主　題：美國次級貸款危機

　　主講人：左大培（中國社會科學院經(jīng)濟研究所研究員，著有《混亂的經(jīng)濟學——經(jīng)濟學到底教給了我們什么？》、《不許再賣——揭穿企業(yè)“改制”的神話》、《內(nèi)生穩(wěn)態(tài)增長模型的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)》、《經(jīng)濟增長理論模型的內(nèi)生化過程》等。）

　　時　間：2007年8月26日星期日下午3:00

　　地　點：北大資源賓館三層1308室　烏有之鄉(xiāng)書社

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　　次級貸款危機問題非常專業(yè)，技術(shù)性問題，我得涉及一些，但不排除一些技術(shù)性的問題我可能會講錯，起碼不太準確。來聽的人里頭我估計會一些比較專業(yè)的人，如果有問題，你給我提出來。

　　《財經(jīng)》上的幾篇文章寫得還不錯，把大概的事情給大家說了一下。我今天結(jié)合《財經(jīng)》上這篇文章，談?wù)勎覍�這個問題的看法。對危機本身我不多談，只不過把一些概要講一下而已。主要是是談一談和這個危機有關(guān)的一系列問題，包括中國的問題。

　　我今天的報告分兩部分：第一是有關(guān)美國次級貸款危機本身的原因、后果等等；
第二個問題是美國次級貸款、美國的經(jīng)濟與中國的經(jīng)濟有什么關(guān)系，或者對我們思考中國經(jīng)濟問題有什么重大的啟發(fā)作用甚至可以說論證作用。

　　我先把最后的結(jié)論給大家說，就是我一看到次級貸款非常高興，倒不簡單說是美帝國主義又出了一次毛病，最主要是次級貸款問題證明了我大概從九九年開始，我們這幫新左派經(jīng)濟學家特別是我和韓德強是怎么出來的，就是批判加入WTO的這套思路，這套全球化思路。那么這套全球化思路的基本思想（也就是我們反對的）是什么？也就是一些人所講的：美國經(jīng)濟好的不能再好，所以我們只有向他投降，向他拍馬屁，才能活下去。

　　現(xiàn)在這次次級貸款，把這些泡沫，沒說徹底搓破，也搓的差不多了。在這些問題上，余永定（社科院世界經(jīng)濟政治研究所的所長）和我們有共同觀點。他不是非主流，也不是新左派，是明確跟我們劃清界限的。但是有關(guān)這對外經(jīng)濟政策一系列問題，他的基本思路和我們是一樣的，甚至有些問題上比我們還激進。我有一次給他打電話，他就說看這幫鼓吹全球化的人還有什么話講。為什么呢？就是我即使對這個次級抵押貸款危機本身有些技術(shù)性的問題我可能講得不太準確的話，但我最后講得這個問題那誰也抵賴不過去。不談這個問題的人，要么他是根本就不懂；
要不是他沒法談的東西，干脆躲開。所以我重點是放在后面。

　　1．危機的出現(xiàn)及延伸

　　次級抵押貸款危機最近這一個月——八月份（現(xiàn)在這個八月份快過完了）鬧得非常厲害，歐洲股市大跌過，美國股市大跌過，大跌也不是哪一天，跌一陣了，就有人出來救市。救了以后，好幾天又有跡象要跌，然后又有人救。誰來救呢？中央銀行，除了中國以外，重頭中央銀行全出來救市了。救市就所謂注入資金，這個注入資金，和我們通常講政府隨便給你錢不是一回事，和改組、重組也不是一回事，不簡單是中央銀行借錢。中央銀行借錢就是向社會上發(fā)錢，銀行出現(xiàn)了流動性危機，資金周轉(zhuǎn)不開了。那么你拿著票據(jù)到中央銀行來抵押，或者實在不行，可能有個別哪一大銀行不行了，也就是說資金周轉(zhuǎn)不過來。一個辦法，借，而且這種借是隔夜的�；蛘唔敹鄡蓚�禮拜之后就收回。但是做過企業(yè)的人都知道，關(guān)鍵時刻一分錢難倒英雄漢。資金鏈突然斷裂的時候，誰能給我錢過這一天就行。所以說中央銀行出來注資。它們規(guī)模特別大，幾千億的注。我們不能低估了西方中央銀行的管理水平。那你就應該明白，如果不是到了他們認為現(xiàn)在國際金融市場很危急，而且很可能有一個很大的宏觀影響，波及整個世界經(jīng)濟，是不會這么大手筆出來做這些事情。也就是說這次危機非常嚴重。但實際上這次危機始于今年三月份，說白了也就是危機開始爆發(fā)了。危機醞釀的開端肯定早于三月份。我們看看文章中所講得事變的演變過程就知道。我今天講次級抵押貸款危機本身是想盡可能清楚地給大家捋出一條線索，看看它是怎樣一個過程。

　　真正出現(xiàn)危機始于今年三月份，美國第二大次級貸款的公司因瀕臨破產(chǎn)，在美國證券交易所停牌，停牌肯定是資不抵債。在美國，作為一個行業(yè)的第二大企業(yè)瀕臨破產(chǎn)，往往預示著這個行業(yè)本身出現(xiàn)了重大危機。以它為標志，整個次級貸款市場發(fā)生了危機，稱為次級抵押貸款市場風暴。也就是講這個行業(yè)一大批企業(yè)垮掉。這個行業(yè)也同時拖累了一大批其他行業(yè)。第三，這兩個效應加在一起。即全行業(yè)虧損，同時把關(guān)聯(lián)行業(yè)拖得要命，在金融市場造成了巨大的恐慌�？只啪涂赡茉斐烧麄�經(jīng)濟的大問題。西方發(fā)達國家的三大銀行：美國、日本、歐洲不聯(lián)手出來救市，就可能使得整個經(jīng)濟衰退，重現(xiàn)類似二十世紀三十年代初的經(jīng)濟大蕭條，決不是危言聳聽，肯定是有可能的。其實美國已經(jīng)從好幾次衰退的邊緣救過來了。救過來的原因就在于美聯(lián)儲和中央銀行看到不行了就注點水。說白了就是讓我們中國流出國外的資金買了他們的注水肉，這水是美聯(lián)儲老板注進去的。

　　下面講次級抵押貸款是怎么回事。這個是最業(yè)務(wù)的地方，我也不敢說我講得都對。在中國，現(xiàn)也有了消費信貸。消費信貸的最大頭是什么？貸款買房子。中國現(xiàn)在也學貸款買房子，本來在銀行業(yè)來說，我貸給買房子人的貸款，拿他買來的房子做抵押。西方國家很制度化，信用貸款非常非常少，一般都得有抵押。抵押當然有各種各樣的，比如說你可以拿企業(yè)的股票抵押，但是什么東西抵押的質(zhì)量最高呢？一般都是房子。你拿股票來抵押，明天這個企業(yè)可能就倒閉了，那股票還有什么用，現(xiàn)在上市停牌的企業(yè)有的是，房子跑不了。中國人都明白房地產(chǎn)這個，置業(yè)最主要的就是置房子、置地，抵押也是最優(yōu)良的東西，到時候不行把房子拿來，過戶轉(zhuǎn)到我這兒。

