內(nèi)容提要：亞洲金融風(fēng)暴似乎已經(jīng)過(guò)去，但卻留下許多未解之迷，比如，亞洲國(guó)家的金融制度并非都不健康，卻都遭受到不同程度的打擊；
主要危機(jī)國(guó)家的國(guó)內(nèi)弊病各有不同，卻以同樣方式并幾乎在同一時(shí)間受到打擊。顯然，僅用亞洲國(guó)家自身的問(wèn)題來(lái)解釋亞洲金融風(fēng)暴的產(chǎn)生難以使人信服。迷霧不僅飄散在亞洲，美國(guó)經(jīng)濟(jì)近年來(lái)增長(zhǎng)勢(shì)頭強(qiáng)勁，美元和美國(guó)股市一路飆升，當(dāng)美

　　聯(lián)儲(chǔ)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱憂慮重重的時(shí)候，美國(guó)的通脹率去年卻降到35年來(lái)的最低點(diǎn)，而僅用美國(guó)高科技產(chǎn)業(yè)的良好勢(shì)頭來(lái)解釋美國(guó)經(jīng)濟(jì)的異常繁榮，同樣顯得蒼白無(wú)力。因此在亞洲與美國(guó)經(jīng)濟(jì)之外近年來(lái)一定有一個(gè)大的變動(dòng)因素存在，而這個(gè)因素就是歐元的統(tǒng)一。

　　1995年以來(lái)，歐盟各國(guó)統(tǒng)一貨幣的步伐加快，處在極度的財(cái)政緊縮中，按理說(shuō)在緊縮中歐洲貨幣應(yīng)當(dāng)升值，而實(shí)際上到1997年為止，歐洲主要國(guó)家的貨幣卻對(duì)美元貶值了25～30％，產(chǎn)生這種異常現(xiàn)象的原因是由于進(jìn)入統(tǒng)一貨幣國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平參差不齊，使歐洲貨幣財(cái)富的持有者難以把握歐元啟動(dòng)后的走向，因此大量?jī)稉Q成美元來(lái)回避統(tǒng)一貨幣的風(fēng)險(xiǎn)。按歐洲貨幣的貶值程度估計(jì)，可能有7～8萬(wàn)億的歐洲金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成美元。對(duì)亞洲國(guó)家來(lái)說(shuō)，這種由歐元統(tǒng)一所產(chǎn)生的異常變動(dòng)的影響是，亞洲國(guó)家的貨幣都盯住美元，因此隨美元對(duì)歐洲貨幣升值，進(jìn)而出口受到打擊。1995年以后亞洲國(guó)家除了中國(guó)，出口增長(zhǎng)無(wú)一例外都出現(xiàn)顯著衰退，導(dǎo)致經(jīng)常項(xiàng)下的逆差突然增大，這時(shí)本應(yīng)要求貨幣貶值，但恰在此時(shí)由于歐元統(tǒng)一效應(yīng)使國(guó)際資本市場(chǎng)上的短期資金突然增多，為了尋找出路，有相當(dāng)一部分沖入亞洲新興資本市場(chǎng)，使亞洲發(fā)展中國(guó)家資本項(xiàng)下的順差突然放大，甚至大過(guò)經(jīng)常項(xiàng)下的逆差，由此推動(dòng)亞洲國(guó)家的貨幣不降反升，出現(xiàn)逆向運(yùn)動(dòng)。國(guó)際投機(jī)者正是看到亞洲國(guó)家名義匯率與實(shí)際匯率突然間異常背離才來(lái)打擊。

　　歐元統(tǒng)一效應(yīng)使大量歐洲貨幣財(cái)富轉(zhuǎn)換成美元流入美國(guó)，使美國(guó)資本市場(chǎng)上的資金供應(yīng)突然增多，由此壓低了利率水平，不僅刺激了設(shè)備投資和住宅信貸需求，也導(dǎo)致銀行存款向證券市場(chǎng)轉(zhuǎn)移，使股市不斷攀升，而且外國(guó)人近年來(lái)也在大量購(gòu)買美國(guó)的證券和資產(chǎn)，更推動(dòng)美國(guó)的資產(chǎn)價(jià)格不斷膨脹。資產(chǎn)溢價(jià)的財(cái)富效應(yīng)又刺激了美國(guó)國(guó)內(nèi)消費(fèi)，投資與消費(fèi)的高漲則導(dǎo)出美國(guó)經(jīng)濟(jì)的高增長(zhǎng)與高就業(yè)，但是由于美元大幅度升值，使進(jìn)口價(jià)格不斷下跌，壓抑了通貨膨脹，由此創(chuàng)造出美國(guó)的經(jīng)濟(jì)奇跡。

　　但是在美國(guó)經(jīng)濟(jì)異常繁榮的背后實(shí)際也蘊(yùn)含著極大的危機(jī)，因?yàn)樵诿绹?guó)經(jīng)濟(jì)中正蘊(yùn)含著與亞洲危機(jī)國(guó)家在金融風(fēng)暴前極為相似的因素，即經(jīng)常項(xiàng)下的巨大逆差與資本項(xiàng)下的巨大順差并存，使美元嚴(yán)重背離了其實(shí)際價(jià)值，以及外資涌入后所導(dǎo)致的“泡沫經(jīng)濟(jì)”效應(yīng)。

　　這樣我們就揭開(kāi)了彌散在亞洲和美國(guó)經(jīng)濟(jì)中的迷霧：正是由于歐元統(tǒng)一效應(yīng)使歐洲國(guó)家的匯率出現(xiàn)“不升反降”的異動(dòng)，才導(dǎo)致了亞洲國(guó)家匯率和美元匯率“不降反升”的逆向運(yùn)動(dòng)，以及國(guó)際貿(mào)易與資本大格局的變動(dòng)，由此引發(fā)了亞洲國(guó)家的蕭條和美國(guó)經(jīng)濟(jì)的過(guò)熱。

　　從目前各方面因素判斷，歐元啟動(dòng)后將趨于堅(jiān)挺，歐洲的貨幣統(tǒng)一將在今后4年內(nèi)完成，因此一旦歐元的前景明朗，巨大的國(guó)際貨幣環(huán)流就會(huì)發(fā)生改變，美國(guó)經(jīng)濟(jì)將隨美元在3年左右內(nèi)出現(xiàn)顯著衰落，而美國(guó)經(jīng)濟(jì)災(zāi)難性變化，其影響會(huì)比亞洲金融危機(jī)更大、更深遠(yuǎn)。對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，這既是很不利的外部因素，又有可能蘊(yùn)含著極大的戰(zhàn)略利益，因此對(duì)中期階段的國(guó)際經(jīng)濟(jì)政策要未雨綢繆�！　�

