時(shí)間：3月24日（周日）14：00

　　地點(diǎn)：中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心萬(wàn)眾樓

　　主持人（盧鋒教授）：那我們就開(kāi)始吧！其實(shí)不用我介紹，宋老師在學(xué)界的名氣是很大的。今天下午，我們有幸聽(tīng)一下他的報(bào)告。宋老師主要從事宏觀經(jīng)濟(jì)研究，無(wú)論從學(xué)歷上、資歷上都讓我們敬仰。尤其他對(duì)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)改革等都有很深的造詣。應(yīng)該說(shuō)，我多次聽(tīng)過(guò)他的報(bào)告，他也是我的老師了。在過(guò)去的十幾年里，他的成績(jī)令人敬佩。照我看來(lái)，宋老師在中國(guó)經(jīng)濟(jì)界有非常獨(dú)到的、深刻的觀點(diǎn)。好吧，希望我們從這次報(bào)告中得到更大的知識(shí)和教育，讓我們一起來(lái)聽(tīng)宋老師精彩的發(fā)言。

　　報(bào)告正文：

　　今天的題目當(dāng)中有“一些情況”，確實(shí)只是“一些情況”。我主要講我對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)與股票市場(chǎng)的一些看法、一些情況。為什么只是“情況”呢？因?yàn)檫@幾年雖然我確實(shí)一直關(guān)注股市行情，可是，幾乎一直未對(duì)股市發(fā)表公開(kāi)的看法，只是在小范圍里隨便說(shuō)說(shuō)罷了。我在公開(kāi)場(chǎng)合，幾乎不評(píng)論股市。我記得，曾經(jīng)有一次，公安部、證監(jiān)會(huì)等牽頭簽署了發(fā)布了一個(gè)公告，如果沒(méi)有證監(jiān)會(huì)的批準(zhǔn)，隨便點(diǎn)評(píng)股票市場(chǎng)行情算犯法。所以我對(duì)這個(gè)東西一直不敢隨便說(shuō)。在1993年、1994年股票跌得一塌糊涂，那時(shí)的股民見(jiàn)誰(shuí)罵誰(shuí)，所以媒體上的“股評(píng)沙龍”，每天都被罵。但是后來(lái)是誰(shuí)都在說(shuō)股票，也沒(méi)人管。中國(guó)的事情向來(lái)是這樣。雖然那里有個(gè)規(guī)定，但也沒(méi)人去管。大家也都忘記了這件事。以上說(shuō)的原因算是打了個(gè)叉。其實(shí)我應(yīng)算一直比較活躍于股評(píng)的。中國(guó)股市的數(shù)據(jù)出來(lái)后，外國(guó)的媒體一般比較關(guān)注，當(dāng)天就有相應(yīng)的觀察與分析。但是中國(guó)媒體，包括電視臺(tái)、廣播、報(bào)紙一般都是對(duì)認(rèn)為是重要的就及時(shí)報(bào)道，對(duì)認(rèn)為不是重要的東西則未必如此。當(dāng)發(fā)布后，第二天我們能從媒體上看到，第三、第四天你抄我我抄你的消息也能相繼出來(lái)了。大家認(rèn)為，宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)股票的影響很重要。我現(xiàn)在聽(tīng)到的消息來(lái)源基本上是第一手資料。因?yàn)槁吠干绲让襟w機(jī)構(gòu)常常打電話給我，順便我也會(huì)從他們那里問(wèn)得一些重要數(shù)據(jù)。在知道的數(shù)據(jù)差不多時(shí)，我就可以向外界說(shuō)一說(shuō)。我向外界的點(diǎn)評(píng)一般能比別人塊半天、一天吧。跟大家說(shuō)這個(gè)事，是想說(shuō)明股市沒(méi)有什么意思，今天知道與明天知道沒(méi)有什么區(qū)別。這是一個(gè)與外國(guó)有很大反差的東西，我們并不太重視信息。我現(xiàn)在說(shuō)這個(gè)，可能有點(diǎn)過(guò)頭了吧。以上也可以算是引子吧。以下算是正題：

　　一、股票價(jià)格波動(dòng)與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的一些現(xiàn)象

　　1、股票價(jià)格變動(dòng)領(lǐng)先于真實(shí)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。

　　2、股票價(jià)格變動(dòng)與真實(shí)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)同期相關(guān)。影響因素：股票市值與GDP的比例、市場(chǎng)成熟程度、個(gè)人財(cái)產(chǎn)結(jié)構(gòu)（Equity/Net Wealth）

　　3、政府干預(yù)股市和上市壟斷。政府干預(yù)股市與宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不獨(dú)立。