　　即使在房地產(chǎn)抵押貸款上也同樣存在資質(zhì)問題。中國現(xiàn)在也在學這個，引進美國的征信系統(tǒng)，最后每一個人都慢慢地有一個記錄，你這個人歷史上如何，有沒有不還貸的前科，有過的話就是信用不好，信用上有污點。美國人根據(jù)兩條，一個是你信用上的資質(zhì)，你的信用程度，過去一直有良好的還貸記錄。第二是考慮你的還貸能力，根據(jù)你干什么活，掙多少錢，有多少財產(chǎn)。這些東西合起來給你這個人打分、評級，你是第幾級信用資質(zhì)。就是借錢給你買房子，而且這個房子要抵押，就在這種情況下人家還是要分級的，優(yōu)級的和不優(yōu)級的。次級抵押貸款就是不優(yōu)級，就是較差的。

　　現(xiàn)在看美國人這么分級確實有道理，優(yōu)級的又有還貸能力，又有還貸的信譽。所以很難出問題。次優(yōu)是還貸能力也不行，還貸的信用也不行�，F(xiàn)在看這樣打分是有道理的�，F(xiàn)在真出問題了，就是借的錢不一定能連本帶利地還回來。為什么不能連本帶利地還回來？兩個層次的問題，第一個層次，借錢的人可能不還錢，為什么找你抵押。一般來說在美國銀行做的業(yè)務(wù)，你抵押財產(chǎn)的價值應該等于將來還本付息的概念。道理很簡單，你這個人賴賬不要緊，中國有一句老話，跑得了和尚跑不了廟，房地產(chǎn)押在我這兒，收回來就完了�？墒乾F(xiàn)在的問題是什么？現(xiàn)在大量的問題是你收回來的這個房地產(chǎn)也抵不上原來借給他的債。為什么？房子價格掉下去了，你借錢給他的時候評估的也沒騙人，隨便舉個例子，這個房子確實在市場上能賣150萬，現(xiàn)在這個房子是120萬，你這個人抵賴了，我把你的房子收回來了。但是我就是把你的房子賣掉了，也就才120萬，還差30萬。說白了就是把房子收回來也抵不了賬�，F(xiàn)在問題是什么呢？美國的金融體制復雜得多。在我們中國大家知道消費信貸，發(fā)住房抵押貸款的是銀行，到時候賴賬，給銀行增加點壞賬，但現(xiàn)在美國不是。美國的銀行沒有直接為這個問題掉進去，掉進去是一系列其他的機構(gòu)。為什么？這就是美國從20世紀80年代以來衍生金融產(chǎn)品越來越多，多到眼花繚亂。大概描述是這樣，首先，銀行放了貸款，但是現(xiàn)在美國的銀行要提高他的資本充足率，就是銀行自有的資本金和整個資產(chǎn)的比例都力爭減少自己的資產(chǎn)，你發(fā)的貸款是你的資產(chǎn)。怎么減少？一個辦法是找社會上，誰愿意把我的貸款買去，貸款是可以買的，這就是金融風險。買貸款很簡單，你把我的貸款資產(chǎn)拿去，就算你的了，包括將來還賬都是你拿去了，當然你得掏錢，就是現(xiàn)在把錢給我。你給我錢，銀行兩頭就都清了，資產(chǎn)減少了，轉(zhuǎn)出去了。

　　下面買去的是什么人？大概就是次級抵押貸款企業(yè)。現(xiàn)在知道美國情況的人跟我說，美國現(xiàn)在真正掙錢的行業(yè)，特別是高薪行業(yè)就兩個：一個是高科技，一個是金融。這種高薪的地方，第一是需要高水平，第二也存在高風險。這種公司出錢把貸款買下來，問題是什么？這些公司問題非常大，買貸款要有錢，錢從哪兒來的？是借來的，是短期貸款，可能三個月你就要還。所有的資產(chǎn)都是貸款，三個月以后就沒有了，做企業(yè)的人多困難。但是他們就敢干，為什么？敢這么辦企業(yè)是因為現(xiàn)在掙錢的幾率非常大，他們基本上都是典型的借債，這邊借短期貸款，那邊就去買銀行的貸款。短期貸款短到什么程度？烏有之鄉(xiāng)轉(zhuǎn)載的一篇文章，他在的公司全部資產(chǎn)只有2%是資本金，98%是短期貸款。你想這么一個企業(yè)，等于說100%是借貸款運轉(zhuǎn)的。所以他必須行動非常快，這頭買來了銀行的房地產(chǎn)貸款，這頭就得另外籌資，你籌不到資就得還老債。你想短期貸款，一個月，兩個月，不斷地漲息。怎么辦？發(fā)債券。他們做的基本業(yè)務(wù)是什么？借來了短期貸款，然后買來銀行的房地產(chǎn)貸款。這個房地產(chǎn)貸款是能賺錢的，人家買的時候當然算過一大筆賬。他們賺錢的幾年到什么程度？一年整個資產(chǎn)的利潤1.5%，你知道資本金只有2%。2%的資本金，1.5%的利潤，那就是75%的利潤。

　　買來了就發(fā)債券，買下來以后依據(jù)這個資產(chǎn)打包，大概就是把各種資產(chǎn)弄到一塊兒，算一個收益，然后向外推銷。說你們買我的債券吧，我保證給你4%的回報，回報率大大地高。我想很多人都會買的，這個債券回報挺高的。他只要把債券賣出去，第一步的任務(wù)就完成了，當然他把債券賣出去的錢還短期貸款。只要把短期貸款還了問題就不大了，因為債券可能是長期的，十年期也保不定。這樣的公司頭幾年不斷擴張，大概五年中他們的規(guī)模擴大到四位。當然你要擴大就得不斷地進新的流動資金，這邊買房地產(chǎn)貸款。房地產(chǎn)貸款都是長期的，誰買房子不是十年二十年的貸款。然后發(fā)債券，還短期流動資金，好像很賺錢的一個業(yè)務(wù)。