　　去年10月以來(lái)，一系列啟動(dòng)經(jīng)濟(jì)的政策未見(jiàn)顯效，今年前4個(gè)月經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率仍在下滑，由政府通過(guò)擴(kuò)大投資來(lái)啟動(dòng)經(jīng)濟(jì)的要求愈加強(qiáng)烈。問(wèn)題在于，政府手中掌握的資金極為有限，解決的辦法，除了擴(kuò)大財(cái)政赤字，在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)上融資，就是擴(kuò)大國(guó)際融資。然而亞洲金融風(fēng)暴余韻未消，到目前為止我們還不敢說(shuō)在此時(shí)擴(kuò)大國(guó)際融資，中國(guó)仍可以免受這場(chǎng)風(fēng)暴余波的襲擊。因此就有必要進(jìn)一步探索引發(fā)這場(chǎng)風(fēng)暴的深層次原因，以把握國(guó)際經(jīng)濟(jì)的發(fā)展趨勢(shì)，趨利避害，選擇正確的國(guó)際經(jīng)濟(jì)政策。

　　去年7月以來(lái)，國(guó)內(nèi)外媒體刊載了大量有關(guān)亞洲金融風(fēng)暴的文章，但有關(guān)研究和分析，大都把產(chǎn)生這場(chǎng)風(fēng)暴的起因，歸結(jié)到這些危機(jī)國(guó)家內(nèi)部的制度或機(jī)制因素。例如，指責(zé)日本的金融監(jiān)管體制；
韓國(guó)的政府、銀行與企業(yè)間的不正常關(guān)系；
泰國(guó)和馬來(lái)西亞的“泡沫經(jīng)濟(jì)”和不適當(dāng)?shù)馁Y本市場(chǎng)開(kāi)放政策，以及印尼的政治腐敗等等。但是這些問(wèn)題在亞洲國(guó)家存在已非止一日，為何不是在昨天，也不是在明天，而是在今天發(fā)生呢？還有，當(dāng)涉及到不同危機(jī)國(guó)家時(shí)，這些研究和分析也指出，各國(guó)的弊病特征有很大差別，但是卻沒(méi)有回答，為什么他們會(huì)在幾乎是同一時(shí)間里招致打擊呢？而且為什么不僅是金融制度不健全的亞洲國(guó)家受到打擊，金融制度健全的國(guó)家和地區(qū)如新加坡、香港和臺(tái)灣也都受到不同程度的沖擊呢？顯然，用長(zhǎng)期的問(wèn)題解釋短期，用個(gè)別的問(wèn)題解釋普遍是得不出正確結(jié)論的。

　　實(shí)際上，在亞洲金融風(fēng)暴中出現(xiàn)了許多未解之迷：

　　其一，在金融風(fēng)暴中主要危機(jī)國(guó)家泰國(guó)、馬來(lái)西亞、印度尼西亞、菲律賓、韓國(guó)等的貨幣都大幅度貶值，從理論上講，本幣貶值應(yīng)與貨幣供給量失控和發(fā)生嚴(yán)重的通貨膨脹有關(guān)，但實(shí)際上這5個(gè)國(guó)家在危機(jī)前都處在某種程度的通貨緊縮中。從通貨膨脹率看，以1994～1996年與1991～1993年相比，馬、菲、韓三國(guó)都是下降趨勢(shì)，印尼大體持平，只有泰國(guó)略有上升，但從貨幣供給率的年均增長(zhǎng)率看，泰國(guó)1991～1993年為17·9％，而1994～1996年為14·1％，是處在緊縮當(dāng)中，但為何會(huì)出現(xiàn)本幣貶值呢？

　　其二，諸多論者都指責(zé)危機(jī)國(guó)家的金融體系不健康，但從顯示金融體系健康程度的一個(gè)重要指標(biāo)――銀行體系的資本充足率看，5個(gè)危機(jī)國(guó)家在風(fēng)暴前都處在很高水平。根據(jù)“巴賽爾”協(xié)定要求，銀行的資本充足率應(yīng)不低于8％，而1995年5 個(gè)危機(jī)國(guó)家的銀行體系資本充足率都在9％以上，其中，最低的是泰國(guó)，為9·3％，最高的是印尼，為11·6％，而何以這些國(guó)家的銀行會(huì)如此不堪一擊呢？

　　其三，一般認(rèn)為，防范國(guó)際經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的重要措施是要有比較雄厚的外匯儲(chǔ)備，通常要求外匯儲(chǔ)備至少要相當(dāng)于一國(guó)3個(gè)月左右的進(jìn)口額，而在危機(jī)發(fā)生前，亞洲主要危機(jī)國(guó)家的外匯儲(chǔ)備除韓國(guó)外都大大高于3個(gè)月的水平，韓國(guó)也達(dá)2·7個(gè)月，危機(jī)國(guó)家以外的亞洲其他國(guó)家和地區(qū)則更高，同期美國(guó)只有一個(gè)月，歐盟國(guó)家只有2·5個(gè)月。但是，既然亞洲國(guó)家與歐美比較，對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)安全有如此有力的防范與保護(hù)，為什么卻仍然難逃如此慘烈的打擊呢？

