股市泡沫知多少

　　泡沫一詞通常用來形容股價(jià)脫離其基本面而不能持久的虛漲。中國股市是否存在泡沫？這本來是一個(gè)很容易取得共識(shí)的問題，但由于存在大量的強(qiáng)勢(shì)利益相關(guān)者，倒讓人越發(fā)真假難辨了。中國股市存在著日益增長的泡沫是不容置疑的。我們可以用以下五個(gè)指標(biāo)進(jìn)行度量：

　　1．市盈率。即股價(jià)與收益之比。這是用來衡量投資收益的量度。按一個(gè)較長的年度平均值，發(fā)達(dá)國家通常在10-20倍之間，新興國家略高一些，約在15-35倍之間。此外，新興國家成長性高，投機(jī)性也強(qiáng)，通常大起大落，波動(dòng)比發(fā)達(dá)國家頻繁而劇烈。目前全球主要指數(shù)平均市盈率15倍左右，香港恒生成份指數(shù)和中資（紅籌加國企）指數(shù)均低于17倍；
美國道瓊斯指數(shù)亦在20倍以內(nèi)，英、法、德主要股指也在17倍以下。中國股指市盈率眾說紛紜，但不論按哪種口徑計(jì)算的市盈率都遠(yuǎn)高于上述市場(chǎng)。如果按最低的計(jì)算，中國過往（指去年）市盈率在50倍上下，預(yù)期市盈率（按今年一季度盈利推算）為33倍左右，國外投行則認(rèn)為在35-40倍左右。如果按最高的計(jì)算，據(jù)上海青年報(bào)報(bào)導(dǎo)華東政法學(xué)院某教授的計(jì)算，截止2007年5月11日，滬深所有1426只股票，平均市盈率達(dá)163.2倍，扣除1000倍以上的35只股票外，仍達(dá)到115.9倍，對(duì)于股市來說，這無異于是一個(gè)“天文數(shù)字”，因?yàn)橥顿Y者在有生之年看不到投資的完全回收。更為重要的是，據(jù)這位教授的測(cè)算，占深滬兩市公司盈利的80%是不到兩市1%的企業(yè)創(chuàng)造的，它們過于出色的表現(xiàn)掩蓋了一些上市公司存在的盈利不足或虧損。

　　最容易彰顯中國股市泡沫的是，同一類股票在香港上市（H股）和內(nèi)地上市（A股）價(jià)差之大，A股通常高于H股平均50%以上，有相當(dāng)部份股票甚至以倍數(shù)論計(jì)。

　　2．股指增長的速率。中國股指增長的速率是非常驚人的。從2005年6月股改始至筆者截稿止，不足兩年的時(shí)間，上證指數(shù)從998點(diǎn)漲到4179點(diǎn)，上漲400%，市值從2萬多億元漲到13萬億元，上漲6倍，深滬兩市總市值則從3萬多億元漲到18萬億元，增長6倍，從當(dāng)年占GDP的20%增至90%，并首次超過國內(nèi)居民存款總額。對(duì)于中國這樣一個(gè)龐大而又相對(duì)封閉的市場(chǎng)，股指增長的速度如此之快，亦是舉世罕見的。假如某位股民休眠兩年后一覺醒來，“山還是那座山”（GDP增速并沒有根本改變，中國企業(yè)的核心競爭力也沒有多大改變），卻發(fā)現(xiàn)股市已劇變。他一定會(huì)為瘋狂的股市而目瞪口呆，他一定不會(huì)相信這是他曾經(jīng)歷的市場(chǎng)。老實(shí)說，對(duì)于很多包括筆者在內(nèi)的歷經(jīng)境內(nèi)外股市的人都是十年未見乃至一生難遇的“特大牛市”。