　　現(xiàn)在危機爆發(fā)，問題就出在收不回錢來，債券就不能償付了。他們的賬肯定都算好了，我哪一年從貸款上收回多少月供，這個月供肯定要給我償付債券，不管是分紅還是利息，然后剩下的是利潤，人家肯定算好了。這一套算，不管數(shù)學算得多精確，就一條不行，到時候人家不還錢了，你那套算盤就成空了。借了房地產(chǎn)貸款那幫人不還錢了，就完了。當然了，我可以把房子收回來，但是老問題還在，比原來借的時候的房價跌了，賣不去這些錢了，危機就從這兒來了。這個危機，其實說白了還是我剛剛說的危機，和銀行大量的房地產(chǎn)貸款壞賬造成銀行危機。其實本質(zhì)是一個，只不過是美國現(xiàn)在做的比較高，現(xiàn)在已經(jīng)不是銀行了，銀行已經(jīng)把這些事轉(zhuǎn)給這些公司了。這次危機從這兒爆發(fā)。但這整個過程不可能是一天的事，是逐漸的，長期的。只不過是現(xiàn)在這個危機程度已經(jīng)很嚴重了，大批大批的公司出了問題，這才真正有可能引起大家關(guān)注了。通常來說，銀行貸款，包括金融機構(gòu)貸款有壞賬是很正常的，西方國家哪一個銀行保證一點壞賬沒有，出了一兩筆不能就說出了問題，也不會導致社會對你喪失信心。肯定是說這種不還錢的問題越積累越大，我們看到第二大次貸企業(yè)，就是新世紀公司都不行了，當然華爾街日報說那些小企業(yè)倒得一片一片的，到這個狀態(tài)下就有問題了，對這個行業(yè)信心沒有了。在金融上表現(xiàn)為大家對債券沒有信心了。

　　所以說危機爆發(fā)，依據(jù)次級抵押貸款打包發(fā)行債券的按揭貸款公司陷入危機，第一個根本的問題是壞賬，貸款收不回來。第二個，由壞賬帶起來陷入流動性危機。債券發(fā)不出去，那些公司要倒閉的。

　　 他們倒閉不要緊，問題在于他的債券，被美國的大批的有名的基金，甚至是一些投資的大資金，像加州公務(wù)員基金，大量地持有，還有外國的基金大量地持有，還有中國銀行現(xiàn)在也承認了，有98億的持有。有些人買了基金，據(jù)我知道買基金的人要天天查，因為我對你的基金不放心�？茨氵@個基金手里持有什么資產(chǎn)，如果你持有一堆濫資產(chǎn)，這些資產(chǎn)進來是要完蛋的，買基金的人一看你持有一堆濫資產(chǎn)，認為你這個基金不是好東西，那我得趕快逃走。怎么逃走，開放式基金我要求收回，封閉式的，我把你的基金轉(zhuǎn)讓賣出去。但是你想這種東西是全社會性的，大家都要求收回，你想收回別人也想收回，你想賣出，別人也想賣出。這些基金，第一個，(點擊此處閱讀下一頁)

　　封閉式基金，轉(zhuǎn)讓價格暴跌。第二個開放式基金，問題更大，人家要收回你不能不收回，你有那么多錢不收回嗎？流動性發(fā)生重大危機，這就是危機的第二部分。

　　現(xiàn)在我們說八月份爆發(fā)的危機是第二個，問題已經(jīng)演變成大家對持有抵押貸款公司債券的基金喪失了信心，就是說第一部分是三月份發(fā)放次級抵押貸款的公司，從銀行借貸款的公司逐漸出問題，標志性的一個公司出了問題。到八月份，由于不斷地有按揭貸款的公司完蛋，持有按揭貸款公司債券的基金被殃及。

　　美國和歐洲國家，很多基金背后有背景，就是某一個著名的投資銀行管理的，甚至持有基金的股份創(chuàng)辦的，這個是我不太清楚的地方，人家說可能是法律的規(guī)定，也可能是慣例，也可能是出于維持自己的聲望考慮，這些管理基金的投資銀行往往是不得不出來救急的，基金本身沒錢了，銀行背后的，就是幕后的大股東再出來救你。但問題是紛紛贖回，基金量得多大，我不太清楚的是數(shù)字。西方銀行其實相對整個國家股市來說都是挺小的，再大的銀行相對整個股市的規(guī)模來說還是很小的，哪有那么多錢。但是大家都知道，如果任由這種危機發(fā)展下去，今天是基金倒掉，基金不能贖回了，明天是各個銀行被基金拖倒掉，那么后天可能就是大家對所有銀行都喪失信心，因為銀行倒閉了，那就是有名的西方19世紀經(jīng)濟危機那一幕。有兩個銀行倒閉，所有的人都到銀行提款，那結(jié)果怎么樣？擠兌，銀行全完蛋。美國30年代大蕭條，確實都是這樣的，這是危機的擴散。誰在這方面的研究是專家呢？美聯(lián)儲主席伯南克。伯南克是做學術(shù)出身的，我們講宏觀經(jīng)濟學都要講到伯南克經(jīng)典的幾篇論文，他的論文就是研究這個的，30年代的危機是怎么擴散起來的，一個基本論點就是這個危機為什么會搞得那么嚴重，就是因為擴散，把銀行弄垮了。怎么弄垮的？就因為恐慌拖垮的。新自由主義經(jīng)濟學有個有名的代表叫弗里德曼，前不久才去世。他去世前不久，伯南克有一次什么機會上拜見了他，伯南克當時已經(jīng)是美聯(lián)儲主席了，所以他講話是代表美聯(lián)儲，不是代表個人說。他說，我們大家認識到你是正確的，我們當時錯了。弗里德曼正確在哪兒？50年前和40年前有一本有名的書，《美國貨幣史》，經(jīng)過仔細的案例研究，認為30年代大蕭條那么嚴重是因為美國的銀行系統(tǒng)垮了，最主要的是美國的貨幣數(shù)量急劇萎縮導致了經(jīng)濟危機這么嚴重。伯南克說這個垮了責任在美聯(lián)儲，因為美聯(lián)儲當時實行了緊縮貨幣政策，沒有及時注入資金，就是我剛才說的沒有搞注入資金這一套。所以伯南克當時是代表美聯(lián)儲講的。我們錯了，你是對的。但正是因為有了你，我們以后決不會讓這種事情再發(fā)生。不會讓它再發(fā)生就是說我看到一個危機可能把我們整個銀行系統(tǒng)拖垮的話，我一定要擴張貨幣，注入資金，決不讓它擴散下去，這就出現(xiàn)了八月份的救市。