　　迷霧不僅出現(xiàn)在亞洲。當(dāng)金融風(fēng)暴橫掃亞洲之時(shí)，一段時(shí)間里在歐美各國(guó)彌漫著極度悲觀的情緒，認(rèn)為亞洲金融風(fēng)暴只是一場(chǎng)世界性大蕭條的前奏，認(rèn)為世界經(jīng)濟(jì)已進(jìn)入類似于1929～1933年大危機(jī)前的時(shí)期。然而出乎意料的是，近年來(lái)美國(guó)經(jīng)濟(jì)卻出現(xiàn)了前所未有的好勢(shì)頭：美元堅(jiān)挺；
自1995年以來(lái)美國(guó)股市一路攀升，到今年4月初突破9000點(diǎn)大關(guān)，與1995年初相比已經(jīng)上漲了一倍以上；
1997年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率高達(dá)3·8％，為11年來(lái)最高；
失業(yè)率為4·7％，為24年來(lái)最低；
盡管美國(guó)去年的利率水平降到20年來(lái)最低，廣義貨幣增長(zhǎng)速度達(dá)到10％（而長(zhǎng)期以來(lái)僅在3％以下），美國(guó)的通貨膨脹率卻降到35年來(lái)的最低點(diǎn)，僅為1·8％。這種情況使一直擔(dān)心美國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)“過(guò)熱”乃至失控的美聯(lián)儲(chǔ)，既感到驚奇，又迷惑不解，而美國(guó)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家則在議論，為何“菲利普斯曲線”效應(yīng)今天會(huì)在美國(guó)杳無(wú)蹤跡。有些人用“冷戰(zhàn)”結(jié)束后美國(guó)高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展帶動(dòng)美國(guó)勞動(dòng)生產(chǎn)率的提高來(lái)解釋，但這些解釋連美國(guó)人自己也覺(jué)得蒼白無(wú)力，因?yàn)槊绹?guó)高科技產(chǎn)業(yè)目前在全部產(chǎn)出中所占的份額不過(guò)只有27％，還不是經(jīng)濟(jì)的主體，況且近年來(lái)高科技產(chǎn)業(yè)的平均利潤(rùn)率并沒(méi)有顯著提高。從勞動(dòng)生產(chǎn)率看，長(zhǎng)期以來(lái)平均年上升幅度只有1％，去年雖有提高也只有1·5％，用于解釋美國(guó)經(jīng)濟(jì)的異常繁榮則過(guò)于牽強(qiáng)。

　　許多人都看到了目前國(guó)際經(jīng)濟(jì)中的這些異常現(xiàn)象，而在這些異�，F(xiàn)象的背后，一定有一個(gè)國(guó)際經(jīng)濟(jì)中的大的因素在近年來(lái)異常變動(dòng)，找出這個(gè)大因素，也就能驅(qū)散彌漫在國(guó)際經(jīng)濟(jì)中的這一團(tuán)團(tuán)迷霧了。

　　當(dāng)我們把視角從亞洲和美國(guó)擴(kuò)展到歐洲時(shí)，就會(huì)看到自1995年以來(lái)在歐洲經(jīng)濟(jì)中出現(xiàn)的一個(gè)異常現(xiàn)象。1993年以來(lái)歐盟國(guó)家開(kāi)始邁出統(tǒng)一貨幣的步伐，近3年來(lái)各國(guó)為了達(dá)到統(tǒng)一貨幣的基本要求，財(cái)政緊縮的力度不斷加大，引起總需求下降，進(jìn)口減少和失業(yè)率上升。到1997年，歐盟國(guó)家財(cái)政赤字在GDP中的平均比重，已從1993年的6·4％降到2·4％。稍有經(jīng)濟(jì)學(xué)常識(shí)人都知道，一國(guó)經(jīng)濟(jì)如果處于緊縮中本幣應(yīng)趨于堅(jiān)挺，但實(shí)際上自1995年以來(lái)除英鎊外，歐洲國(guó)家貨幣對(duì)美元的比值卻是一路下跌，1997年末與1995年末相比，馬克下跌了27％，并曾一度超過(guò)30％，法郎下跌了25％，有些歐盟國(guó)家本幣貶值的幅度更大。由于“歐洲匯率機(jī)制”是大部分歐盟國(guó)家的貨幣都與馬克掛鉤，馬克對(duì)美元貶值，就意味著幾乎所有歐洲國(guó)家的貨幣都對(duì)美元貶值。

　　為什么歐盟國(guó)家在緊縮中會(huì)出現(xiàn)對(duì)美元貶值的異�，F(xiàn)象呢？主要原因是歐盟各國(guó)對(duì)啟動(dòng)歐元后其幣值的走向難以把握。因?yàn)槭着�進(jìn)入統(tǒng)一貨幣的11個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展層次拉開(kāi)的過(guò)大，而直到1995年許多成員國(guó)包括德、法在內(nèi)，與啟動(dòng)歐元所規(guī)定的4條標(biāo)準(zhǔn)仍有很大差距，出于對(duì)各國(guó)在啟動(dòng)歐元時(shí)難以同時(shí)達(dá)標(biāo)的考慮，1995年5月歐盟執(zhí)委會(huì)公布了統(tǒng)一貨幣的“綠皮書”，允許成員國(guó)以“多速度”進(jìn)入統(tǒng)一貨幣，實(shí)際上等于放松了統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，而1995年12月在馬德里舉行的歐盟首腦會(huì)議上，歐盟各國(guó)不僅一致贊同“綠皮書”方案，還再次宣布了按時(shí)啟動(dòng)歐元的決心。這4條標(biāo)準(zhǔn)本是穩(wěn)定歐元的基礎(chǔ)，在此之前由于德、法兩國(guó)關(guān)于歐元領(lǐng)導(dǎo)權(quán)的爭(zhēng)執(zhí)就已使許多人對(duì)歐元的前景心存疑慮，況且事實(shí)上也沒(méi)有哪種模型能夠證明，4項(xiàng)指標(biāo)中最核心的指標(biāo)――財(cái)政赤字達(dá)到3％歐元就堅(jiān)挺，超過(guò)3％歐元就疲軟，允許“多速度”統(tǒng)一，無(wú)疑更使人們對(duì)歐元的前景產(chǎn)生懷疑。因此歐洲金融財(cái)富的持有者為了躲避統(tǒng)一貨幣的風(fēng)險(xiǎn)，就把大量的歐洲貨幣兌換成美元以及大量購(gòu)買美元資產(chǎn)，由此引起歐洲貨幣在1995年以后對(duì)美元的大幅度貶值，以及巨大的貨幣環(huán)流從歐洲向美國(guó)的流動(dòng)。到底有多少歐洲金融財(cái)富轉(zhuǎn)換成美元我沒(méi)有看到有關(guān)統(tǒng)計(jì)，但是可以粗略估算一下。歐洲的金融財(cái)富有28萬(wàn)億美元，如果按歐洲貨幣對(duì)美元的貶值幅度大于25％計(jì)算，可估計(jì)出大約有7～8萬(wàn)億美元左右的歐洲財(cái)富轉(zhuǎn)向美元。歐洲國(guó)家貨幣貶值的程度并不比亞洲國(guó)家在金融風(fēng)暴中貶值的幅度相差很多，之所以沒(méi)有引起世人的注意，主要是因?yàn)橘H值的過(guò)程隱藏在歐洲國(guó)家主動(dòng)實(shí)施的宏觀經(jīng)濟(jì)政策后面，也沒(méi)有引起股市與樓價(jià)的大幅度下跌和恐慌情緒。

