改革措施和宏觀政策的搭配不恰當(dāng)，是日本產(chǎn)生泡沫經(jīng)濟(jì)的重要宏觀原因。為應(yīng)對(duì)幣值升值壓力，需要積極的財(cái)政政策來(lái)為市場(chǎng)尋找新的需求、技術(shù)創(chuàng)新和對(duì)外投資等提供支持，但不能過(guò)于寄托寬松的貨幣政策手段，提供虛假的需求刺激。
　　
　　近年來(lái)，美國(guó)頻頻對(duì)我國(guó)人民幣升值施壓，設(shè)置貿(mào)易壁壘，提出對(duì)我國(guó)進(jìn)一步開(kāi)放市場(chǎng)、擴(kuò)大內(nèi)需等一系列要求。這種情況與80年代的日美關(guān)系有很大的相似性。只是相對(duì)于日本，美國(guó)對(duì)中國(guó)的影響力相對(duì)有限，中國(guó)仍是一個(gè)發(fā)展中轉(zhuǎn)軌國(guó)家，中美之間的不對(duì)稱依賴程度不如當(dāng)時(shí)的日美關(guān)系。但是日本80～年代的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，尤其是廣場(chǎng)協(xié)議前后日美間的博弈及其之后日本經(jīng)濟(jì)“10年迷失”的教訓(xùn)，值得引起我們的警惕。
　　
　　匯率不是美國(guó)的核心利益
　　
　　廣場(chǎng)協(xié)議并不是一次孤立事件，而只是80年代日美間一系列政策協(xié)調(diào)的組成部分，了解其問(wèn)題的實(shí)質(zhì)及世界性意義，需要對(duì)當(dāng)時(shí)世界經(jīng)濟(jì)、金融不平衡的大背景有個(gè)認(rèn)識(shí)。
　　80年代初，美國(guó)里根政府實(shí)施減稅、放松金融管制以及貨幣緊縮，導(dǎo)致居民消費(fèi)大增、財(cái)政赤字快速增加和經(jīng)常項(xiàng)目赤字的擴(kuò)大。另一方面，日本執(zhí)行嚴(yán)格的財(cái)政預(yù)算管理(財(cái)政重建一直持續(xù)到1987年)，成功應(yīng)對(duì)第二次石油危機(jī)，企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力提高等，導(dǎo)致日本貿(mào)易順差大幅上升，尤其是對(duì)美國(guó)的貿(mào)易順差上升得更快。
　　與此同時(shí)，日本貿(mào)易順差又大量投資美國(guó)國(guó)債，那幾年美國(guó)國(guó)債發(fā)行收入中30％～40％為日本資金。世界經(jīng)濟(jì)形成了實(shí)物與資金相互支撐的循環(huán)圈：日本為美國(guó)提供融資，進(jìn)口日本的商品、服務(wù)，同時(shí)又通過(guò)自身的負(fù)債為美國(guó)對(duì)外投資需求提供資金支持。80年代日美之間的政策協(xié)調(diào)，就是在這個(gè)大循環(huán)基礎(chǔ)上進(jìn)行的。
　　起初，美國(guó)認(rèn)同強(qiáng)勢(shì)美元政策，但認(rèn)為因日元低估，導(dǎo)致日美貿(mào)易失衡，產(chǎn)生低估的一個(gè)重要原因是日本金融市場(chǎng)的封閉性(雖然日元的使用情況好于1978年日元匯率較高時(shí)期)。為此，設(shè)立日美間日元美元委員會(huì)，推動(dòng)日本金融的自由化、對(duì)外開(kāi)放和日元國(guó)際化。
　　其后日本采取漸進(jìn)的方式推動(dòng)金融自由化和國(guó)際化，日美貿(mào)易失衡仍持續(xù)擴(kuò)大，美國(guó)開(kāi)始與日本談判具體市場(chǎng)的開(kāi)放，并簽訂一系列的MOSS協(xié)議(即從單一產(chǎn)品的貿(mào)易談判轉(zhuǎn)向市場(chǎng)和行業(yè))。
　　其后強(qiáng)勢(shì)美元損害了美國(guó)產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，美國(guó)轉(zhuǎn)向弱勢(shì)美元政策。美國(guó)通過(guò)廣場(chǎng)協(xié)議進(jìn)行外匯市場(chǎng)干預(yù)，實(shí)現(xiàn)美元幣值有序下跌。為避免匯率調(diào)整失控，繼續(xù)獲得日本資金支持，美國(guó)要求日、德配合美國(guó)實(shí)行低利率政策。同時(shí)，日本官方還通過(guò)各種渠道，引導(dǎo)民間資金繼續(xù)持有不斷貶值的美國(guó)國(guó)債。