　　二、關(guān)于股市與經(jīng)濟(jì)波動(dòng)關(guān)系的理論

　　美國(guó)數(shù)據(jù)研究：當(dāng)前消費(fèi)對(duì)股票市值彈性0.03---0.07/1-3年。其他工業(yè)化國(guó)家彈性較小，但也很顯著。

　　三、中國(guó)股市

　　1、統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的問(wèn)題

　　結(jié)論的可靠性不高是因?yàn)閿?shù)據(jù)問(wèn)題。比如在1998年，中國(guó)“保八”公布的數(shù)據(jù)就與實(shí)際有比較大的出入。股價(jià)波動(dòng)的大部分波動(dòng)與真實(shí)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)無(wú)關(guān)。股價(jià)波動(dòng)對(duì)真實(shí)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)沒(méi)有明顯的預(yù)示意義。目前數(shù)據(jù)不能肯定也不能否定弱的預(yù)示意義。股票波動(dòng)與真實(shí)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)具有顯著的同期相關(guān)性。股價(jià)變化受真實(shí)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)的影響嗎？中國(guó)說(shuō)要加入WTO多少年了，中國(guó)真的加入WTO后，中國(guó)的前兩個(gè)月的外國(guó)投資并不增加，與原來(lái)預(yù)測(cè)的完全不一樣。這與后來(lái)預(yù)期的順差相去甚遠(yuǎn)，雖然今天的順差還是很樂(lè)觀的。所以，現(xiàn)在也不說(shuō)數(shù)據(jù)與實(shí)際有多大變化，但總之是有變化的。

　　在宏觀經(jīng)濟(jì)中，如果出現(xiàn)這樣的數(shù)據(jù)差異問(wèn)題，就如出現(xiàn)一些噪音一樣，并不可怕。把它們從協(xié)調(diào)的音樂(lè)中去掉就行了。但更多的時(shí)候，可怕的是政府的“托市”，即政府出于好心，居于使股票市場(chǎng)狂跌能有所遏制與希望其上市的心理，通過(guò)種種手段，去刺激股票市場(chǎng)，試圖打到克服股市自身的目的，而造成虛假的股市繁榮。如果股市被托得不好，在政府干預(yù)下，這樣的托市會(huì)影響到理論研究。有時(shí)就會(huì)出現(xiàn)這樣的情況，現(xiàn)實(shí)中的經(jīng)濟(jì)很好，但股市不好。反之，現(xiàn)實(shí)中的經(jīng)濟(jì)很差，但股市一片大好。這樣的反差是經(jīng)常會(huì)有的。在早些年曾經(jīng)有這樣的情況，比如1993年那一段，有時(shí)會(huì)覺(jué)得股市點(diǎn)數(shù)過(guò)高，如果根據(jù)GDP那些東西參照來(lái)看，想當(dāng)好，而企業(yè)利潤(rùn)那是表現(xiàn)也想當(dāng)好，價(jià)格指數(shù)也是想當(dāng)高的。政府干預(yù)會(huì)出現(xiàn)這樣的情況。簡(jiǎn)單地說(shuō)，就是使股市情況與現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)關(guān)系越來(lái)越不密切，使股市情況不能很好地反映真實(shí)經(jīng)濟(jì)情況。比如朱镕基眾里在過(guò)去一段時(shí)間里為了遏制通貨膨脹，推行緊縮政策。這主要是從治理全國(guó)經(jīng)濟(jì)的角度，從資金融通的角度去考慮的。這要對(duì)其作客觀的思考與描述。如果完全依靠統(tǒng)計(jì)局的GDP去計(jì)算、分析、研究，實(shí)際上倒不如自己手工去做。當(dāng)然，這樣工作量會(huì)很大，有時(shí)研究成果出來(lái)了，反差也很大。但還要說(shuō)服自己，試圖使別人也相信自己。因?yàn)檎�府干預(yù)這個(gè)變量沒(méi)法計(jì)算、度量。研究經(jīng)濟(jì)要定義一個(gè)變量，需要確定變量的值，這個(gè)行不通。而政府干預(yù)這個(gè)變量幅度太大了，根本無(wú)法估算。比如你說(shuō)在5％—50％之間，該取什么呢？其他的還有一些股市背后的東西，也需要提醒大家。大家知道，咱們的題目是“中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)與股票市場(chǎng)的一些情況”，主要是講宏觀經(jīng)濟(jì)與股市的關(guān)系。提到這些關(guān)系，是想說(shuō)，股市里面有這樣那樣的情況，出現(xiàn)一些差異是很正常的，而且也是少不了的。加之股市有很多別的操作情況，致使我們所獲得信息有可能是虛假的，使正確的判斷并不能一步到位。這主要靠再座的大家擴(kuò)大知識(shí)面，增加實(shí)際的經(jīng)歷和經(jīng)驗(yàn)。比如，在進(jìn)行微觀經(jīng)濟(jì)研究時(shí)，一定不要忘了宏觀經(jīng)濟(jì)這個(gè)大背景，而股市行情的研究，也脫離不了對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)情況的了解。