　　歐洲貨幣貶值對(duì)亞洲國(guó)家來(lái)說(shuō)產(chǎn)生了兩方面效應(yīng)。首先，亞洲國(guó)家的貨幣都盯住美元，美元對(duì)歐洲貨幣大幅度升值，亞洲國(guó)家貨幣隨之上升，這樣就改變了亞洲國(guó)家與歐洲國(guó)家國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的對(duì)比，有利于擴(kuò)大歐洲國(guó)家的國(guó)際市場(chǎng)份額，而打擊了亞洲國(guó)家的出口。歐盟國(guó)家1996、1997年的出口額按美元計(jì)算的增長(zhǎng)率由于受貨幣貶值影響并不高，分別為1·8％和3％，但是按本幣計(jì)算則高得多，例如據(jù)歐盟統(tǒng)計(jì)，1997年歐盟的出口增長(zhǎng)率為9·9％，其中德國(guó)的出口增長(zhǎng)率為12％，法國(guó)為14％，比利時(shí)、盧森堡、愛(ài)爾蘭都在16％以上，而同年全世界的貿(mào)易增長(zhǎng)率為9·5％。近年來(lái)歐盟國(guó)家經(jīng)濟(jì)一片蕭條，只有出口增長(zhǎng)較快是唯一的亮點(diǎn)。東盟國(guó)家雖然與歐盟各國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展差距較大，但出口以電子產(chǎn)品為主，與歐洲的出口仍然存在競(jìng)爭(zhēng)，日本和“亞洲四小”的出口則與歐洲的出口擴(kuò)展直接沖突。因此1995年以來(lái)，亞洲國(guó)家特別是東盟國(guó)家的出口增長(zhǎng)突然停滯，由此導(dǎo)致經(jīng)常項(xiàng)目下突然出現(xiàn)巨大逆差，例如泰國(guó)1995年以前幾年的貿(mào)易逆差都在90億美元左右，而1995年以后突然跳高到170億美元以上；
馬來(lái)西亞的貿(mào)易逆差1995年以前都在14億美元以下，1995年突然增加到40億美元左右；
印度尼西亞雖然還有貿(mào)易順差，但是卻從前幾年的80億美元以上，突然縮減到40億美元左右。

　　歐洲金融財(cái)富流向美元，使美國(guó)資本市場(chǎng)的資金突然極為充裕，急需尋找出路。而美國(guó)資本市場(chǎng)的貨幣流量突然加大，也極度壓低了資本市場(chǎng)的利率水平，以至于目前美國(guó)短期資金市場(chǎng)的利率水平甚至低于美國(guó)聯(lián)邦資金隔夜拆放利率。相比之下，亞洲新興資本市場(chǎng)的利率水平則比美國(guó)要高得多，(點(diǎn)擊此處閱讀下一頁(yè))

　　1995年，印尼的存款利率約比美國(guó)高出2倍，泰國(guó)約高出1倍，馬來(lái)西亞、菲律賓和韓國(guó)約高出30～50％，而且這些國(guó)家都采取盯住美元的固定匯率，這樣就引導(dǎo)涌入美國(guó)的資金為尋求短期高額回報(bào)而沖入亞洲的新興資本市場(chǎng)，使亞洲尤其是東盟國(guó)家得到的外資突然增多。1996年，流入亞洲發(fā)展中國(guó)家的外資比1991～1995年的平均流入量增加了一倍以上，占流入發(fā)展中國(guó)家新增額的55％，而1991～1995年間的平均比重只有38％。這些進(jìn)入亞洲新興資本市場(chǎng)的資金，有相當(dāng)一部分流入到這些國(guó)家的股市和房地產(chǎn)，推動(dòng)當(dāng)?shù)氐馁Y產(chǎn)“泡沫”不斷膨脹，加大了經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的不穩(wěn)定因素。

　　亞洲國(guó)家自1995年以后由于經(jīng)常項(xiàng)下出現(xiàn)巨大逆差，本幣本是受到貶值壓力，但是由于有境外短期資金大量涌入，使資本項(xiàng)下出現(xiàn)大量順差，甚至資本項(xiàng)下的順差還大過(guò)經(jīng)常項(xiàng)下的逆差，使本幣升值的壓力大過(guò)貶值，這樣就在歐洲貨幣貶值后在亞洲引發(fā)了第二個(gè)效應(yīng)，即亞洲國(guó)家貨幣在1995年以后的不適當(dāng)升值，例如泰國(guó)1996年出口出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，泰銖對(duì)美元的匯率卻升到前所未有的24·6：1的高水平。由此可見(jiàn)，正是由于歐元統(tǒng)一效應(yīng)導(dǎo)致亞洲貨幣實(shí)際匯率與名義匯率間的反向運(yùn)動(dòng)，才突然拉開(kāi)了二者之間的差距，破壞了亞洲國(guó)家國(guó)際收支的平衡與穩(wěn)定，招致索羅斯等國(guó)際大炒家的打擊。索羅斯等人并沒(méi)有什么過(guò)人的本領(lǐng)，如果沒(méi)有歐洲國(guó)家匯率“應(yīng)升反降”的異常運(yùn)動(dòng)，就沒(méi)有亞洲國(guó)家匯率“應(yīng)降反升”的異常運(yùn)動(dòng)，即使亞洲國(guó)家內(nèi)部存在許多弊端，也不可能形成如此之大的打擊空間。