　　現(xiàn)在這個市救沒救完還是一個問題，因為到上禮拜美國的股市還曾經(jīng)出現(xiàn)過下跌，就是說8月8號到9號幾大國家的，歐洲中央銀行，加拿大中央銀行，最后日本、美國都注資，這個注資金額到現(xiàn)在算一算，大概有五千億美元了，注了這么多資。本周你們看看美國股市記錄，也還是有大跌的。美聯(lián)儲現(xiàn)在的救也不是盲目地救，就點剎車，點一下，救一救。不是要多少錢給多少錢，他的意思是什么，如果這次能止住就不再動了。結(jié)果止不住，又跌了，跌了以后再點一下。現(xiàn)在的股市出現(xiàn)了這么一個狀況。這場戲到現(xiàn)在沒完，大概來說可能就是8號、9號前后，我曾經(jīng)打電話給余永定問過這件事，他說恐慌過了。實際上恐慌才開始，那次救完以后還出事，然后又救。當然也是因為他們救的力度不夠，你就敞開了，你要多少錢就給你印多少錢，肯定一會兒就救完了。他們沒有，因為他們有另一方面的考慮。這次事，你們出事的人都是有責任的，你為什么買按揭公司的債券呢？現(xiàn)在證明你是錯誤的，是還不了的。按揭公司為什么把銀行的貸款接過來，也證明你干的業(yè)務(wù)是錯誤的。這種情況下，按照我們說的典型的市場經(jīng)濟的規(guī)則，自己做事自己承擔，你應該垮掉。但是他們不僅沒垮掉，中央政府還來救。這就是咱們現(xiàn)在講的話，政府不干預市場。到這個時候你們看看，你看到時候政府干預不干預。怎么不干預？一到這個時候你不讓政府干預他都要干預。我隨便給你們打賭，一個非常大的基金，就準備垮掉了，就不管，你看政府管不管。不行，我還得救你。因為你垮掉了，你就把整個市場的信心弄沒了。你這么救，留下很壞的惡果，就是這些搞基金的人就有數(shù)了，就干吧，出了事有人救。所以他們也不想徹底地救。但是現(xiàn)在的情況是你不救，他就垮，救了就把這幫人慣壞了。所以現(xiàn)在就矛盾著。救著也不想救，意思是也讓你吃點虧，但我不能為了你把這個經(jīng)濟拖掉。

　　現(xiàn)在我講按揭公司的原因在哪兒？原因是按揭公司他持有的次級抵押貸款，他買下來了當然是能掙錢，因為你要給月供，其實就包含了銀行的利息，他就掙這筆錢。次級抵押貸款，他從持有的次級抵押貸款的資產(chǎn)上獲得的收益，就是你們借錢這幫人給他交的月供，不能滿足他還賬的資金需要，因為他是用短期流動資金來的，不是自己的資本金，不能滿足他的。結(jié)果就是中國企業(yè)界都知道的事，資金鏈斷了，或者干脆就是賠光了。你想你有2%的虧損就把這個資本金賠沒了，2%就是壞賬稍微多一點，有2%的不還錢，你肯定是2%賠掉了。4%的人不還債那你就完了，資本金斷了，資金鏈又斷了，現(xiàn)在再發(fā)債券沒人買。

　　當然，最根本問題就是資產(chǎn)收益小于資金成本。本來算賬沒算錯，按他算的賬，把按揭貸款買下來，還本付息的收益，比我資金成本要高，但是關(guān)鍵有一個前提假設(shè)，假設(shè)是不還貸的概率非常低，不還貸的程度很低，可是現(xiàn)在的問題是不還貸的程度很高。那就要賠了。

　　次級抵押貸款到底有多少？這篇文章里有一個數(shù)字是說，次級抵押貸款在2000年有一千多億美元，現(xiàn)在從數(shù)字上看是五千億到六千億，其實在歐洲國家，特別是在美國并不算多，因為美國的GDP一年十幾萬，就按這個GDP比有不算多少錢。我們中國現(xiàn)在的外匯儲備是一萬三千億，明年發(fā)個國際主義說我援助你，不用掏一半，就給所有的抵了，而且關(guān)鍵是這五千億不可能全不還了。你把那個房子收回來，就是房子價錢掉一半，打半折還能收回一半，那還是2500億，那你虧的肯定超不出2500億。第一個次級抵押貸款數(shù)字本身不太大，現(xiàn)在能拿出的數(shù)字五六千億，當然有人估，最大數(shù)字也沒超過兩三萬億。美國一年的GDP還十來萬億呢。而中國外匯儲備還一萬三，這樣一比沒多大。這里頭虧損有一個估計，大的估計時候是一千多億，小的時候是四五百億。我們一年出口七八千億，問題就是什么呢？現(xiàn)在的基金，這么一點小東西就會引起這么大的爭議，虧損沒有虧大大，但是1%的虧損導致這么大的振動。

　　這里頭我再揭示一個簡單的道理。像這種次級抵押貸款一般都是被人看成是創(chuàng)新。最近20年西方國家的金融創(chuàng)新無計其數(shù)，咱們知道各種各樣的金融衍生產(chǎn)品。這些衍生產(chǎn)品出來基本上都是衍生產(chǎn)品開始大量發(fā)展的時候，就有很多人警告，認為這些衍生產(chǎn)品是高危險，加大了金融系統(tǒng)的不穩(wěn)定，會導致金融系統(tǒng)出很多問題。但是發(fā)明這個金融衍生產(chǎn)品的這些，就是這些銀行、金融機構(gòu)，甚至一些金融家，就認為這個衍生產(chǎn)品是增加整個經(jīng)濟的效率，增加整個經(jīng)濟的穩(wěn)定性�，F(xiàn)在看效率我沒法說，可能是有效率，但是有一點，說它減少了經(jīng)濟系統(tǒng)的風險，我沒看出來。傳統(tǒng)上，沒有衍生產(chǎn)品的時候就是銀行貸款給你，然后你不還錢，銀行流動性危機。現(xiàn)在銀行沒事，美國即便有幾個銀行有事，中央銀行救它。也是因為這些銀行去救它旗下的那些基金，把那些基金買了，買了按揭公司發(fā)的債券，是這樣的連帶關(guān)系。不是說銀行本身的壞賬，那沒有。所以我個人看，這個金融衍生產(chǎn)品恐怕沒有減少風險。

　　如果單純是銀行系統(tǒng)的，幾個大銀行出這么一個壞賬的話，我想中央銀行用不著動用這么多的資金來補救這些東西，你虧多少我給你補多少。說到頭，咱們就是說縱容這幫人，我虧多少我給你補多少。所以我想簡單地概括，我個人認為現(xiàn)在的這種金融創(chuàng)新，所謂衍生金融產(chǎn)品，減少了從事交易的個別人、個別機構(gòu)的風險，暫時能夠減少，這是肯定的。像銀行，我把貸款賣出去了，賣給按揭貸款公司了，我倒是沒有風險了，這是從個人角度上是減少了風險，但是它把風險分散給全社會，而且是通過金融市場分散給全社會。這個分散法實際上是讓整個經(jīng)濟跟著他們擔風險，而且這個中間的過程，這個金融市場，增加了它們的風險。搞衍生產(chǎn)品的單個人、單個企業(yè)來說，那是大大地好，減少了我的風險，甚至一點風險沒有了。但是整個經(jīng)濟的風險，包括市場的風險急劇地加大。