　　美元大幅貶值，日元大幅升值，給兩國(guó)產(chǎn)業(yè)帶來(lái)深刻變化，但對(duì)貿(mào)易失衡的調(diào)節(jié)作用仍不明顯，日本經(jīng)常收支順差仍不斷攀升，進(jìn)而美國(guó)又在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡中尋找原因。美國(guó)以修改后的超級(jí)301條款，以“維護(hù)日本消費(fèi)者”利益的姿態(tài)，試圖改變?nèi)毡镜慕?jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，鼓勵(lì)美國(guó)企業(yè)到日本發(fā)展，爭(zhēng)取日美有相同的競(jìng)爭(zhēng)條件。簽訂結(jié)構(gòu)調(diào)整協(xié)議，要求日本擴(kuò)大財(cái)政支出(美國(guó)認(rèn)為如果增加民間投資，日本的供給能力會(huì)越發(fā)增長(zhǎng)，進(jìn)一步強(qiáng)化日本的競(jìng)爭(zhēng)力，經(jīng)常順差會(huì)越來(lái)越大)，為促進(jìn)土地利用而強(qiáng)化稅制，修改《大規(guī)模店鋪法》，改革流通體系，強(qiáng)化《壟斷禁止法》，對(duì)排他性的交易慣例以及系列交易加強(qiáng)監(jiān)督，修正內(nèi)銷和外貿(mào)之間的價(jià)格差異等。
　　在這期間，充滿了大量的貿(mào)易摩擦和各種直接的貿(mào)易管制，并成為推動(dòng)各種談判的重要籌碼。雖然日美政策協(xié)調(diào)以削減貿(mào)易失衡為目標(biāo)，但始終存在消除日本經(jīng)濟(jì)威脅的意圖，貫穿著打壓日本經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力、開(kāi)放日本市場(chǎng)的商業(yè)利益訴求。即使如此，所有這些政策并沒(méi)有直接實(shí)現(xiàn)貿(mào)易平衡目標(biāo)，僅僅因日本經(jīng)濟(jì)10年低迷而有所緩解，并將不平衡結(jié)構(gòu)逐步轉(zhuǎn)移到東南亞地區(qū)。美國(guó)企業(yè)則因此贏得了寶貴時(shí)間，在IT、計(jì)算機(jī)軟件、金融、服務(wù)業(yè)等領(lǐng)域確立了全球競(jìng)爭(zhēng)力。
　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期運(yùn)行中貿(mào)易的赤字，是靠在金融市場(chǎng)上吸引全球資金得以維持。一直到現(xiàn)在，危機(jī)后的奧巴馬政府，經(jīng)濟(jì)上的壓力，是減少失業(yè)，復(fù)蘇經(jīng)濟(jì)。面對(duì)危機(jī)后金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)和居民資產(chǎn)負(fù)債表的縮水，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇最缺的是資金。而救危機(jī)中不斷推高的巨額財(cái)政赤字，又嚴(yán)重影響了美元信譽(yù)，不利于全球美元資金回流美國(guó)。政治上，對(duì)奧巴馬執(zhí)政具有歷史性意義的醫(yī)保改革，又需要大量后續(xù)資金支持，也迫切需要全球資金回流美國(guó)以支撐經(jīng)濟(jì)盡快復(fù)蘇，在恢復(fù)增長(zhǎng)中逐步減輕赤字負(fù)擔(dān)。
　　從經(jīng)濟(jì)、政治上看，確保國(guó)際資金持續(xù)不斷地回流，是當(dāng)前美國(guó)的核心利益。近期美國(guó)并不希望美元對(duì)全球主要貨幣貶值，只是要求人民幣相對(duì)美元升值，拿中美貿(mào)易差額說(shuō)事。人民幣升值不是美國(guó)經(jīng)濟(jì)的核心利益，但其在資金回流的核心利益上，卻是只做不說(shuō)。
　　
　　當(dāng)年日本為何引發(fā)泡沫經(jīng)濟(jì)?
