內(nèi)地在香港上市的民營企業(yè)股價要漲一起漲、要跌一起跌，這似乎已成為一種規(guī)律。尤其是最近因楊斌個人的一起一落，“歐亞農(nóng)業(yè)”的股價也緊跟著一起漲跌。經(jīng)過香港股市的傳送機制，這種波動便成了民企股票在香港的一次全面性小地震。

　　為什么這些民企股會一損俱損呢？是香港股民不理性？是民企上市公司更“壞”呢？還是因為中國上市公司整體上的不透明，使在香港上市的民企股票首當其沖地成為犧牲品？有什么市場制度機制可幫助改變這種現(xiàn)狀？

　　時下關(guān)于民營企業(yè)眾說紛紜，褒貶不一。一種主流的觀點是將民企在香港股市上的經(jīng)歷解釋成“民企更壞”的佐證。筆者認為，民企股價的經(jīng)歷并不是由民企單方面造成的，而是中國證券市場和上市公司的整體不透明所造成的。在目前上市公司信息呈整體“渾濁”的情況下，民企一方面可能無法在信息披露上比其它公司超前太多，另一方面它們也成為整體信息渾濁的受害者。

　　為什么呢？從根本上講，這是由證券交易的本質(zhì)所決定的。尤其在信息披露差、市場不透明的情況下，如果不在制度機制上改進，這種“一損俱損”的現(xiàn)象只會進一步演變成一種惡性循環(huán)，迫使真正績優(yōu)的民企退市。

　　道理很簡單，股票交易的對象是一種證券、一紙票據(jù)，是一種無確定相對人的金融合同。買下股票后，你得到的是一種未來可能獲得、也可能不獲得任何現(xiàn)金收益的權(quán)利，而不是一種實物商品（比如，毛線衣）。如果你買的是毛線衣，你可看看其式樣、花色，也可試穿幾次，還可檢查其針線功夫的優(yōu)劣。買股票呢？正因為你買的是一種未來可能得到現(xiàn)金收益的權(quán)利，而未來是隨機的、充滿著不確定性，因而唯一能幫助你判斷股票價值（或者說，“現(xiàn)金收益權(quán)利”的價值）的是關(guān)于股票發(fā)行公司的信息。如果所有上市公司提供的信息都是不明不白，或是不充分，或是有些公司提供真的而另一些公司提供假的信息，這就會使投資者無所適從，無法對股票作判斷，無法區(qū)分優(yōu)劣。于是，只要“歐亞農(nóng)業(yè)”或任一民企有動蕩，所有民企跟著波動，產(chǎn)生連動效應(yīng)。

　　在一遍渾水中股民無法區(qū)分不同股票的優(yōu)劣。那么，后果如何呢？—— 后果是“劣幣驅(qū)趕良幣”，甚至是市場關(guān)閉。道理是這樣的，當張三無法區(qū)分股票的優(yōu)劣時，一個正常理性的張三會每只股票都買（或者，每只都賣），以此來減小因信息不透明而產(chǎn)生的不確定性對其投資業(yè)績的負面影響（亦即，以此來減少風(fēng)險）。既然如此，張三為任何一只股票愿意付的價格也都基本一樣。這使劣股價格相對其應(yīng)有價值而言過高，優(yōu)股價格則太低。因為得不到好股價，真正績優(yōu)的上市公司就會選擇退市，使證券市場上剩下的上市公司都為績劣的。一旦好的民企選擇退市或者干脆就不上市，股民們對剩下的上市民企更是全面不看好，導(dǎo)致股價進一步下跌，迫使原來業(yè)績“較好”的公司也退市。如果這種惡性循環(huán)繼續(xù)下去，民企股市（甚至整個股市）只能最終關(guān)閉。

　　大陸民企在香港股市上的經(jīng)歷并不能說明民企本身比國企更不可信（事實上，在深、滬兩所上市的公司中已被證監(jiān)會認定有虛假陳述的基本都是國企背景的公司），而是中國公司和證券市場整體缺乏透明、缺乏誠信之后果的具體表現(xiàn)。面對這種不加區(qū)分地拋售民企股票的事實，可能的反應(yīng)有多種。第一種是中國企業(yè)選擇更加少披露，不僅自己更加“閉口不談”，也不允許媒體追蹤報道（正如最近幾家上市公司起訴財經(jīng)媒體和證券分析師所表明的那樣）。這種選擇當然只會使上市公司的信息變得更“渾”，使投資者更加無法區(qū)分優(yōu)劣。結(jié)果，我們已看到的民企股價連鎖反應(yīng)只會越加嚴重。

　　另一種選擇是民企和國企上市公司都增加信息披露、作更準確、全面、完整的信息披露；
同時，政府鼓勵、法院保護媒體作更廣泛、更自由的質(zhì)疑報道。如果要改變民企股票目前的遭遇，加強媒體對企業(yè)的監(jiān)督、增加上市公司的透明度并從司法上加大虛假陳述（和有意不陳述）的成本是唯一的出路。

　　《中國新聞周刊》2002年11月11日

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