　　第二個最大問題是什么？它增大了信息的不對稱。通常我們說需要銀行什么，需要銀行監(jiān)督，監(jiān)督貸款人。上銀行借款的人的資信怎么樣�，F(xiàn)在一旦有了衍生產(chǎn)品，其實你閉著眼想，銀行也明白，我放點濫貸款不要緊，關(guān)鍵是動員誰來買。我明知道我這個貸款不怎么好，但是我告訴你沒事，我有的是辦法把它弄得好。當然第二部分的人也不害怕，我買進來一個濫的，我只要轉(zhuǎn)賣給別人了，可能中間還加了一塊。買按揭貸款的公司把它變成債券了，只要有人把債券買過去，倒霉的就不是我。將來我的公司倒閉了，我又沒有什么資本金，我怕什么。說到頭，這樣的金融衍生產(chǎn)品這么發(fā)展，我做一個非常慎重的學術(shù)講法，起碼有一個嫌疑，增加了而不是減少了整個經(jīng)濟中的信息不對稱，恐怕是增加了經(jīng)濟危機。

　　怎么把債券賣出去？不容易。美國有機構(gòu)，來評級，打AA級�，F(xiàn)在就揭露出來了，美國自己的報紙揭露出來了，說評級都是耍鬼的，美國政府給他施加了壓力，把債券提高點�，F(xiàn)在危機怎么產(chǎn)生的？就是因為這些債券老出問題，老是還不上。你要是穆迪的老總也要想我不能再給他這么高級了，如果老給這么高級，那以后誰信穆迪。到這個時候就往下調(diào)級，這就完了，整個垮掉了。原來是最好級的，現(xiàn)在變成次好，甚至變成最壞級，那誰買。買者只看你的評級，你叫他弄懂，買家懂嗎？如果真弄得懂就自己貸款了。他不會的，他都是信任你。所以說加大了信息不對稱，而且造成了很多機構(gòu)在這中間玩手法，實話說，現(xiàn)在可以回頭攻擊你，你當年干什么去了？你等了這么多機構(gòu)還不了債券了，甚至倒閉了，你再把它那個債券評級調(diào)下去。你當年干什么去了？說明你當年的評級是不可信的。他們這么做是受了美國政府的壓力，這就是我們說的一條，美國的財政部聯(lián)手，很多事情現(xiàn)在看得很清楚，確實有聯(lián)手行動。你想鮑爾森動不動來中美聯(lián)席會議，就是叫你開放金融市場。開放金融市場無非兩條，中國的最好資產(chǎn)，最賺錢的，真正賺錢的資產(chǎn)得讓我買，包括你的國有企業(yè)，我想買誰買誰，目的是什么？賺錢。然后我美國最濫的資產(chǎn)，你得讓中國消費者去買，當然我沒強迫你買，但是我這中間有辦法騙你。施加的壓力，叫他們把評級打高，第二個是相對應的很多銀行，很多按揭公司耍了手法，是什么？他發(fā)的債券，他打的包很多，打的包里頭做了鬼，賣給美國人的包是一種包，那個包是真正虧不了的包，賣給中國人的是另一種包，是虧的可能性大的那種包，我自己心里清楚那種包。不光是中國，賣給發(fā)展中國家，為什么？發(fā)展中國家水平低，就是相信美國的資產(chǎn)就是好，咱們這種發(fā)展中國家不少人認為美國資產(chǎn)就是好。

　　2．危機的后果

　　第二個問題，危機的后果。國內(nèi)咱們這么說，現(xiàn)在看得很清楚，總歸是有損失的人，誰買了債券誰損失，誰叫你買了人家的債券，人家還不上你就倒霉。但是國際上的后果也很嚴重。很明顯的，歐洲、加拿大、澳大利亞和日本的很多債券持有者受的損失肯定是很大的，因為美國的這些按揭貸款公司這邊把銀行的貸款買下來，那邊發(fā)債券，這個債券被大量的國際金融機構(gòu)當作好資產(chǎn)買，也不只是發(fā)展中國家買，國際上同樣對美國存在一種崇拜，他照樣買。買完了以后，現(xiàn)在人家公司倒閉了，你的債券怎么辦？導致有名的巴黎銀行手下三個基金受產(chǎn)生危機，為什么？肯定是這三個基金持有大量美國次級抵押債券�，F(xiàn)在美國的這幫基金的持有人一看不行，我得趕快收回。結(jié)果把巴黎銀行拖得幾乎要倒閉。到什么程度？巴黎銀行宣布，這三個基金不做業(yè)務(wù)了。既不讓你申報，也不給你贖回。為什么？巴黎銀行，你贖回，它背后的投資基金得往里送錢，避免基金倒閉。最后一直到中央銀行出來給你注錢，以防倒閉�？赡芫褪亲蛱爝�是前天，這兩天巴黎銀行才宣布恢復贖回。很簡單，就是這個恐慌過去了�？只胚^去了不等于你的虧損就沒了，說簡單了，大家一窩蜂跑去贖回可能過去了，巴黎銀行，澳大利亞最大的什么投資銀行，下邊幾個大基金，德國的什么銀行，等等，都進去了。所以導致他們每一個國家的金融市場都發(fā)生過危機，(點擊此處閱讀下一頁)

　　因為每一個國家都有這樣重大的金融機構(gòu)陷在里頭，都導致動蕩，都導致這種贖回，拋掉股票等等�？傊�一句話，恐慌，導致了中央銀行注資。起碼先把恐慌接過去。我回頭講一個隨便的話，這個道理我十年前就想通了，十年前很多人就說中國的銀行壞賬非常厲害，壞賬是百分之多少，我說百分之多少我都相信，60%我也相信。但是你說中國銀行非完蛋不可，我說完不了。很簡單，其實理論家都承認，中央銀行做最后貸款者，大家一窩蜂地提錢，我的錢已經(jīng)虧了，壞賬收不回來，怎么辦？中央銀行來貸款，肯定救過來，全救過來。但為什么很多國家最后還發(fā)生金融危機呢？大家知道很多金融危機，第一個是政府政策指導失誤，典型的是美國人，30年代大蕭條的時候，越是緊，大家越到銀行提款，美聯(lián)儲越收縮信貸，不是給你發(fā)貸款，還收回，那不是雪上加霜嗎？