　　3．“垃圾股”、“低價(jià)股”雞犬升天。眾所周知，中國股市的股票齊漲齊落，甚至越是低價(jià)股或垃圾股越炒得兇和漲得兇。據(jù)謝國忠計(jì)算，中國低價(jià)股投機(jī)的比率要高于境外市場(chǎng)的50%以上。垃圾股和低價(jià)股連拉數(shù)個(gè)甚至十個(gè)以上的漲停板比比皆是。兩年前數(shù)以百計(jì)的6元以下的股票如今僅剩3只了（以2007年5月17日收盤價(jià)計(jì)）。低價(jià)股雞犬升天正是中國股市泡沫的一道獨(dú)特風(fēng)景線，這與境外市場(chǎng)迥然不同。以香港為例，即使在97年的大牛市中，“仙股”（股價(jià)低于1元）也隨處可見。如今香港股市已過2萬多點(diǎn)，許多股漲得不多，一些“仙股”依然如故。最為搞笑的是，同為洛陽玻璃的A股價(jià)格8.32元，H股僅為0.86元(折合)。我敢說，如果隨便拿境內(nèi)100只股價(jià)8元左右的股票到香港掛牌交易，每只股價(jià)不會(huì)超過一元錢。所謂的“中國溢價(jià)”不正表現(xiàn)出典型的“中國泡沫”么？

　　4．瘋狂的開戶。今年以來，股市開戶人數(shù)以幾何速度增長，4月份一個(gè)月的開戶增量超過去年一年的開戶增量。幾乎每天新增20萬-30萬戶，現(xiàn)總戶數(shù)近萬億戶。壓根兒不懂股票的退休老人把一生的積蓄、下崗工人把自己生活費(fèi)都投進(jìn)了股市。連和尚、中學(xué)生、保姆，擦鞋的，甚至民工都加入了炒股大軍，真可謂“全民皆股”。股市有一條“鐵律”，當(dāng)擦鞋的都炒股了，泡沫破滅的日子也就不遠(yuǎn)了。問題在于：泡沫破滅之時(shí)，誰是最大的受損者？

　　5．驚人的成交量。兩市不斷放出天量，過千億的成交量已不足為奇，最近日成交易已近四千億元，超過全亞洲股市日成交量的總和。許多股票被反復(fù)炒賣，換手率之高也是過去所不能及的。

　　股民不相信泡沫

　　早在今年1月份上證指數(shù)2000點(diǎn)左右之時(shí)，就有學(xué)者警示中國股市出現(xiàn)泡沫。然而，正如莫斯科不相信眼淚，股民不相信泡沫。股指依然突飛猛進(jìn)，越過3000點(diǎn)，站上4000點(diǎn)，媒體網(wǎng)絡(luò)不停地為每一次新突破歡呼喝彩，不斷地鼓吹下半年突破6000點(diǎn)！年底突破8000點(diǎn)！奧運(yùn)會(huì)之前將“紅旗”插上10000點(diǎn)！更離譜的是，有人放言，中國牛市必達(dá)十年，站在30000點(diǎn)之上也不為奇。伴隨著輿論的歡呼聲，股市瘋漲帶來的財(cái)富效應(yīng)顯現(xiàn)，市場(chǎng)里充滿著放衛(wèi)星、一夜暴富不是神話的激動(dòng)人心的故事。這給本來就具有賭博心理的股民一種無盡的想象。“你賺了嗎”替代“你吃了嗎”而成為人們見面的問候語。外電嘆為觀止地報(bào)導(dǎo)說，最讓人恐懼的是中國股民不知道什么叫恐懼。成千上萬的人爭先恐后地?cái)D上滿載著近億股民的“鐵達(dá)尼號(hào)”（國人譯為泰坦尼克號(hào)沉船），趕赴中國資本市場(chǎng)里也許是最后一次的世紀(jì)盛宴。盡管高盛、摩根等著名投行發(fā)出股市出現(xiàn)泡沫的預(yù)警報(bào)告，盡管著名分析師謝國忠、頂尖的企業(yè)家李家誠、最具盛名的金融家格林斯潘等，都在警示中國股民要重視泡沫的風(fēng)險(xiǎn)，盡管管理層一再教育股民注意風(fēng)險(xiǎn)，并采取加息、上調(diào)存款準(zhǔn)備金和放寬匯率浮動(dòng)區(qū)間“三管齊下”，但仍無法給火熱的股市降溫。有人不無譏諷地說，股市當(dāng)日非常吝嗇地僅給管理層“面子”不足一小時(shí)，隨后就掉頭向上再創(chuàng)新高，貌似鐵拳的“三管齊下”打在了棉花上，這足以證明中國股市的“牛勁”。

　　中國股市怎么啦？中國股民怎么啦？十年前，一位熟悉的港商無不得意地對(duì)我說，做實(shí)業(yè)猶如牛拉車，做貿(mào)易就如乘大汽車，炒樓花是坐飛機(jī)，炒股票則是乘火箭，其它我通通不搞啦，我只搞股票數(shù)鈔票。這也是當(dāng)時(shí)多數(shù)港人的心態(tài)。他的粵式普通話至今仍在我耳邊回響，可惜火箭早已隕落了。物是人非，而這一切似乎又在今日中國重演了，甚至有過之而無不及。但愿火箭不要落地。