　　股票是對(duì)未來(lái)營(yíng)利的一種預(yù)期。對(duì)它的研究要早，這樣也容易受益些。如果大家對(duì)股票都有一些研究，那就不會(huì)獲益過(guò)多。就是說(shuō)，在大家不太研究它的時(shí)候，要加強(qiáng)研究，對(duì)于股民來(lái)說(shuō)，不要過(guò)分相信報(bào)紙上說(shuō)的國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)的好壞，有時(shí)也要相信經(jīng)驗(yàn)與自覺(jué)的。尤其有些報(bào)紙比想像中的還要過(guò)分夸大國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)情況，這是很容易造成混亂的。證券市場(chǎng)上有時(shí)實(shí)際與媒體所宣傳的剛好相反，明明是壞的，偏偏被說(shuō)得好得不得了。比如，你要在網(wǎng)上檢索“宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)很好”，那在95年到現(xiàn)在都不知道出現(xiàn)了多少次。這不是在引大家誤入歧途嗎？

　　我今天說(shuō)說(shuō)算是比較正面的東西了，我很肯定我對(duì)股票市場(chǎng)的信心。在一年前，我對(duì)股市行情并不樂(lè)觀，那時(shí)侯出現(xiàn)虛假數(shù)據(jù)，操縱股市的情形更多。美國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展比較成熟，相對(duì)而言，股市能更正確貼切地反映經(jīng)濟(jì)情況，這樣使得股票價(jià)格波動(dòng)與真實(shí)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)相關(guān)較少。因此，現(xiàn)實(shí)中的經(jīng)濟(jì)情況能較塊反映到股市價(jià)格中。我?guī)啄昵皬拿绹?guó)回來(lái)，真是深刻地感受到這些東西。這樣說(shuō)來(lái)，在股票市場(chǎng)上，美國(guó)比我們規(guī)范，比日本規(guī)范。我覺(jué)得中國(guó)股票市場(chǎng)人為因素過(guò)多，從書(shū)上學(xué)到的理論在中國(guó)的現(xiàn)實(shí)中簡(jiǎn)直用不上。那是完全兩碼事。在這個(gè)意義上說(shuō)，股市一定要緊跟經(jīng)濟(jì)的變化而變化，它要能反映出未來(lái)的經(jīng)濟(jì)，對(duì)未來(lái)有一種預(yù)期。當(dāng)然，中國(guó)的股票市場(chǎng)與顯示經(jīng)濟(jì)是有很大關(guān)系的。這一點(diǎn)一定不能否定。這種關(guān)系有時(shí)只是顯得隱秘罷了。大家也應(yīng)該相信有這種關(guān)系的存在。從全世界范圍來(lái)看，這樣的情況還是比較普遍的。

　　你要想股市比較真實(shí)的話，那么你也可以自己來(lái)說(shuō)。因?yàn)楣墒杏星�千萬(wàn)萬(wàn)種面孔，大家所見(jiàn)都有不同。既然講不明白，那么大家都會(huì)有話說(shuō)。對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，數(shù)據(jù)的分析要求很高，GDP年增長(zhǎng)率是8％還是10％，那差別可是太大了。在研究時(shí)，引起的誤差當(dāng)然也會(huì)很大，會(huì)影響到分析的正確。而且，在1995年前并沒(méi)有GDP這一說(shuō)法，可以說(shuō)這以前所謂GDP都是猜想的，不必十分相信。

　　如果要說(shuō)到股市的虛假問(wèn)題，我不得不提到在宏觀經(jīng)濟(jì)里面，有很重要的理論是：企業(yè)利潤(rùn)、投資份額在GDP里面是很重要的。它們的短期波動(dòng)會(huì)直接影響DP的顯示，GDP也是不好的�？傊�，利潤(rùn)的波動(dòng)比GDP的波動(dòng)要大得多。