　　如果大家都來提外匯，比方說現(xiàn)在開放資本市場，你們有美元存到中國的銀行，然后來提美元，那問題大了。因為美元不是中國的中央銀行想印多少就印多少。你們國家總共那點美元，等到你們把外匯儲備都提完了，還有人手里握著外匯存款單，這個外匯叫你們弄掉了，借給誰不還了，沒辦法了。其實現(xiàn)在世界上最大的問題是什么？最根本的問題是什么？一個是外匯，外匯要頂住，中央銀行可以賴賬，我不讓你提了。我在中國流動人民幣，你提美元，巴黎銀行可以賴賬，先不贖回，現(xiàn)在不給你提，等什么時候有美元了再給你提，就這樣的。但這樣做，就怕什么？你這個國家如果有貿(mào)易逆差，要進口大量的東西，老百姓說好你這樣弄，下回我有錢也不往國內(nèi)存了，都弄外國去。本來為什么存？我將來肯定能拿回來，國家為什么吸收你的存錢？你把你的錢拿出去進口東西。實際最大問題是在貿(mào)易逆差。如果有貿(mào)易逆差的話，大家都不存錢，完了逆差那一塊兒，你這個政府一旦賴賬，世界上也沒有人敢給你借錢。很簡單，我存給你錢，自己老百姓存的款都不給，我借給你錢，肯定是賴賬的政府，我不借給你。那你貿(mào)易逆差拿什么堵？貿(mào)易逆差是什么意思？進口比出口的大�？偟糜绣X，外匯來的多。實際上要明白這個的人就都知道社會主義國家怎么倒下的。

　　再講第二個問題，國際后果。歐洲和日本的債券持有者損失很大。原因是他們的大量資金流進美國，就是購買美國債券。關(guān)鍵是在這一點上，我歷次講美國是世界上最大的債務(wù)國，也是最大的資金流入國。一年全世界向美國流入的資金，能夠占美國GDP的6%、7%，這個格局，已經(jīng)維持了十年，導致美國的凈外債，（美國人欠外國人的減去外國人欠美國人的）。這個凈外債現(xiàn)在有各種數(shù)字，有的說占美國GDP的35%，有的說是50%。假設(shè)每年流入的基金占GDP6%，美國經(jīng)濟每年增長3%的話，你會知道，35%、50%沒多大差別。因為現(xiàn)在是35%，三年以后就是50%了。美國現(xiàn)在是急劇地從國際輸入資金，所以我就在想美國在剝削全世界。兩條路，第一條，美元本身是世界貨幣，就像任何國家的政府，印了錢以后你們都會要，政府就用印的錢買你的東西，政府就白拿東西了。美國就這樣，印了美元買你們的東西，這個東西就是進口了。第二條就是資本市場，從資本市場上出發(fā)，從國際上吸收對美國的大量投資。這么大的資本市場上流進美國的資金量，他是怎么流的，你得給我講個具體的�，F(xiàn)在這件事給我回答一個很大問題，怎么流進去的，次級抵押貸款，起碼是一個渠道。還有什么呢？比如我們中國最近外匯管理基金去買美國的黑石股票，你是不是把資金流那兒去了。很多渠道，你去買美國企業(yè)的股權(quán)，你去給美國的消費者發(fā)信貸。實際上美國的消費信貸是你發(fā)的，不是銀行發(fā)的。你想銀行發(fā)完以后倒幾手，但到最后是誰發(fā)的，是誰買的債券誰發(fā)的。就這樣，資金流進了美國。

　　我們現(xiàn)在講一個根本的問題，就是按照資本主義的邏輯，按照私有制的邏輯，欠債還錢天經(jīng)地義，合同上簽了字，說是你要連本帶利還給我多少，你就必須到時候還給我多少。如果你能做到這個，咱們也沒什么話說，起碼人家美國是首尾一貫地堅持資本主義原則。現(xiàn)在的問題是這次次級貸款你們看到了什么？人家賴賬啊，你能把他怎么樣？賴了就賴了，誰買了那個債券還不上你就得認倒霉，就叫人騙了一回。我敢保證，美國人肯定也說，我下回保證不再出這樣的事，我一定不讓他騙，我才不信，他下回還照騙。為什么？很簡單，西方人也都知道，這回政府注資，這幫搞金融的也知道，不管我做多濫的東西，只要我現(xiàn)在掙了錢，將來我的公司倒閉政府還來救我，只要政府這么救，下回照騙。

　　你現(xiàn)在就明白了美國是如何剝削全世界的，現(xiàn)在說美國經(jīng)濟好，美國人消費，美國人買房子，最起碼是賣房子的人是拿了錢了，人家是真正拿了錢了，人家高消費了。所以給大家重點講的是這個問題，這個問題解答了，美國是怎么在剝削全世界的，它存在哪些渠道，而且是確確實實的剝削。我的老師昨天給我打電話，美國的資本主義你得承認變了，和早期不一樣了，其實他就講這套衍生產(chǎn)品。亞當·斯密強調(diào)什么？資本主義是儲蓄的資本主義。富蘭克林有名的一句話，你要是能找到花錢比掙錢少的辦法，你就是找到致富的竅門。美國的國父們立國的信條是你一定要學會花的錢比掙的錢少，美國現(xiàn)在是什么？花的錢比掙的錢多。總體統(tǒng)計數(shù)字，美國的家庭已經(jīng)沒有儲蓄，所有的收入都花掉，掙多少錢花多少錢。所以美國資本主義確實變了，不是亞當·斯密那時候�，F(xiàn)在是變著法花的錢比掙的錢多。其實很多年輕人都知道，很多人都講美國制度好，沒有錢可以用信用卡，先花著再說。可是問題是你現(xiàn)在買的房子，拿了誰的錢，最后賴的賬是外國人的錢，拿我們的錢買完了不還我們。這個就是美國資本主義。

　　3．禍根

　　第三個問題涉及重大的理論，就是禍根。禍根是美聯(lián)儲反蕭條的猛烈降息政策。這次危機出來，美聯(lián)儲來救市，來注入資金。中央銀行注入資金就意味著要降低利息率，而且一般的后果確實是降低利息率。而這次的爭論，危機在擴散的過程中，美國電視臺上有名的一個大嘴，說伯南克根本不懂金融，現(xiàn)在必須趕快降息，他要搞垮美國經(jīng)濟的。其實很明白，咱們公正地講，他講的話也不是沒有道理，但是明擺著他就是替那些資金鏈要斷了的人說話。這里頭的關(guān)系我們應該是清楚的，就是說政府注入資金就要降息，降息本來是經(jīng)濟要面臨蕭條危機的時候，為了擴大需求，需要增加貨幣供給。降低利息，其實美國干過很多次。正好是20年前，1987年的時候美國發(fā)生了股災，幾天之內(nèi)，股市一下子降低20%，那次很多人認為29年大蕭條就是從股債開始的，華爾街崩潰了，美國這回要來大蕭條了，但是結(jié)果沒蕭條。其實很簡單，格林斯潘堅決地注入資金，而且堅決出來表態(tài)：我們美聯(lián)儲一定要保證金融市場穩(wěn)定，不讓銀行垮掉。這一手玩夠了以后，格林斯潘就老了，其實格林斯潘也就這么兩手，這手是提高利息率，抽回資金；
要蕭條了，產(chǎn)品賣不出去了，失業(yè)可能要增大了，我就降低利息率，注入資金。我這不是吹，2001年，就是9.11之后，我打電話跟余永定說，肯定現(xiàn)在美國股市崩潰，2001年又有個股災，科技泡沫，網(wǎng)絡(luò)上有新經(jīng)濟破滅，經(jīng)濟處在危險中。再加上9.11，我說它肯定要降息，而且它就是降息，也不能馬上把股市救活。因為現(xiàn)在明擺著的是整個股市到頭了。我看著股市降了，我降利息。降利息以后，股市可能降得緩一點，但是它還在降。其實格林斯潘并不是故意救股市，整個經(jīng)濟陷入一個衰退。那么我再降息，一直降到整個經(jīng)濟走出衰谷，多次降。我說那肯定今后就是這樣了�？粗�股市降還得降息，降了息股市還得降，這就是咱們說的有名的降息周期。