　　
　　雖然當(dāng)時(shí)的日本國(guó)內(nèi)對(duì)日美順差的原因、順差能否靠政策來(lái)削減，以及是否必須由順差國(guó)來(lái)全部承擔(dān)等理論問(wèn)題存在爭(zhēng)議，在簽訂結(jié)構(gòu)調(diào)整協(xié)議期間，日本國(guó)內(nèi)甚至出現(xiàn)“美國(guó)干預(yù)日本內(nèi)政”的抗議，曾一度影響了日本的選舉進(jìn)程，但日美間交涉的主題，仍是圍繞削減順差，隱藏著美國(guó)企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)的動(dòng)機(jī)，結(jié)局是日本在匯率、利率等重大政策上又過(guò)于遷就美國(guó)的需求。之所以會(huì)出現(xiàn)這種局面，除了日美之間特殊的政治、軍事安全框架和歷史淵源外，還有一些原因。
　　一是美國(guó)市場(chǎng)巨大，日本考慮到它可能給國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)增長(zhǎng)，不得不和它談。二是日本持有美元債權(quán)的積累，減輕了日本可能面臨的外部風(fēng)險(xiǎn)。隨著國(guó)力的強(qiáng)大，當(dāng)時(shí)日本國(guó)民信心“膨脹”，日本精英想推動(dòng)日本成為世界金融大國(guó)，愿意容忍日元升值，以使得日元與日本經(jīng)濟(jì)地位相符。在一定程度上也愿意加快推進(jìn)金融自由化和日元國(guó)際化。三是日本接受削減貿(mào)易順差的目標(biāo)，但80年代中后期致力于財(cái)政重建，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和市場(chǎng)開(kāi)放受到美國(guó)制約又較多，作為交換，接受日元升值。
　　但日本對(duì)日元升值的市場(chǎng)影響、后果研究不充分，廣場(chǎng)協(xié)議簽訂前后甚至沒(méi)有對(duì)匯率升值與宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)系展開(kāi)充分的論證。 其實(shí)匯率升值并不會(huì)顯著降低經(jīng)常項(xiàng)目順差，經(jīng)常項(xiàng)目順差也并不必然導(dǎo)致升值。廣場(chǎng)協(xié)議前，雖然美國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目逆差和財(cái)政赤字不斷擴(kuò)大，美元匯率卻大幅上升。相反，日本的經(jīng)常項(xiàng)目順差持續(xù)擴(kuò)大，日元卻有所貶值。之后，日元持續(xù)升值。
　　日元升值只是顯著減少了日本對(duì)美傳統(tǒng)出口商品的數(shù)量。日本80年代以后出現(xiàn)的高技術(shù)、高性能產(chǎn)品對(duì)美出口數(shù)量，不論以美元計(jì)算還是日元計(jì)算，都有很大增加。日本實(shí)行引導(dǎo)企業(yè)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)、創(chuàng)造新需求、提高產(chǎn)品的技術(shù)含量等積極財(cái)政政策，是有必要的，而且也發(fā)揮了效果，使得日本較順利地進(jìn)行了結(jié)構(gòu)調(diào)整。從整體上看，匯率大幅升值對(duì)日本貿(mào)易順差的 影響有限。
　　匯率升值意味著外部資金的流入，在國(guó)際社會(huì)充斥投機(jī)資金的時(shí)代，外部資金更傾向于流向非貿(mào)易部門(mén)，給資產(chǎn)價(jià)格上漲帶來(lái)壓力。從布雷頓森林體系瓦解以來(lái)，日元出現(xiàn)過(guò)四次20％以上的快速升值，其中1971～1972年和1985～1986年的匯率升值產(chǎn)生了資產(chǎn)泡沫，但其他兩次并沒(méi)有帶來(lái)資產(chǎn)泡沫。從國(guó)際上看，既有匯率升值帶來(lái)泡沫的案例，典型如我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)80年代的匯率升值，也有未產(chǎn)生泡沫的，如德國(guó)的長(zhǎng)期升值。
　　日本1985年的匯率升值之所以產(chǎn)生資產(chǎn)泡沫，除匯率外，主要是幾方面因素共同作用的結(jié)果。