　　在打擊中由于亞洲國(guó)家貨幣急劇貶值，在亞洲新興資本市場(chǎng)中的外資出現(xiàn)恐慌性抽逃，使所在國(guó)的經(jīng)濟(jì)“泡沫”破滅，股市和樓價(jià)大幅度下跌，而危機(jī)國(guó)家的銀行在經(jīng)濟(jì)繁榮期對(duì)企業(yè)的貸款，有相當(dāng)多的是以股票和房地產(chǎn)作抵押，當(dāng)股票和房地產(chǎn)變得一錢不值時(shí)，自然在銀行體系內(nèi)部造成大量壞賬，這就是為何亞洲國(guó)家的金融體系看上去健康卻經(jīng)不住沖擊的原因。亞洲金融危機(jī)從發(fā)展過(guò)程看，是貨幣危機(jī)在前，金融危機(jī)在后，所以，亞洲金融危機(jī)實(shí)際是一場(chǎng)貨幣危機(jī)，貨幣貶值既是原因，也是結(jié)果，既是表象，也是實(shí)質(zhì)。產(chǎn)生這場(chǎng)災(zāi)難的根源不在亞洲內(nèi)部，而在亞洲外部。歐元統(tǒng)一是外因，亞洲國(guó)家的制度和機(jī)制弊病是內(nèi)因。正象一場(chǎng)流行性感冒到來(lái)的時(shí)候，健康的人可能只是打兩個(gè)噴嚏就可以過(guò)去，衰弱的人則可能引出一場(chǎng)大病。這也是亞洲國(guó)家不論金融體制健康與否都無(wú)一例外地受到?jīng)_擊的原因。這場(chǎng)貨幣危機(jī)還說(shuō)明，發(fā)展中國(guó)家一旦開(kāi)放本國(guó)的資本市場(chǎng)，在國(guó)際金融全球化的今天，本國(guó)國(guó)際收支是否健康正常以及本國(guó)貨幣匯率的變動(dòng)趨勢(shì)，已不取決于一國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目變動(dòng)，而是取決于資本項(xiàng)下的變動(dòng)，所以本國(guó)的貨幣政策及保持相對(duì)較高水平的外匯儲(chǔ)備，并不能有效阻止國(guó)際資本的異常流動(dòng)對(duì)本國(guó)貨幣與經(jīng)濟(jì)的沖擊。

　　歐元統(tǒng)一導(dǎo)致大量貨幣財(cái)富涌入美國(guó)，也是創(chuàng)造近年來(lái)美國(guó)經(jīng)濟(jì)奇跡的根本原因。外部資金不斷涌入壓低了美國(guó)資本市場(chǎng)的利率水平，迫使美聯(lián)儲(chǔ)增加貨幣供應(yīng)量，刺激了美國(guó)企業(yè)增加設(shè)備投資，也刺激美國(guó)消費(fèi)者利用消費(fèi)信貸購(gòu)買住宅，由此引起工業(yè)和房地產(chǎn)投資增加；
利率水平下降使銀行存款大量流向證券市場(chǎng)，使股指和債券價(jià)格不斷攀升。1990年美國(guó)家庭持有的股票只有3·1萬(wàn)億美元，1997年猛增到11·4萬(wàn)億美元，以致使一向偏愛(ài)住宅等不動(dòng)產(chǎn)的美國(guó)人，1997年在其資產(chǎn)構(gòu)成中股票第一次超過(guò)了不動(dòng)產(chǎn)的比重。況且外國(guó)人近年來(lái)也在拼命購(gòu)買美國(guó)的金融資產(chǎn)，據(jù)美國(guó)商務(wù)部統(tǒng)計(jì)，1996年，外國(guó)人持有的美國(guó)公司債券增加了22％，持有的美國(guó)股票增加了23％；
1995年外國(guó)人所持有的美國(guó)國(guó)債還未超過(guò)4000億美元，1997年已超過(guò)15000億美元，結(jié)果使美國(guó)證券市場(chǎng)漲得一發(fā)不可收拾。資產(chǎn)膨脹使大部分美國(guó)人都感到突然間發(fā)了大財(cái)，消費(fèi)開(kāi)支隨之增加，并使美國(guó)家庭儲(chǔ)蓄率從1992年的6·2％下降到1997年3·8％，為戰(zhàn)后52年來(lái)最低。投資和消費(fèi)膨脹帶出了美國(guó)經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，以及就業(yè)水平的空前提高，而美元不斷堅(jiān)挺，又使進(jìn)口物價(jià)連年下跌，1997年由于美元幣值上升，使美國(guó)的進(jìn)口物價(jià)平均水平下降了6·1％，其中機(jī)電設(shè)備價(jià)格下降了7·2％，由此又創(chuàng)造出美國(guó)經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)、高就業(yè)與低通脹并存的奇跡。經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)和資產(chǎn)溢價(jià)收入增加以及由此帶來(lái)的個(gè)人所得稅收入增加，甚至使1997年的美國(guó)聯(lián)邦預(yù)算在70年代以來(lái)第一次接近平衡。所以，與亞洲的蕭條是同樣道理，引起美國(guó)經(jīng)濟(jì)異常繁榮的原因，也不在美國(guó)內(nèi)部，而在美國(guó)外部，在于歐元的統(tǒng)一。

　　尋找到引發(fā)亞洲金融風(fēng)暴的真實(shí)原因，就可以把握國(guó)際經(jīng)濟(jì)未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)，以及我國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)政策的取向。

　　第一，在亞洲金融風(fēng)暴打擊下，亞洲國(guó)家的貨幣匯率已經(jīng)降到與歐洲國(guó)家大體相近的水平，由于打擊的空間已經(jīng)消失，因此可以斷言，這場(chǎng)風(fēng)暴已經(jīng)基本上過(guò)去了，更不會(huì)蔓延到中國(guó)。曾有許多人預(yù)言，或者是出于擔(dān)心，認(rèn)為中國(guó)將成為下一個(gè)被打擊目標(biāo)，從以上的分析看，這種前景是不存在的。這不僅是因?yàn)橹袊?guó)還沒(méi)有開(kāi)放資本項(xiàng)下的自由兌換，還因?yàn)橹袊?guó)雖然資本項(xiàng)下有很大順差，但經(jīng)常項(xiàng)下的順差更大，1997年我國(guó)的名義匯率水平為8·26元人民幣兌1美元，而反映實(shí)際匯率的換匯成本為8·36元，與名義匯率相差只有1·2％。在我國(guó)，由于不存在亞洲危機(jī)國(guó)家名義匯率與實(shí)際匯率的逆向運(yùn)動(dòng)，因此也就不會(huì)形成足夠的被打擊的空間。然而亞洲金融風(fēng)暴的教訓(xùn)應(yīng)當(dāng)充分吸取，必須高度注意并防止實(shí)際匯率與名義匯率的過(guò)度背離。

　　至于有些亞洲國(guó)家如日本、印尼等目前所出現(xiàn)的動(dòng)蕩與不穩(wěn)定，是屬于外部因素所引發(fā)的內(nèi)部并發(fā)癥，雖然有可能繼續(xù)深化，但由于外部的惡性波動(dòng)因素已經(jīng)消失，明顯已處于治療和康復(fù)階段，不會(huì)造成對(duì)亞洲經(jīng)濟(jì)整體性的嚴(yán)重?cái)U(kuò)散效果。