　　讓我們抄一段散見在網(wǎng)上被修改的中國國歌《義勇軍進(jìn)行曲》歌詞吧：錢來（起來）！不愿做貧困（奴隸）的人們！用我們的鈔票（血肉）筑成我們新的長城，中華民族到了最發(fā)財(cái)（危險(xiǎn)）的時(shí)候，每個(gè)人都鼓起勇氣（被迫）發(fā)出最后的吼聲，錢來！錢來！錢來！我們?nèi)f眾一心，帶著燃燒的激情（冒著敵人的炮火），錢進(jìn)（前進(jìn)）！帶著燃燒的激情，錢進(jìn)！錢進(jìn)！錢進(jìn)進(jìn)！

　　這首被篡改了的歌詞不正表達(dá)出如此醉心于股市點(diǎn)石成金術(shù)的“全民皆股”的群體性癲狂嗎？

　　牛市泡沫何時(shí)了

　　如何看待股市泡沫？盡管散戶們豪情萬丈，但處于信息不對(duì)稱的弱勢(shì)一方的他們對(duì)股市的看法并不重要。散戶常常被強(qiáng)勢(shì)一方的輿論左右，在牛市“偷牛拔橛”的游戲中成為可憐的“拔橛”者。關(guān)鍵在于機(jī)構(gòu)、學(xué)者、官員怎么看。許多人已成為股市巨大獲益者而寧肯沉默，在這無比巨大又千載難逢的利益場(chǎng)中說真話的代價(jià)實(shí)在太大了，誰愿意捅開“窗戶紙”而被千夫所指，萬人痛罵？我曾與一些學(xué)者、官員、機(jī)構(gòu)經(jīng)理交談過，多數(shù)人認(rèn)為牛市泡沫難以避免，這是一個(gè)空前難得的發(fā)財(cái)機(jī)會(huì)。其主要觀點(diǎn)如下：

　　1．牛市泡沫論。中國經(jīng)濟(jì)正處于一個(gè)長期高速成長階段，至少還有20年的高速發(fā)展期，反映在股市上就會(huì)長期走牛，趨勢(shì)向上。從近期（三至五年）看，人民幣有一個(gè)較大的升值空間，隨著人民幣升值，資產(chǎn)的重估和升值是不可避免的，另一方面，人民幣升值的預(yù)期又帶來熱錢的涌入，加上難以逆轉(zhuǎn)的外貿(mào)順差及外匯占款的增多，這一切導(dǎo)致的流動(dòng)性過剩不是短期所能解決的。只要存在流動(dòng)性過剩，股市價(jià)格就會(huì)高居不下。當(dāng)今中國的經(jīng)濟(jì)形態(tài)很像當(dāng)年日本和中國臺(tái)灣，重蹈日本和臺(tái)灣地區(qū)股市長期牛市泡沫并大起大落的復(fù)轍，也許是中國股市的“宿命”。

　　2．動(dòng)態(tài)市盈率論。中國企業(yè)贏利能力大幅度提高，今年一季度高速的利潤增長率就是明證。動(dòng)態(tài)市盈率將呈下降趨勢(shì)，即使有泡沫，也可以逐漸消化。中國股市在泡沫中會(huì)繼續(xù)前行。

　　3．與政府搏弈論。中國股市的封閉性和制度缺陷性決定了其對(duì)政府的“依賴”。只要政府不干預(yù)，牛市泡沫至少持續(xù)到明年8月北京奧運(yùn)會(huì)前。相信政府在十七大和北京奧運(yùn)會(huì)之前不會(huì)重拳出擊泡沫，因?yàn)檎�治高于�?jīng)濟(jì)，穩(wěn)定壓倒一切。

　　4．結(jié)構(gòu)性泡沫論。認(rèn)為有泡沫，但只是局部性而非全局性的。贊成此論的主要是一些學(xué)者，市場(chǎng)上則視為來自管理層的聲音。

