(yè)。
(46)同上，見本書第143～144頁(yè)。
(47)吳敬璉《平穩(wěn)地放掉泡沫中的空氣》，見本書第10頁(yè)。
(48)吳敬璉《股市出路在于加大“泡沫”里的物質(zhì)濃度》，見本書第17頁(yè)。
(49)我在1994年7月上證指數(shù)下降到25倍左右時(shí)，曾經(jīng)明確指出一部分股票已經(jīng)具有投資價(jià)值，投資者可以從購(gòu)買中得到豐厚的回報(bào)(吳敬璉《抓住股價(jià)下降的時(shí)機(jī)，把股市引入健康發(fā)展的軌道》，見本書第38頁(yè))�？上У氖钱�(dāng)局沒有抓住這樣的時(shí)機(jī)，把股市引入健康發(fā)展的軌道。
(50)在1994年寫作的《現(xiàn)代公司與企業(yè)改革》一書中，有我對(duì)管理當(dāng)局在當(dāng)年7月30日采取的“三項(xiàng)托市措施”的批評(píng)。(吳敬璉《端正政府行為，健全股票市場(chǎng)》，見本書40頁(yè)。)
(51)《吳敬璉坦言要消滅股市泡沫是件很困難的事》，載《上海證券報(bào)》網(wǎng)絡(luò)版2001年1月12日。
(52)《股市的花樣年華還有多遠(yuǎn)？》見《證券市場(chǎng)周刊》2001年1月20日。
(53)《五位經(jīng)濟(jì)學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》2001年2月13日。
(54)《吳曉求訪談：“賭場(chǎng)論”是情緒化的說(shuō)法》，載《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》2001年2月12日。
(55)《韓志國(guó)訪談：如果吳老贏得論戰(zhàn) 將是股市一場(chǎng)災(zāi)難》，載《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》2001年2月12日。
(56)吳敬璉《證券市場(chǎng)不能黑》，見本書第192頁(yè)。
(57)吳敬璉《評(píng)說(shuō)“莊家”》，見本書224-225頁(yè)。
(58)《北京正仁律師事務(wù)所高級(jí)律師、法學(xué)教授李偉民，刑法學(xué)博士祝二軍和司法部預(yù)防犯罪研究所教授武延平訪談錄》，載《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》2001年2月20日。
(59)《著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉紀(jì)鵬：股市不是賭場(chǎng)》， 載《中國(guó)青年報(bào)》2001年2月12日。
(60)王國(guó)剛《別拿莊當(dāng)做市商》，載《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》2001年2月20日；
同見張文魁《黑莊橫行損害投資者信心 誰(shuí)還會(huì)在股市上投資》，載《中國(guó)經(jīng)濟(jì)時(shí)報(bào)》2001年2月14日。
(61)吳敬璉《證券市場(chǎng)的一個(gè)公開秘密和規(guī)范之正道》，見本書第208頁(yè)。
(62)《五位經(jīng)濟(jì)學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》2001年2月13日。
(63)《五位經(jīng)濟(jì)學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》2001年2月13日。
(64)蕭灼基《對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)若干問題的看法》，載《中國(guó)證券報(bào)》2001年2月12日。
(65)蕭灼基《對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)若干問題的看法》，載《中國(guó)證券報(bào)》2001年2月12日。
(66)《五位經(jīng)濟(jì)學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》2001年2月13日。
(67)同上。
(68)同上。
(69)吳敬璉《我國(guó)證券市場(chǎng)的建設(shè)大計(jì)》，見本書第70頁(yè)。
(70)參見吳敬璉《如何看待1994年初的股票市場(chǎng)》，見本書第16頁(yè)；
同見吳敬璉《我國(guó)證券市場(chǎng)的建議大計(jì)》，本書第71頁(yè)。