　　第二，1995年以來(lái)，美元已嚴(yán)重背離了其實(shí)際價(jià)值，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的通脹率雖然很低，但資產(chǎn)價(jià)值的膨脹率卻超過(guò)了1929～1933年大危機(jī)以來(lái)的任何時(shí)候，這種情況極類似于日本在80年代中期“泡沫經(jīng)濟(jì)”破滅前的情形。而且在所有發(fā)達(dá)國(guó)家中，只有美國(guó)的情況與亞洲金融風(fēng)暴中受到打擊的5個(gè)危機(jī)國(guó)家相似，即當(dāng)經(jīng)常項(xiàng)下出現(xiàn)巨大逆差的時(shí)候，資本項(xiàng)下卻有巨大順差，推動(dòng)美元不斷升值，達(dá)到90年代以來(lái)的最高峰，使美元的實(shí)際匯率與名義匯率背離的程度越來(lái)越嚴(yán)重。1997年美國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目逆差達(dá)到1660億美元，為9年來(lái)最高，預(yù)計(jì)今年還會(huì)突破2000億美元。

　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)的繁榮實(shí)質(zhì)是大量外資流入所導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)泡沫，這個(gè)泡沫遲早要破滅，時(shí)機(jī)則取決于歐元啟動(dòng)后前景何時(shí)會(huì)明朗。一旦可以明顯看出歐元的走向是趨于堅(jiān)挺，1995年以來(lái)所形成的巨大國(guó)際貨幣環(huán)流就會(huì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)，從而導(dǎo)致美元的急劇貶值和美國(guó)經(jīng)濟(jì)的嚴(yán)重蕭條。但是美國(guó)經(jīng)濟(jì)畢竟是世界上最強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)一旦出現(xiàn)風(fēng)吹草動(dòng)，所產(chǎn)生的影響甚至有可能大過(guò)亞洲金融風(fēng)暴，所以我們必須高度關(guān)注歐元統(tǒng)一中的動(dòng)向，以避害趨利。

　　那么，應(yīng)當(dāng)如何判斷歐元啟動(dòng)后的前景呢？我認(rèn)為基本趨勢(shì)是趨于堅(jiān)挺，因?yàn)橛羞@樣幾個(gè)有利因素：

　　1、歐盟的經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易規(guī)模比美國(guó)還大，但在國(guó)際儲(chǔ)備和結(jié)算中歐洲貨幣的比重則大大低于美元，主要原因是統(tǒng)一前各國(guó)單獨(dú)的經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易規(guī)模都與美國(guó)相差甚遠(yuǎn)，貨幣統(tǒng)一后，歐盟將可以整體力量與美國(guó)經(jīng)濟(jì)抗衡，從而將逐漸糾正歐洲貨幣在國(guó)際儲(chǔ)備與國(guó)際結(jié)算中的比重與其經(jīng)濟(jì)實(shí)力的不對(duì)稱，相應(yīng)增加對(duì)歐元的需求。此外，東歐國(guó)家與俄羅斯的對(duì)外貿(mào)易有三分之二是對(duì)歐盟國(guó)家，地中海三國(guó)和西非法郎區(qū)也是歷來(lái)與歐盟貿(mào)易聯(lián)系密切的地區(qū)，歐元啟動(dòng)后這些國(guó)家也會(huì)傾向于更多使用歐元，從而有利于提高國(guó)際結(jié)算中歐元的比重。

　　2、歐盟國(guó)家的國(guó)際貿(mào)易額雖然很大，但卻有60％左右是在歐盟國(guó)家內(nèi)部進(jìn)行的。過(guò)去由于貨幣不統(tǒng)一，彼此間的貿(mào)易也需要對(duì)外匯套期保值，因此提高了結(jié)算成本。在歐盟各國(guó)間的各類支付亦都需要付出兌換費(fèi)用。有人曾作過(guò)一個(gè)計(jì)算，如果一個(gè)人懷揣500法郎從巴黎出發(fā)，當(dāng)走遍所有歐盟國(guó)家又回到巴黎的時(shí)候，即使一分錢不花而只是過(guò)境時(shí)把錢兌換成他國(guó)貨幣，也會(huì)一分錢不剩，所以歐盟國(guó)家才有統(tǒng)一貨幣的動(dòng)力。過(guò)去歐盟國(guó)家間的各類套期保值業(yè)務(wù)和貿(mào)易結(jié)算多以美元作中介，歐元啟動(dòng)后由于結(jié)算費(fèi)用更低和手續(xù)簡(jiǎn)化，將會(huì)以歐元為主進(jìn)行，套期保值則無(wú)需進(jìn)行，這樣就會(huì)提高對(duì)歐元的需求，降低對(duì)美元的需求。

　　3、歐盟國(guó)家的外匯儲(chǔ)備總額高達(dá)4500億美元，約占世界各國(guó)外匯儲(chǔ)備總額的三分之一，其中第一批加入統(tǒng)一貨幣的11個(gè)國(guó)家外匯儲(chǔ)備總額達(dá)3200億美元，但11國(guó)的外部貿(mào)易額從月平均進(jìn)口看，只有520億美元左右。過(guò)去歐盟各國(guó)為保持國(guó)際收支平衡，需要分別保持外匯儲(chǔ)備，而歐元啟動(dòng)后，將由歐洲中央銀行統(tǒng)一考慮歐盟國(guó)家的國(guó)際收支平衡，所需保有的儲(chǔ)備額大大低于貨幣統(tǒng)一前。若按相當(dāng)于2.5個(gè)月的進(jìn)口保持外匯儲(chǔ)備，歐洲中央銀行只需持有1300億美元左右就可以了，因此將富裕出近2000億美元左右，如果這部分資金被投入外匯市場(chǎng)，就會(huì)對(duì)美元造成貶值壓力。

　　4、歐盟國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平雖然和美國(guó)不相上下，但是與美國(guó)相比，歐洲的證券市場(chǎng)發(fā)展很不充分。目前美國(guó)證券化的程度（證交所交易總值對(duì)GDP的比率）為110％，而歐盟國(guó)家僅為35％。歐盟國(guó)家證券化程度低的主要原因是由于貨幣不統(tǒng)一，彼此間的資本市場(chǎng)呈分割狀態(tài)，各國(guó)的基金經(jīng)理們或出于法律的限制，或出于保守和習(xí)慣，很少以外幣購(gòu)買其他國(guó)家的證券。而歐元啟動(dòng)后，各國(guó)的資本市場(chǎng)基本上聯(lián)成一片，面對(duì)突然擴(kuò)大了幾倍乃至十幾倍的證券市場(chǎng)，歐洲的證券業(yè)必然會(huì)有一個(gè)極大的發(fā)展空間，從而形成對(duì)歐元的新需求。去年以來(lái)，歐洲的基金經(jīng)理們一直在抱怨歐洲各國(guó)的國(guó)債和3A、2A級(jí)債券發(fā)行量太少，以至于他們不得不在歐元啟動(dòng)后準(zhǔn)備去購(gòu)買1A或3B級(jí)的債券，而這些等級(jí)的債券實(shí)際上只比垃圾債券的等級(jí)高一點(diǎn)點(diǎn)。