　　我認(rèn)為，上述第一點(diǎn)看似有理，流動(dòng)性過剩的確是支撐股市泡沫的直接因素。但是，中國很難重復(fù)當(dāng)年日本和臺(tái)灣地區(qū)等東亞特有的泡沫，而且中國根本無法承受像日本從日經(jīng)指數(shù)4萬點(diǎn)掉到8千點(diǎn)、臺(tái)灣加權(quán)指數(shù)從1.2萬點(diǎn)掉到1千多點(diǎn)的泡沫破滅的巨大傷害，正如同樣是幾十年的高速增長，日本和臺(tái)灣的收入差距不足7倍，中國卻在25倍以上一樣，這是因?yàn)榱鲃?dòng)性過剩的制度基礎(chǔ)和發(fā)展模式的不一樣，中國市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的制度缺陷要比日本和臺(tái)灣省大得多。關(guān)于第2點(diǎn)更是有疑問。中國企業(yè)盡管有長足的進(jìn)步，但除某些行政壟斷性和資源性企業(yè)具有“壟斷”和“地緣”優(yōu)勢(shì)之外，中國制造業(yè)基本上處于低技術(shù)狀態(tài)和產(chǎn)業(yè)的低端環(huán)節(jié)，普遍不具備技術(shù)和管理上的核心競爭力，這與當(dāng)年日本和臺(tái)灣的企業(yè)狀況是不一樣的。中國企業(yè)靠廉價(jià)勞動(dòng)力廉價(jià)資源的高速增長是不可能持續(xù)的。應(yīng)當(dāng)指出的是，深滬兩市多數(shù)上市公司今年一季度盈利并非完全來自主營業(yè)務(wù)，而且還有計(jì)算上的因素，一些企業(yè)利潤甚至是“做”出來的。以今年一季度利潤增長率作為市盈率預(yù)測(cè)的依據(jù)應(yīng)打折扣。至于第3點(diǎn)，我想有一定道理。管理層不希望在十七大或北京奧運(yùn)會(huì)之前出現(xiàn)泡沫破滅而帶來麻煩。但是，如果管理層不出重拳，泡沫還會(huì)上升，日后造成的危害必將更大。這是一個(gè)令人頭痛的兩難問題，又要牛市又不要泡沫，于是“結(jié)構(gòu)泡沫論”應(yīng)運(yùn)而生。姑且不論藍(lán)籌股價(jià)格是否正常合理（通常比香港上市高許多，正是這些盈利尚好的藍(lán)籌股掩蓋了股市的根本問題），問題正是出在所謂的“結(jié)構(gòu)”上，該漲的漲得不多，不該漲的垃圾股、低價(jià)股胡漲猛漲，這不正折射出具有中國特色的股市泡沫的可怕嗎？難怪外電為中國散戶無懼風(fēng)險(xiǎn)或?qū)︼L(fēng)險(xiǎn)毫無反應(yīng)而唏噓不已。

　　制度缺失下的過度投機(jī)

　　一般地說，牛市存在泡沫是正常現(xiàn)象。正如金融大鱷索羅斯所言，股市大多數(shù)時(shí)是不理性的，非理性是市場(chǎng)常態(tài)，股市振蕩是必然的，股市振蕩與其說像鐘擺來回有規(guī)律地晃動(dòng)，不如說是揮出去的鐵錘，其幅度和速度常超出人們的預(yù)料。這就有“牛市不言頂”，“熊市不言底”之說。但股市不可能長期脫離基本面，總會(huì)回歸理性。因此牛市總有到頂時(shí)，正如熊市總有見底時(shí)。股市的牛熊之變一方面由基本面決定，另一方面又是市場(chǎng)存在大量投機(jī)行為所至。立足于基本面的長期投資者和立足于短期逐利的投機(jī)者共同促進(jìn)了牛熊交替帶來的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。從這個(gè)意義上看，股市有泡沫有投機(jī)是正�，F(xiàn)象，也不可怕�？膳碌氖桥菽�背后扭曲了的過度投機(jī)。更可怕的是扭曲了的過度投機(jī)在制度缺失下發(fā)生，嚴(yán)重的“市場(chǎng)失靈”使股價(jià)完全扭曲，純粹的賭博心理支配了散戶，這是中國股市所特有的。從技術(shù)層面看，中國股市缺乏足夠的對(duì)沖工具，如股指期貨、一攬子藍(lán)籌股的認(rèn)沽權(quán)證、股票期權(quán)、借股沽空、大股東和公司股票回購和出售的公開對(duì)沖等等。由于缺乏對(duì)沖工具，政府過去常以“行政”和“政策”的方式抑制股市的泡沫，但又陷股市“一管就死”、“一放就亂”的大起大落窘境。從制度層面看，制度建設(shè)雖有長足的進(jìn)步，但過去存在的問題依然未變。由于缺乏法治及民主和信用基礎(chǔ)，市場(chǎng)存在的“三不公”（公開、公平、公正）問題依然如故，其嚴(yán)重程度也許超出了局外人的想象，只不過是被皆大歡喜的牛市所掩蓋而已。為什么以權(quán)謀私、權(quán)錢交易、內(nèi)幕交易、操縱股市、黑莊操作、詐買詐賣等違法違規(guī)行為屢禁不止？大家心知肚明。連莊家冒用他人身份證和帳號(hào)坐莊炒股都禁不了，談何市場(chǎng)的公正監(jiān)管？實(shí)際上，操縱股票的各式各樣的莊家，在中國已處于半合法化狀態(tài)，他們被媒體尊稱為主力。散戶則稱莊家為大鱷。只不過已鳥槍換炮，今非昔比，據(jù)說一些莊家控制資金達(dá)數(shù)十億元甚至數(shù)百億元。在大多數(shù)非流通股還沒解禁之前，這些莊家在市場(chǎng)上完全能夠做到要風(fēng)得風(fēng)，要雨得雨。數(shù)年前，著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家吳敬璉先生直指中國股市是一個(gè)賭場(chǎng)，(點(diǎn)擊此處閱讀下一頁)