　　首先，日本經(jīng)濟(jì)內(nèi)在的增長(zhǎng)動(dòng)力已在減緩。20世紀(jì)70年代初以后，日本經(jīng)濟(jì)已從高速增長(zhǎng)向穩(wěn)定增長(zhǎng)過(guò)渡。廣場(chǎng)協(xié)議前，日本又出現(xiàn)企業(yè)資金需求下降，社會(huì)資金過(guò)剩，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)失去方向。此時(shí)，金融的擴(kuò)張，成為企業(yè)利潤(rùn)的重要來(lái)源之一。在80年代早期，有7％的日本企業(yè)已將銀行貸款減少到零，另有18％的企業(yè)將銀行貸款降到其全部資本的20％以下。到1985年，日本企業(yè)自有資本已經(jīng)比生產(chǎn)設(shè)備投資多出1.2兆日元，企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)能力的動(dòng)力已經(jīng)不強(qiáng)。這時(shí)，本應(yīng)徹底放松管制，實(shí)施結(jié)構(gòu)改革，促進(jìn)民間的商業(yè)活動(dòng)。但日本在應(yīng)對(duì)減少貿(mào)易順差的過(guò)程中，不愿開(kāi)放國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，反而推動(dòng)金融自由化，參與貨幣政策的多邊整合，并采取擴(kuò)張性財(cái)政政策來(lái)制造國(guó)內(nèi)需求。由于缺乏有效的、深層次的結(jié)構(gòu)改革，只是通過(guò)股市、樓市制造了虛假繁榮。
　　其次，匯率升值前后金融自由化措施不協(xié)調(diào)、不銜接，并且這種自由化主要停留在放松管制上，缺乏必要的微觀主體改革和加強(qiáng)宏觀審慎監(jiān)管措施配合。日本廣場(chǎng)協(xié)議前后，在美國(guó)的壓力下加快推進(jìn)金融自由化，放開(kāi)外匯交易管制，逐步推動(dòng)大額存單利率的自由化。利率不受限制的銀行存款占全部存款的比例，從1985年底的15％增加到1990年底的65.6％。金融自由化(使間接融資加速轉(zhuǎn)變?yōu)橹苯尤谫Y，融資成本上升，資產(chǎn)運(yùn)用收益下降，但資產(chǎn)擴(kuò)張導(dǎo)致總利潤(rùn)增加)與財(cái)政重建(減少國(guó)債規(guī)模，使銀行失去了一個(gè)重要的投資對(duì)象)，壓縮了金融機(jī)構(gòu)的收益空間，加劇了金融機(jī)構(gòu)間的放貸競(jìng)爭(zhēng)，從而使得金融機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)向風(fēng)險(xiǎn)收益更高的領(lǐng)域。1986～1989年，金融機(jī)構(gòu)對(duì)制造業(yè)的貸款余額持續(xù)減少，對(duì)不動(dòng)產(chǎn)的貸款大幅增加，特別是不列入監(jiān)管視野之內(nèi)的非銀行金融機(jī)構(gòu)在80年代迅速發(fā)展。而當(dāng)時(shí)歐洲日元債券市場(chǎng)管制的放松，使得日本的金融機(jī)構(gòu)與企業(yè)在此國(guó)際市場(chǎng)又可大量低息融資，國(guó)內(nèi)運(yùn)用。在一系列金融自由化政策的支持下，日本企業(yè)開(kāi)始從實(shí)業(yè)轉(zhuǎn)向金融投機(jī)，一般企業(yè)具備了部分金融特性，企業(yè)也從事大量的信托基金等金融性投資。
　　第三，持續(xù)的擴(kuò)張性貨幣政策。日本政府為了避免持有的大量美國(guó)資產(chǎn)貶值、支持美元發(fā)行，日本在過(guò)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)將利率維持在低水平上，即使在經(jīng)濟(jì)已明顯復(fù)蘇后仍是如此。在產(chǎn)生資產(chǎn)泡沫的兩次匯率升值中，日本政府都是在日元迅速升值時(shí)采取了擴(kuò)張型金融政策加擴(kuò)張型財(cái)政政策組合。相反，在1978～1979年，同樣是日元迅速升值，政府采取了同樣的擴(kuò)張型財(cái)政政策，但貨幣供應(yīng)是緊縮的，不斷提高利率，日本經(jīng)濟(jì)就沒(méi)有出現(xiàn)泡沫。
　　