　　除以上4點(diǎn)之外，更為重要的是，歐洲經(jīng)濟(jì)在90年代初泡沫經(jīng)濟(jì)破滅之后，又經(jīng)過(guò)統(tǒng)一貨幣過(guò)程中對(duì)財(cái)政金融關(guān)系的整頓，目前的內(nèi)部機(jī)制與運(yùn)行狀態(tài)比以外任何時(shí)候都更加健康，歐元啟動(dòng)之后使建立歐洲經(jīng)貨聯(lián)盟的構(gòu)想第一次得以真正實(shí)現(xiàn)，使歐盟各國(guó)企業(yè)的發(fā)展都面臨著許多前所未有的新機(jī)遇，因此在貨幣統(tǒng)一后相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間里，統(tǒng)一的效應(yīng)將會(huì)逐步釋放，從而形成歐洲經(jīng)濟(jì)前所未有的繁榮。歐洲經(jīng)濟(jì)的繁榮和國(guó)際貨幣結(jié)構(gòu)的改變，必將會(huì)使歐元趨于堅(jiān)挺，從而引導(dǎo)國(guó)際貨幣流向的改變和國(guó)際財(cái)富的再次重新分配。而在這次國(guó)際經(jīng)濟(jì)格局變動(dòng)中，美元將成為被打擊的對(duì)象，并與美國(guó)經(jīng)濟(jì)一起在一段時(shí)間里走入衰落狀態(tài)。從時(shí)間段看，歐元將于明年啟動(dòng)，到2002年7月，隨著各國(guó)貨幣最后退出流通而完成統(tǒng)一過(guò)程。貨幣統(tǒng)一過(guò)程將歷時(shí)3年半時(shí)間，我個(gè)人認(rèn)為，在未來(lái)3年左右時(shí)間里，歐元堅(jiān)挺的走勢(shì)就會(huì)被看得很清楚，而國(guó)際貨幣流向的大轉(zhuǎn)換，也就可能出現(xiàn)在未來(lái)2～3年內(nèi)。

　　如果我們對(duì)未來(lái)國(guó)際經(jīng)濟(jì)的發(fā)展態(tài)勢(shì)可以作出如上判斷，則對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)而言，需要對(duì)中期內(nèi)的國(guó)際經(jīng)濟(jì)政策作出如下調(diào)整與部署：

　　第一，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備已高達(dá)1400億美元，其中美元儲(chǔ)備約占六成左右，并約持有600億美元左右的美國(guó)國(guó)債。未來(lái)2～3年如果出現(xiàn)美元貶值和美國(guó)泡沫經(jīng)濟(jì)的破滅，美元對(duì)歐元的貶值幅度有可能達(dá)25％左右，這將使我國(guó)的外匯儲(chǔ)備損失達(dá)200億美元以上，美國(guó)國(guó)債的損失程度可能會(huì)更大，因此需要及早考慮外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)與持有方式。

　　第二，我國(guó)對(duì)美國(guó)的直接出口和通過(guò)香港的轉(zhuǎn)口接近我國(guó)出口總額的40％，美國(guó)是我國(guó)最大的出口市場(chǎng)，而且近年來(lái)增長(zhǎng)很快，但是如果未來(lái)的出口市場(chǎng)出現(xiàn)“歐強(qiáng)美弱”的結(jié)構(gòu)，則我國(guó)更應(yīng)高度重視開(kāi)拓美國(guó)以外的市場(chǎng)，特別是歐盟國(guó)家的市場(chǎng)，以免由于過(guò)度集中于美國(guó)市場(chǎng)，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)蕭條后使我國(guó)的出口突然萎縮。

　　第三，如果未來(lái)國(guó)際貨幣總的趨勢(shì)是歐元堅(jiān)挺和美元疲軟，則從債務(wù)結(jié)構(gòu)看是美元比重高為有利，歐洲貨幣比重高為不利。我國(guó)目前為啟動(dòng)經(jīng)濟(jì)急需政府?dāng)U大對(duì)外融資規(guī)模，在今年乃至明年一段時(shí)間內(nèi)，由于歐元走勢(shì)還不會(huì)明朗，美元的強(qiáng)勢(shì)仍可能維持一段時(shí)間，我們切不可被美元暫時(shí)的強(qiáng)勢(shì)所迷惑，以至于多借以歐洲貨幣標(biāo)價(jià)的外債。從債務(wù)期限看，未來(lái)5年左右美元匯率將可能走到谷底，因此以多借5年期左右的美元商業(yè)貸款，或在國(guó)際資本市場(chǎng)上發(fā)行以美元標(biāo)價(jià)的5年期債券為最適宜。特別需要強(qiáng)調(diào)的是，如果我們對(duì)美元走勢(shì)的判斷基本正確，(點(diǎn)擊此處閱讀下一頁(yè))