　　甚至連賭場(chǎng)不如，就是因?yàn)樗�被人為地操縱，不公平，現(xiàn)在依然未變。這里略舉一例，杭蕭鋼構(gòu)發(fā)布虛假消息，連拉10個(gè)漲停板，10個(gè)交易日累計(jì)漲幅達(dá)159%，誰在操縱股價(jià)？這不是很明顯嗎？輿論普遍責(zé)問，類似杭蕭鋼構(gòu)有多少？證監(jiān)會(huì)查得過來嗎？

　　一言以蔽之，中國股市的過度投機(jī)——規(guī)則不公平下的普遍“炒股”行為已越發(fā)嚴(yán)重，且正在向弱勢(shì)群體——下崗工人、退休工人、農(nóng)民工蔓延，其風(fēng)險(xiǎn)日趨累積。如果美國人、香港人、日本人都能承受各自股市泡沫破滅之痛（幾乎沒有人罵政府），那么，處于不公平地位或劣勢(shì)地位的廣大草根股民能以承受泡沫破滅之傷害而不責(zé)怪政府嗎？

　　危險(xiǎn)的游戲——“擊鼓傳球”

　　應(yīng)當(dāng)說，中國股市存在過度投機(jī)是是有原因的，除了股民自身的好賭心理之外，主要是制度缺陷所至。一個(gè)正常的市場(chǎng)應(yīng)有長期、中期、短期投資者。但絕大多數(shù)中國股民都是短線投資者或投機(jī)者，他們非常害怕炒股炒成股東。這是因?yàn)椋�中國股市幾乎缺乏令人相信可長期持有的藍(lán)籌股。當(dāng)然最近似乎好一些。中國上市公司經(jīng)常暴露出的虛假和欺詐以及法治和監(jiān)管的缺失使股民遠(yuǎn)離長期投資，除非是被套住而不得已。因而，作為短期投機(jī)者或逐利者的大多數(shù)股民，他們不在乎上市公司是否分紅——中國上市公司也多半不分紅和少分紅，他們?nèi)�力追逐的是股價(jià)之差。這與國外股市大相徑庭。既然追逐股價(jià)增值，最快的辦法是通過坐莊跟莊推高股價(jià)，股市里流傳著“無股不莊”、“無莊不漲”、“大莊大漲”、“小莊小漲”的順口溜雖有一些夸張，但多半是事實(shí)。也許超級(jí)藍(lán)籌股不在此類。坐莊既是大資金的俗稱，也是操縱股價(jià)的代名詞，亦是發(fā)財(cái)?shù)耐�義語。多數(shù)股民對(duì)莊家是認(rèn)同的。他們最愜意的是傍上莊家。莊家有“公家”莊和“私家”莊之分，“老鼠倉”就是對(duì)應(yīng)“公家”莊（即用公家錢國家錢做莊）的，“公家”坐莊，私人獲利已是業(yè)內(nèi)不二法門。歷年熊市的風(fēng)雨摧垮了一批又一批的“公家”莊，私人卻仍然盆滿缽盈。牛市中的“公家”莊往往賺的是帳面利潤，私人賺的卻是真金白銀。正是源源不斷的“公家”莊加上大大小小的正在興起的“私家”莊托起了今日如火如荼的牛市朝陽，莊家不斷把股價(jià)炒高，散戶不斷地跟進(jìn)，這是一個(gè)正反饋。極像典型的“擊鼓傳球”游戲，鼓聲能否停下來，取決于是否有新的接球人。這亦與臺(tái)灣的“老鼠會(huì)”和傳銷模式相似，上家靠下家賺錢，上家吃下家，下家吃下下家，一直吃下去。