　　中國(guó)的政策選擇
　　
　　世界經(jīng)濟(jì)不平衡有深刻的國(guó)際經(jīng)濟(jì)、結(jié)構(gòu)和制度的背景，僅是一國(guó)的某些政策無(wú)法根本扭轉(zhuǎn)。不論是在第一次全球化時(shí)期，還是這一輪全球化，都出現(xiàn)了世界經(jīng)濟(jì)的不平衡。一定范圍內(nèi)的不平衡是各國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段和結(jié)構(gòu)不同的反映，是全球化趨勢(shì)加快的反映。問(wèn)題的關(guān)鍵不在于不平衡本身，而在于不平衡過(guò)于龐大。導(dǎo)致這種結(jié)果的主要原因，是國(guó)際貨幣體系的缺陷和“中心貨幣”國(guó)家的貨幣、財(cái)政等宏觀政策過(guò)于寬松、金融監(jiān)管過(guò)于松懈。因此，要從根本上調(diào)整這種不平衡，應(yīng)加快改善相關(guān)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，同時(shí)從國(guó)際貨幣體系改革人手，約束中心貨幣國(guó)家的宏觀政策和金融監(jiān)管。而國(guó)家間宏觀政策的協(xié)調(diào)。包括匯率、貨幣和財(cái)政政策的協(xié)調(diào)，僅有助于在一定時(shí)期內(nèi)暫時(shí)緩解世界經(jīng)濟(jì)不平衡的程度，但對(duì)此不能寄予過(guò)大的期望。
　　當(dāng)本國(guó)勞動(dòng)生產(chǎn)率持續(xù)高于外國(guó)時(shí)，應(yīng)主動(dòng)引導(dǎo)反映經(jīng)濟(jì)基本面的匯率升值。但當(dāng)主要是金融因素導(dǎo)致匯率升值要求時(shí)，特別是在國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)內(nèi)在增長(zhǎng)動(dòng)力不足時(shí)，要特別謹(jǐn)慎。匯率升值應(yīng)與培育經(jīng)濟(jì)內(nèi)在增長(zhǎng)動(dòng)力的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改革等措施相配合。通過(guò)升值，要發(fā)揮能使資源順暢流動(dòng)且經(jīng)濟(jì)內(nèi)部生產(chǎn)效率較快提高的作用。否則，如果匯率升值在破壞原有生產(chǎn)能力的同時(shí)，沒(méi)能創(chuàng)造出新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，只能導(dǎo)致潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的下降和資產(chǎn)泡沫的產(chǎn)生。日本70年代、80年代的兩次升值，都使得日本潛在的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率在下降。中國(guó)當(dāng)前的匯率升值壓力，有勞動(dòng)生產(chǎn)率提高方面的原因，但主要是美國(guó)過(guò)于寬松的貨幣政策與世界動(dòng)蕩所致，金融性因素明顯。有鑒于此，中國(guó)可考慮在保持匯率對(duì)美元相對(duì)穩(wěn)定的前提下，重新回到美國(guó)危機(jī)前匯率適度波動(dòng)的區(qū)間。
　　當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力減弱時(shí)，寬松的政策(包括財(cái)政、貨幣和金融政策，特別是寬松的貨幣金融手段)，容易引發(fā)泡沫。而匯率升值后的政策搭配，對(duì)保持宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)，尤其是防止出現(xiàn)泡沫，具有重要意義。改革措施和宏觀政策的搭配不恰當(dāng)，是日本產(chǎn)生泡沫經(jīng)濟(jì)的重要宏觀原因。為應(yīng)對(duì)幣值升值壓力，需要積極的財(cái)政政策來(lái)為市場(chǎng)尋找新的需求、技術(shù)創(chuàng)新和對(duì)外投資等提供支持，但不能過(guò)于寄托寬松的貨幣政策手段，提供虛假的需求刺激。

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