　　則目前正是大量借入美元外債的最好時(shí)機(jī)，可以使我國(guó)在還款時(shí)從匯率上大大減輕債務(wù)負(fù)擔(dān)。

　　第四，我國(guó)在近期是否可以開(kāi)放資本市場(chǎng)和加快人民幣并軌步伐，是一個(gè)需要慎重權(quán)衡的問(wèn)題。中國(guó)經(jīng)濟(jì)沒(méi)有受到亞洲金融風(fēng)暴的嚴(yán)重影響，許多人只是看到我國(guó)沒(méi)有開(kāi)放資本市場(chǎng)，人民幣沒(méi)有國(guó)際化，以及我國(guó)的債務(wù)結(jié)構(gòu)比較合理，是以長(zhǎng)期債務(wù)為主和直接投資為主，但是沒(méi)有看到我國(guó)90年代以來(lái)之所以可以在沒(méi)有開(kāi)放資本市場(chǎng)的條件下，吸收了流入到發(fā)展中國(guó)家一半以上的外資，是由于有香港的存在。香港對(duì)中國(guó)內(nèi)地投資長(zhǎng)期以來(lái)占到中國(guó)吸收外資總額的六成以上，并以直接投資為主要方式，但香港人對(duì)國(guó)內(nèi)投資的來(lái)源，主要不是用自己的錢，而是在香港資本市場(chǎng)上吸收國(guó)際資金。香港是世界第六大金融市場(chǎng)，并且有一個(gè)“中國(guó)概念股”市場(chǎng)，發(fā)達(dá)國(guó)家的資本持有人想要對(duì)中國(guó)投資，大都是通過(guò)購(gòu)買香港有“中國(guó)概念”的上市公司的股票，或者是通過(guò)國(guó)際性大銀行設(shè)在香港的分支機(jī)構(gòu)，對(duì)這些公司融資。正因?yàn)橹袊?guó)有香港這個(gè)既在境外又主要服務(wù)于中國(guó)的國(guó)際金融市場(chǎng)，使中國(guó)雖未開(kāi)放自己的資本市場(chǎng)，卻可以享受到開(kāi)放資本市場(chǎng)的好處，當(dāng)亞洲金融風(fēng)暴來(lái)臨時(shí)，香港對(duì)內(nèi)地的直接投資不可能象投入到東盟國(guó)家的外資那樣隨意抽逃，雖然港股和地產(chǎn)價(jià)格下跌，卻無(wú)形中保護(hù)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)免受沖擊，而內(nèi)地經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，又強(qiáng)有力地支持了港幣的穩(wěn)定，給香港經(jīng)濟(jì)以信心，使香港與中國(guó)成為在亞洲金融風(fēng)暴中唯一能夠保持貨幣穩(wěn)定的國(guó)家和地區(qū)。香港與內(nèi)地經(jīng)濟(jì)這種互相促進(jìn)、互相依賴和互相保護(hù)的獨(dú)特關(guān)系，是亞洲以及世界范圍內(nèi)所僅見(jiàn)的。對(duì)經(jīng)濟(jì)開(kāi)放度較高的國(guó)家來(lái)說(shuō)，保持宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的重要前提是保持幣值穩(wěn)定，而此次亞洲金融風(fēng)暴說(shuō)明，一旦金融國(guó)際化，幣值的穩(wěn)定與否將主要不是取決于經(jīng)常項(xiàng)目的平衡，而是取決于資本項(xiàng)下的變化。在國(guó)際經(jīng)濟(jì)風(fēng)云變幻的今天，我們是否可以考慮較長(zhǎng)期地保持香港與內(nèi)地間的這種關(guān)系，主要是通過(guò)香港資本市場(chǎng)進(jìn)行國(guó)際融資，而放慢中國(guó)資本市場(chǎng)以及人民幣國(guó)際化的速度呢？

　　第五，目前人民幣和港幣都是盯住美元，如果在3年左右美元對(duì)歐元出現(xiàn)大幅度貶值，中國(guó)的匯率政策應(yīng)當(dāng)怎樣考慮？如果仍然盯住美元就會(huì)隨同美元貶值，好處是有利于對(duì)美國(guó)和歐洲的出口，但有可能類似于亞洲金融風(fēng)暴中的危機(jī)國(guó)家那樣，一方面損失了大量的名義國(guó)民總產(chǎn)值，使國(guó)家的名義實(shí)力大大降低，損害國(guó)際形象；
一方面因?yàn)樨泿刨H值引起外資抽逃，對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展造成不利影響，同時(shí)也不可能享受到美元外債的匯率風(fēng)險(xiǎn)收益。比較好的辦法是在近兩年改行“一攬子”匯率政策，比如歐元、美元和日元以4：4：2的比例分配。這樣，如果歐元對(duì)美元升值10％，若日元與歐元保持穩(wěn)定，則人民幣對(duì)美元升值4％，對(duì)歐元和日元貶值6％。對(duì)歐元和日元貶值有利于增加對(duì)歐、日的出口，而歐元在升值中，正是開(kāi)拓歐洲市場(chǎng)的好時(shí)機(jī)。對(duì)美元適當(dāng)升值時(shí)，也正是美國(guó)市場(chǎng)趨于萎縮的時(shí)候，對(duì)美國(guó)的出口增長(zhǎng)本就要放慢。香港由于是以金融經(jīng)濟(jì)為主，港幣改行盯住歐元的政策可能更為有利，實(shí)際上，如果中國(guó)不急于推動(dòng)資本市場(chǎng)的國(guó)際化，而更傾向于利用好香港這個(gè)國(guó)際資本市場(chǎng)，人民幣實(shí)行“一攬子”匯率而港幣實(shí)行盯住歐元的匯率，可能會(huì)使中國(guó)具有一個(gè)在匯率方面更廣闊的回旋余地。

　　自1973年“布雷頓森林”體系解體以來(lái)，由于國(guó)際貨幣失去了內(nèi)在穩(wěn)定器，其增長(zhǎng)率如脫韁野馬。90年代初以來(lái)電子化交易體系的引入，大大加快了國(guó)際貨幣的交易速度，大量金融衍生工具的發(fā)展，則強(qiáng)烈刺激了國(guó)際貨幣投機(jī)性交易的膨脹，使國(guó)際貨幣交易額從80年代末期每日6500億美元上升到1997年的近2萬(wàn)億美元，增長(zhǎng)了2倍還多，同期國(guó)際貿(mào)易額卻只增長(zhǎng)了1·2倍。70年代初期與國(guó)際貿(mào)易有關(guān)的國(guó)際貨幣交易還占到全部國(guó)際貨幣交易額的20％，今天則只有0·5％，這樣就使國(guó)際經(jīng)濟(jì)中不斷產(chǎn)生著巨大的風(fēng)險(xiǎn)和新危機(jī)，但在這些風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī)中，往往也蘊(yùn)含著巨大的機(jī)遇。亞洲金融風(fēng)暴中發(fā)達(dá)國(guó)家與國(guó)際組織的作用說(shuō)明，國(guó)際社會(huì)實(shí)際上還沒(méi)有找到防范國(guó)際經(jīng)濟(jì)惡性波動(dòng)的有效辦法，而發(fā)展中國(guó)家為了加快工業(yè)化速度又不可能脫離國(guó)際金融與貿(mào)易體系，看來(lái)這個(gè)矛盾在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)都不可能很好解決，中國(guó)作為一個(gè)發(fā)展中國(guó)家，唯一的辦法是加強(qiáng)對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)變動(dòng)趨勢(shì)的跟蹤與研究，趨利避害，利用機(jī)遇，把握好調(diào)整政策的方向與時(shí)機(jī)。

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