　　2001年美國真實地面臨著一次衰退，就是互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅，這個破滅的情況下，美國經(jīng)濟明顯地出現(xiàn)衰退，而且已經(jīng)正式承認是一次衰退，但這次衰退非常輕微。說老實話，最初的時候我們所長曾經(jīng)問我你怎么看這次衰退，我說這次衰退不那么容易過去。表面上看這次危機很容易過去，是美國歷次衰退中最輕的一次衰退，但是我堅持我的觀點。我就說很簡單，因為格林斯潘一貫在實行過渡擴張的貨幣政策，他整個政策傾向是過渡擴張。但是這個過渡擴張在過去的情況下就會引起通貨膨脹，但是格林斯潘的過渡擴張沒引起通貨膨脹，所以很多人說格林斯潘非常成功，他不管升息降息，而且人家是一貫過渡擴張，但是沒引起通貨膨脹。沒有引起通貨膨脹的話，就業(yè)又多，為什么不搞？那就應該搞，搞得很好。實際上不是。

　　這些年增加了一個問題，過渡擴張沒搞成通貨膨脹，實際上我上次6月幾號給大家做的報告就是回答這個，為什么？過去，你注意這個過渡擴張主要標志是什么，美國的貿(mào)易逆差越來越大，而且占GDP的百分比也越來越高，這是典型�，F(xiàn)在的這次次級抵押貸款危機就是我說的那句話，那次危機沒有過去，我現(xiàn)在還回頭翻那句話，我說這次危機不那么容易過去，因為那次危機一直維持到現(xiàn)在。最近格林斯潘對外國記者講了，他說說“我們知道我們在做一些有害的事情，雖然當時不知道后果會如何，我們清楚信貸市場是不應該這樣的”，格林斯潘是在公司里做出來的，按照美國金融資本主義的理念，金融市場不應該是這樣的。但是我在做這樣的事情，我在降息，為什么？當然不是他搗亂，是他要救當時的整個經(jīng)濟。現(xiàn)在大家都已經(jīng)公認了，這次次級貸款危機根源在于急劇降息。

　　為什么不應該這樣？宏觀經(jīng)濟學告訴我們，降低利息會擴大對住房的需求，特別是對住房貸款的需求，而且一般來說，如果它降得很厲害的話，住房的價格可能上升。美國從2000年之后經(jīng)歷了一個非常大的房地產(chǎn)業(yè)的繁榮，房價上升，房地產(chǎn)業(yè)的投資增加。格林斯潘的目的就是這樣，最終是為了搞房地產(chǎn)投資，一有房地產(chǎn)投資，經(jīng)濟就不衰退。其實宏觀經(jīng)濟學學得好的人都知道，就是說房地產(chǎn)市場對利息率是高度敏感，西方經(jīng)濟學公認的，降低利息率受益最大的就是房地產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)投資會增加。為什么？美聯(lián)儲為了反蕭條，搞了一個猛烈的降息政策，他在金融上為擴大信貸性的消費和信貸性的投資創(chuàng)造條件，主要是從三個方面：第一個方面使買房更加有利，最典型的例子中國都有，利息低到一定程度，很多人完全借錢買房子，然后再把房子租出去，都會掙錢的。這是國外公認的，利息率低的時候完全是買房子租出去，就是掙錢，所以這是肯定的。這種急劇降息導致一般人借錢買房子非常有利，大家都借錢買房子。

　　同時，人們有借錢買房子的動力，借錢買房子的動力一多，需求就增大，房價肯定上漲。當然有一個好處，蓋房子的非常有利，所以美國就是在2001年之后，經(jīng)濟恢復很快，房地產(chǎn)起了重大作用。降低利息肯定能增加房子的需求，然后房地產(chǎn)業(yè)很旺，房價往上升，而且房地產(chǎn)投資就來了。這是一條，造成什么后果？一個是房價高，第二個是借錢多。

　　第二個，增強了消費信貸借款者的還貸能力。你簡單算一算，如果買80萬的房子，一年4%的利息的話，我是承擔不了的。即便我簽了約，把這個房子買下來了，我將來還不了貸，可是你利息率一低，經(jīng)濟學家其實能算一個賬，利息率低一個點那不是一個點，因為你這是20年，低一個點，還貸的壓力減少很多了。所以說你要是降到1%的話，我還是肯定還得起，我也不會賴帳。

　　第三個，還降低了發(fā)放貸款者，包括銀行的資金成本。你想銀行就是他發(fā)這個貸款，我從消費信貸上一年只掙到4%的利息，很多銀行都能算清楚，月供多少。如果現(xiàn)在銀行利息率都是4%的，甚至比4%還高的話，這個消費信貸是不能發(fā)的，資金成本太高了。有的資本不如存到別的銀行去。而現(xiàn)在降到1%了，那沒事，這中間有利差的。說白了，那些按揭公司，搞抵押貸款的按揭公司掙什么錢，就是這個錢。資金成本很低，1%的利息，然后我貸的房子一年4%，中間賺3%。你想銀行貸了3%，銀行掙一塊手續(xù)費，4%，我可能掙3%。當然還有一大塊。所以我就看，這就是他們掙錢的來源，就是這三條。但這三條前提都是一個，利息率降低，暴降，從6%、7%降到1%。這樣的暴降就是當時格林斯潘說的話，其實他是一個老江湖，他一直是做金融公司的，肯定明白這種暴降害處是極大的。這樣暴降肯定是有暴利的，所以美國的次級抵押貸款立刻暴漲起來，就是本來大家對那些信譽不好的人，還貸能力不足的人，銀行是不想貸給他的，因為怕你不還錢。利息率暴降以后，三條一上來，我現(xiàn)在相信他還得起了，也能借了，資金算一算，利還挺大的，那就要干了。干了以后銀行還狡猾，如果有風險怎么辦，賣出去。那些小公司可不怕，干了一年掙一年。這中間的利差兩三個。這個情況下，再做一個評級，包裝著往外賣。最初買債券的人不懷疑它，因為什么？因為確實消費者還得起，(點擊此處閱讀下一頁)