　　如果有人說(shuō)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)一直很好，那簡(jiǎn)直是騙人。中國(guó)這幾年宏觀經(jīng)濟(jì)明明白白是向壞的方向發(fā)展。不過(guò)到了去年，有回升。當(dāng)然，硬要絕對(duì)地說(shuō)是好是壞，這個(gè)事并不好說(shuō)。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)是兩個(gè)概念。經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和企業(yè)利潤(rùn)是有關(guān)系的，而且這個(gè)關(guān)系是非常強(qiáng)的。

　　以下說(shuō)一下對(duì)股票市場(chǎng)的投資問(wèn)題。是否可以說(shuō)，“投資”與“投機(jī)”是正兒八經(jīng)的同樣的兩個(gè)詞？這都是個(gè)人操作的問(wèn)題。你們說(shuō)它們之間有區(qū)別嗎？股市是這樣的。我想我必須賺錢(qián)，股市必須能使我賺錢(qián)，這我才干。這就是想在股票市場(chǎng)里賭賭的心理，是一種顯正值的市場(chǎng)預(yù)期。這事實(shí)上，就是一種投機(jī)行為。這個(gè)邏輯相信在座的能聽(tīng)得明白。如果大街上一定要有錢(qián)給我撿，這個(gè)邏輯可能不成立。正因?yàn)槲乙�賺錢(qián)，如果沒(méi)有賺錢(qián)的地方，讓我怎么賺錢(qián)？股票市場(chǎng)？股票市場(chǎng)往往偏偏不讓我賺錢(qián)。這事是一個(gè)很突出的問(wèn)題。不過(guò)，這事在頭幾年老有，看你怎么看了。你想，假定我現(xiàn)在買(mǎi)A 股，有朋友說(shuō)，哎呀，你是北大的，北大方正的你怎么沒(méi)買(mǎi)呢？因此，不能從研究學(xué)問(wèn)的角度去講。從更深的角度去說(shuō)，以前沒(méi)談過(guò)這個(gè)問(wèn)題。我從美國(guó)回來(lái)，一門(mén)心思想怎樣弄股票啊、期貨呀。但是一直忍了好幾年都下不了手買(mǎi)股票。實(shí)在下不得呀！后來(lái)，我?guī)啄昃筒豢垂稍u(píng)股市了。這是真實(shí)的過(guò)去的情況。但是，還有，賺錢(qián)是不能光靠蒙的。老是蒙一把，并不是明智的。我們要賺統(tǒng)計(jì)學(xué)上能賺錢(qián)的東西。但是，統(tǒng)計(jì)有時(shí)又是靠不住的。真實(shí)令人犯難的東西。哎呀，甭研究了。如果要用理論上的話，那么股市永遠(yuǎn)是真實(shí)的。只有你不對(duì)，沒(méi)有它不對(duì)。不過(guò)，從研究角度來(lái)講，抓不住機(jī)遇肯定是自己不對(duì)，誰(shuí)讓你錯(cuò)過(guò)了。所以，我一直在考慮這個(gè)事，股票怎么會(huì)這樣呢？