對(duì)于股市來說，老股民吃新股民，新股民吃新新股民，一直吃到無人進(jìn)入為止。因此，源源不斷的開戶資金潮水般地涌入，是股市走牛的生命力所在。這是一個(gè)人所共知的道理。每天開戶數(shù)是否增加構(gòu)成了股市的風(fēng)向標(biāo)。中國股市泡沫能否持續(xù)，就要看莊家和散戶和平共舞的“盈利模式”能否堅(jiān)持，就要看還有沒有新的資金涌入。難怪一些癡情的股民盼望QFII（購買中國股的外國基金）高價(jià)接盤呢。這是一個(gè)極度危險(xiǎn)的游戲�！俺羟颉甭溆谡l手？泡沫何時(shí)破滅？也許上帝才知道。但可以預(yù)言的是，一旦中國股市泡沫破滅，一定是“政策”引爆的。一定是莊家先知先覺的出逃。一定是莊家和散戶和平共舞游戲的結(jié)束。一定是散戶和國企及國企莊家共同接盤。“公地悲劇”、國資流失再次重演姑且不論，可憐的后知后覺的大多數(shù)散戶的紙上富貴再一次成為過眼云煙。更可悲的是，絕大多數(shù)散戶參與的都是非藍(lán)籌股的“擊鼓傳球”游戲，泡沫破滅時(shí)，炒得越高的非藍(lán)籌股就跌得越重，散戶的損失就越大，有的股票即使“捂著”，恐怕是永遠(yuǎn)“回不了家鄉(xiāng)了”。

　　政府需出手化解泡沫

　　對(duì)于正在體制轉(zhuǎn)型和經(jīng)濟(jì)高速增長的中國，“大牛市”泡沫的破滅是異常危險(xiǎn)的，它具有極大的殺傷力。如果在北京奧運(yùn)會(huì)舉辦之年破滅，那就有如“懸河”決堤，因?yàn)檎�與大股東非流通股“解禁”契合，后果顯然不堪設(shè)想。不僅股改成果毀之一旦，而且很可能會(huì)引發(fā)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)危機(jī)，這決非危言聳聽。中國式的“炒股”與通常的賭博不同，比如到澳門賭輸了或買彩票買馬不中，大家都會(huì)認(rèn)賭服輸，正如香港人和美國人買股票碰到熊市輸了也會(huì)“認(rèn)買服賠”、不會(huì)怨政府一樣，但是誰能保證，在一個(gè)不公平的股市“賭輸”了的股民尤其是拿養(yǎng)命錢來投機(jī)的股民會(huì)無怨無恨呢？因此，政府對(duì)日益加劇的股市泡沫應(yīng)給予高度重視，而不能掉以輕心。要早動(dòng)手，要想方設(shè)法加以控制，逐漸引導(dǎo)和消化。化解泡沫的通常措施有如下幾種：

　　1．增加股市供給。如加快股票IPO的發(fā)行和引進(jìn)香港中資（紅籌國企）返回境內(nèi)發(fā)行A股。但這是一個(gè)長過程，遠(yuǎn)水解不了近渴，何況今日之泡沫并非完全是供給不足所至，且短期作用有限，治標(biāo)不治本。

　　2．健全股票市場(chǎng)的金融品種和工具體系。如增加對(duì)沖工具的發(fā)行，發(fā)行股票期指等等。但須與股市的制度建設(shè)同步，否則又會(huì)引發(fā)更大的投機(jī)。