(71)吳敬璉《我國(guó)證券市場(chǎng)的建設(shè)大計(jì)》，見本書第78頁(yè)。
(72)陳清泰、吳敬璉、謝伏瞻主編《國(guó)企改革攻堅(jiān)15題》，中國(guó)經(jīng)濟(jì)出版社1999年9月版。
(73)吳敬璉《加快證券市場(chǎng)的規(guī)范和發(fā)展》，見本書161頁(yè)。
(74)陸向謙 李夏《不要用行政手段干預(yù)股票市場(chǎng)》，見本書第261-262頁(yè)。
(75)參見本書第15頁(yè)腳注。
(76)吳敬璉《我國(guó)證券市場(chǎng)的建設(shè)大計(jì)》，見本書第68-69頁(yè)。
(77)吳敬璉《要一個(gè)有規(guī)矩的市場(chǎng)》，見本書第24頁(yè)。
(78)吳敬璉《證券市場(chǎng)不能黑》，見本書第199～200頁(yè)。
(79)《韓志國(guó)訪談：如果吳老贏得論戰(zhàn) 將是股市一場(chǎng)災(zāi)難》，載《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》2001年2月12日。
(80)《厲以寧等五位經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出 愛護(hù)新生的中國(guó)證券市場(chǎng)》，載《中國(guó)證券報(bào)》2001年2月12日。
(81)摘自搜狐財(cái)經(jīng)2000年3月27日。
(82)《五位經(jīng)濟(jì)學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》2001年2月13日。
(83)錢穎一《市場(chǎng)與法治》，載《站在市場(chǎng)化改革前沿——吳敬璉教授從事經(jīng)濟(jì)研究50周年研討會(huì)論文集》，上海遠(yuǎn)東出版社2001年1月第1版。
(84)吳敬璉《轉(zhuǎn)型期各種社會(huì)力量分析》，見本書151頁(yè)。
(85)吳敬璉、張維迎《權(quán)力為什么能夠被交易？——從胡長(zhǎng)清案件談起》，中央電視臺(tái)《經(jīng)濟(jì)半小時(shí)》節(jié)目2000年3月10日。
(86)吳敬璉、汪丁丁《關(guān)于中國(guó)改革前途的對(duì)話》，載《財(cái)經(jīng)》雜志1998年第11期。
(87)張維迎《是誰(shuí)黑了中國(guó)股市》，載《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》2001年2月28日。
(88)錢穎一《警惕滑入壞的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)——論法治的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)》，載見《經(jīng)濟(jì)社會(huì)體制比較》雜志2000年第6期。
(89)吳敬璉《新形勢(shì)下政府體制改革的總體目標(biāo)》，載《改革：我們正在過大關(guān)》，三聯(lián)書店2001年2月版。
(90)《五位經(jīng)濟(jì)學(xué)家質(zhì)疑吳敬璉 股市“托”聲驟起》，載《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》2001年2月13日。
(91)吳敬璉《中國(guó)經(jīng)濟(jì)的振興有賴于市場(chǎng)取向的改革》(1991年)，《我的經(jīng)濟(jì)觀》第3卷，江蘇人民出版社1992年版。
(92)阿馬蒂亞·森《倫理學(xué)與經(jīng)濟(jì)學(xué)》，北京商務(wù)印書館2000年版，第7-8頁(yè)，第13頁(yè)。
(93)包括對(duì)“尋租活動(dòng)”的分析。吳敬璉《“尋租”理論與我國(guó)經(jīng)濟(jì)中的某些消極現(xiàn)象》，見《何處尋求大智慧》北京三聯(lián)書店1997年版。
(94)吳敬璉《轉(zhuǎn)軌時(shí)期的社會(huì)關(guān)系和政府職能》，載《高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)報(bào)》1999年4月17日。
(95)吳敬璉《社會(huì)主義基本特征是社會(huì)公正＋市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)》，載《中國(guó)經(jīng)濟(jì)時(shí)報(bào)》1997年8月5日。
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