　　如果要說(shuō)影響股票市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)怎么就治理不好呢？怎么治理不好？經(jīng)濟(jì)還有治理不好的嗎？在宏觀經(jīng)濟(jì)中，其自身調(diào)節(jié)能力是非常強(qiáng)的。你說(shuō)一個(gè)經(jīng)濟(jì)壞了，宏觀經(jīng)濟(jì)照樣運(yùn)行，除非是1959到1961年中國(guó)那樣的大困難，天災(zāi)人禍，人毫無(wú)辦法了，否則不可能全部經(jīng)濟(jì)萎縮。假使大家都失業(yè)了，那大家不是都還要去找工作嗎？隨便做一個(gè)什么營(yíng)生，不就又市場(chǎng)化了嗎？這是因?yàn)槭袌?chǎng)有一個(gè)自救機(jī)制。從這個(gè)角度講，宏觀經(jīng)濟(jì)沒(méi)有什么問(wèn)題，沒(méi)有什么大不了的問(wèn)題，沒(méi)有什么十年解決不了的問(wèn)題。政府解決經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，可以形容為動(dòng)刀子。把刀子拿起來(lái)，有人把你先干掉，因?yàn)檫@個(gè)社會(huì)的決策機(jī)制里面反映了各方面利益集團(tuán)的爭(zhēng)斗。因此，造成這樣一種狀況，在經(jīng)濟(jì)不好的社會(huì)情況下，有人希望舉起刀子對(duì)經(jīng)濟(jì)動(dòng)手術(shù)，但這也會(huì)使得別人先對(duì)你動(dòng)手術(shù)。這畢竟是觸動(dòng)了一些人的根本利益，對(duì)一定的利益集團(tuán)構(gòu)成了威脅。比如，日本的首相小泉純一郎，號(hào)稱改革家。他要日本的經(jīng)濟(jì)下刀子，會(huì)有人先對(duì)他下刀子。原來(lái)小淵首相，他的下臺(tái)不正說(shuō)明了這個(gè)問(wèn)題嗎？日本的政局在過(guò)去為什么顯出混亂的形勢(shì)，首相一個(gè)換一個(gè)是可以理解的了。中國(guó)政府的情況，如果誰(shuí)想先動(dòng)手，也會(huì)有很多人會(huì)先去對(duì)付他。從去年的“國(guó)有股減持”里面，可以清楚地看到這一點(diǎn)。在形成了這么大的一個(gè)既得利益集團(tuán)的時(shí)候，是沒(méi)有人能擋得住的。在這個(gè)情況下，大家會(huì)逼著政府去救市、托市，即使不要求政府去做，政府也會(huì)自己去做的。那么，居于這樣一種體制結(jié)構(gòu)，沒(méi)有人能去救股票市場(chǎng)。誰(shuí)想去救股市，救不了啊！什么“國(guó)有股減持”，又有什么實(shí)際效果呢？現(xiàn)在看來(lái)的情形不就是這樣的嗎？確實(shí)，我從1995年的時(shí)候覺(jué)得學(xué)問(wèn)太了不起了。但我出去做報(bào)告時(shí)，有人告訴我：炒股要聽(tīng)黨的話，我不以為然。過(guò)了三年，我才知道，這是對(duì)的。理論也需要實(shí)踐上的學(xué)習(xí)�。∵@幾句話更深的意思是：炒股，要聽(tīng)大家的話，要熟悉黨的政策、黨的方針和黨的實(shí)際。

　　在中國(guó)的市場(chǎng)里面，無(wú)論是大家在座的短期的利益、股民的短期利益，沒(méi)有人能沾上。誰(shuí)想跟這個(gè)利益作對(duì)的話，并不會(huì)有好的結(jié)果。沒(méi)有人能扛得住中國(guó)的證券市場(chǎng)，免不了總是要扛不下，撒腿就跑。要把這個(gè)問(wèn)題搞清楚。另外，一個(gè)人想扛，這個(gè)人有兩個(gè)肩膀扛，他也沒(méi)有勁了。因此，中國(guó)的托市并不是明智之舉，肯定也不能堅(jiān)持多久。當(dāng)然，中國(guó)政府可以使股票市場(chǎng)的規(guī)則更完善些，這是無(wú)可非議的。

　　報(bào)告到這大概已經(jīng)顯得很長(zhǎng)了。以下講一段有趣的故事。曾經(jīng)有人問(wèn)我：宋老師，你買(mǎi)什么股票呢？我對(duì)那個(gè)人說(shuō)：你這個(gè)問(wèn)題很有意思，很好。是啊，我自己是進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)研究的，又在國(guó)外呆過(guò)，現(xiàn)在有時(shí)高等學(xué)府北大的老師，從國(guó)外回來(lái)已經(jīng)有好幾年了，想必對(duì)于炒股是十分在行的，而且也賺了不少呢。那跟著我炒股不就是順理成章的事了？這么說(shuō)吧，我買(mǎi)股票的時(shí)候，我向向我提問(wèn)的那位介紹了三種股。他說(shuō)：三個(gè)太少了，為了分散風(fēng)險(xiǎn)，就買(mǎi)四個(gè)吧。這樣，他就買(mǎi)了四個(gè)。最后一個(gè)他只好隨便買(mǎi)了。因?yàn)樗�比較喜歡吃山珍海味，于是就買(mǎi)了個(gè)“大獵人”。這個(gè)名字好，就他買(mǎi)得早。結(jié)果誰(shuí)料到就第四個(gè)賺，我介紹的三個(gè)都賠了。你們說(shuō)是不是讓人哭笑不得？可以說(shuō)，我對(duì)股票的研究也有一些心得，但我購(gòu)買(mǎi)股票全都是隨機(jī)式的，根本沒(méi)想過(guò)說(shuō)應(yīng)該買(mǎi)哪個(gè)，我一般花在炒股上的資金并不多。賺了當(dāng)然好，有新車、有大房子，這不錯(cuò)。但要是玩賠了，可也不好受。一、二十萬(wàn)還行，誰(shuí)會(huì)拿身家性命去炒股票呢？在期望值上，一個(gè)人總是要權(quán)衡再三的。如果期望值是百分之一，這么少，做的人肯定不會(huì)多。

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