　　3．加息和上調(diào)存款準(zhǔn)備金。這是遏制泡沫通用的方法，對(duì)于成熟的股市非常有效。但對(duì)于中國股市卻未必見效，尤其是加息幅度不大之時(shí)猶如下毛毛雨，就像本月的0.27%加息幾乎沒有實(shí)質(zhì)性的影響。在流動(dòng)性過剩、人民幣升值預(yù)期的當(dāng)下，加息是一個(gè)雙刃劍和二難選擇，一方面，加息增加炒股的成本，對(duì)股市泡沫有遏制作用，另一方面它又加大熱錢的流入，增加人民幣升值的壓力。加息不能不大又不能過大。加息是必要的，效果也只能慢慢顯現(xiàn)。

　　4．加稅。如增加印花稅和資本利得稅。提高印花稅率也許可行，但又不能過高。提高不大，影響也就有限。至于資本利得稅有立竿見影之效，但副作用也較大，且不可強(qiáng)行。另外，在目前體制下難以實(shí)施。

　　5．國有股減持和售股。這倒是一劑良藥，既可遏制股市泡沫，又可填補(bǔ)養(yǎng)老金帳戶。需要注意的是在減持上要公正透明，嚴(yán)禁新的投機(jī)發(fā)生。不過，這也是治標(biāo)不治本。

　　6．加快股市的民主和法治建設(shè)，嚴(yán)格行政和法律的監(jiān)管。比如，嚴(yán)查違規(guī)資金和不法坐莊，加強(qiáng)國資國企的輿論監(jiān)督，堅(jiān)決打擊內(nèi)幕交易、權(quán)錢交易、操縱股價(jià)以及上市公司與中介機(jī)構(gòu)勾結(jié)弄虛作假等違法行為。當(dāng)前的問題是，證監(jiān)會(huì)監(jiān)管權(quán)限不夠和監(jiān)管不力，司法部門執(zhí)法不嚴(yán)不快，重律輕罰，打擊不力。例如，像杭蕭鋼構(gòu)虛構(gòu)事件的輕罰已成為網(wǎng)上的“笑柄”，不僅不起作用，而且成為利好消息，在宣布處罰三天后，該股連續(xù)8個(gè)漲停板，這是對(duì)監(jiān)管當(dāng)局的莫大嘲諷。因此，應(yīng)加快股市的法制建設(shè)和加重監(jiān)管力度。一是加強(qiáng)對(duì)監(jiān)管者的監(jiān)督和問責(zé)制，以確保監(jiān)管人員公正執(zhí)法；
二是擴(kuò)大證監(jiān)會(huì)的權(quán)限，給予證監(jiān)會(huì)像美國證監(jiān)會(huì)那樣的權(quán)力，如給予發(fā)傳票、起訴、監(jiān)控和直接核查有問題的銀行賬戶等等權(quán)力，以確保監(jiān)管的效率。三是規(guī)范機(jī)構(gòu)和大戶投資人行為。凡是“黑莊”（即沒有公開身份或表明控制人身份）一律嚴(yán)查。我想，只要政府表明維護(hù)市場(chǎng)公平、規(guī)范市場(chǎng)秩序、堅(jiān)決打擊違法違規(guī)行為的決心，過度投機(jī)之熱就可能降溫。這是一副遏制過度投機(jī)、平抑泡沫、標(biāo)本兼治的良藥。當(dāng)然，加快股市的法治建設(shè)和強(qiáng)化監(jiān)管力度，不僅是為了抑制泡沫，更重要的是要?jiǎng)?chuàng)造一個(gè)不斷發(fā)展不斷完善的資本市場(chǎng)，以促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)的良性增長。我們要像愛護(hù)眼睛一樣愛護(hù)今天來之不易的牛市局面。但牛市要建立在民主、法治、公平、正義的制度基礎(chǔ)上才能持久，如果我們的牛市是建立在法治的基礎(chǔ)上并與我國經(jīng)濟(jì)高速增長相互配套，即便股指漲到一萬點(diǎn)甚至更高也是無可非議的，政府都不應(yīng)橫加干預(yù)而應(yīng)讓市場(chǎng)自我消化和自我調(diào)節(jié)。但是，對(duì)于今日之不健全的股市，維護(hù)一個(gè)公正有效且穩(wěn)定的資本市場(chǎng)秩序并保護(hù)中小投資者利益的“干預(yù)”則是必需的。對(duì)于決策者來說，是到了下決心的時(shí)候了。

　　討論稿，2007.5.26

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