　　那也沒有壞賬。咱們說第二條，剛才跟你們講了，可以算賬，還得起，整個形勢都很好。格林斯潘目的達到了，把經(jīng)濟拉起來了，但是問題留下來了，對美國經(jīng)濟來說，這1%的利息率就是低利率，過渡擴張了。

　　當時按揭貸款熱到什么程度？美國有的報紙上形容，銀行雇了一些公司在街上拉人。紐約大街上，你要貸款買房子嗎，我可以給你馬上弄。關(guān)鍵是現(xiàn)在的條件，一般人都履行這個條件。現(xiàn)在揭露大量的事，中國的銀行也是，你要審查資質(zhì)，這個人的還貸能力、信譽程度。銀行到那么熱鬧的時候也是到這個程度了，業(yè)務(wù)量太大了，他們也放心，也不審查了，現(xiàn)在都有紀錄，華爾街的報紙上很形象地寫當時的情況，審查也不很審查了。所以格林斯潘到底是一個老江湖，他當時其實心里清楚�，F(xiàn)在說老實話，我們知道我們在做一些有害的事，但是這個話的意思，確實當時不知道具體有害在哪兒。這么急劇地降息，以那些年的經(jīng)驗就知道了，這恐怕在很多地方會產(chǎn)生害處。就是在資金這么寬松的情況下，拉著你貸款的情況下，什么審查都沒有了，肯定發(fā)出去了濫貸款，將來回不來。什么時候回不來呢？就是倒頭來升息的時候。2005年之后，美國經(jīng)濟繁榮了，繁榮了以后，通貨膨脹的壓力來了，在這個情況下，美聯(lián)儲開始提高利息。一提高利息，我剛剛講的這三個作用全倒過來了。

　　第二個，關(guān)鍵是消費信貸借貸者還貸能力不行了。舉個例子，一個人買80萬的房子，一年4%的利息他的收入是還不上的，但是利息降到1%，他可能完全還上了。這是從還貸能力上講的，這個人可能他信譽也不好，就是說這個人是比較愛賴賬的人，你算到次優(yōu)里了，過去就有前科。但是沒問題，現(xiàn)在貸給你了。因為一看你的收入確實沒問題�？墒悄阒�道，說你還貸沒問題是按照1%的利息率�，F(xiàn)在漲到4%了，美國問題恰恰在這兒，次級貸款全是浮動利息率，就是現(xiàn)在利息率多高，你還的月供就是按利息率算的。利息率一高了，你的月供水漲船高，本來一個有還貸能力的人，現(xiàn)在變成沒還貸能力的人了。于是這個危機是從這兒開始的，聽明白沒有，關(guān)鍵是從這個地方起來的人。他本來信譽就不怎么樣，就是一種愛賴賬的人，他的收入，你低利息率的時候他還月供還得起，利息率一高，水漲船高，月供上去他就還不起了。然后房地產(chǎn)公司收回房子，但是收回房子，房子價格已經(jīng)掉了，當時給你發(fā)的貸款是按照80萬發(fā)的，現(xiàn)在這個房子掉到60萬了。

　　銀行方面也不行了，我們說你降低利息率是降低了發(fā)貸款的資金成本，提高利息率，他的資金成本上去了，他也沒什么空間，必須提高你的月供，因為我的成本上去了。銀行還不要緊，最主要這中間搞熱鬧是誰呢？就是按揭貸款公司，這些按揭貸款公司很可能就是剛把一批房貸買下來，突然提高了利息率。提高利息率，我發(fā)行的債券，原來以為發(fā)行債券能發(fā)80萬，現(xiàn)在只能發(fā)60萬。因為你必須按比較高的利息率來計算我的收入。就因為利息率上升了，結(jié)果我這邊借了80萬的流動資金貸款，發(fā)的債券全賣出去還少20萬，公司馬上陷入了流動性危機。這個就是整個這件事的開始。

　　簡單地說，格林斯潘為了逃脫2001年的這次蕭條，來了急劇的降低利息率，制造了房地產(chǎn)的一次繁榮，但這個繁榮很大程度是一個泡沫。泡沫表現(xiàn)在哪兒？你一旦將來覺得經(jīng)濟有點過熱的危險，提高利息率，而且是比較快地速度大幅度地提高，現(xiàn)在就是1%的利息率提高到5%，房地產(chǎn)泡沫立刻破滅�，F(xiàn)在整個金融市場陷入危機，陷入危機，如果你不救，又可能發(fā)生30年代大蕭條式的恐慌，又得救。那怎么辦？伯南克還得降息，終于又在市場的壓力下降息。這篇文章反復地講，伯南克反復強調(diào)我們現(xiàn)在關(guān)注的是通貨膨脹危險，如果有通貨膨脹危險的話，我要提高利息率�？墒乾F(xiàn)在人家不讓你關(guān)注通貨膨脹危險了，人家說金融市場又垮了，你再注入資金不降低利息率，整個大蕭條來了�，F(xiàn)在沒法關(guān)注通貨膨脹了，美聯(lián)儲處在兩難里了，他沒法反通貨膨脹了，必須降息，必須注入資金。我剛才跟大家講了，要降息的話，可能又有很多賴賬的人說還得起了，確實有助于挽救現(xiàn)在的房地產(chǎn)業(yè)按揭貸款公司的危險。

　　我當年就說格林斯潘的危機不是那么容易過去的，2001年，之所以當時糊弄過去了，是你弄一個稀泥和了，把這個矛盾壓下去了。壓到現(xiàn)在，終于壞的露出來了，所以我就說，實際上2001年美國那次蕭條沒有過去，現(xiàn)在的危機是那一次蕭條的延續(xù)。而且這一次涉及到最后的問題，大家問這次會不會過去，我不敢做絕對的回答，他可能還會過去。但是肯定美國今后政策上能走的，就是選擇的余地是越來越小了，兩個夾縫夾著，這邊通貨膨脹，這邊出壞賬。這次房地產(chǎn)的濫賬，這次次級抵押貸款危機，是你上一次大幅度降息降出來的，你這次又在搞降息，為了救這個市場，不定又在哪兒造出問題來。而且就我說的，現(xiàn)在降息確實能緩解次級抵押貸款危機，因為剛才說的幾個原因都需要降息，降息就能救過來�？墒悄憔褪前牙蠁栴}壓下來了，你敢保證永遠不升息嗎？這就是我們一定要注意的美國通貨膨脹的壓力，你永遠不升息嗎？如果有通貨膨脹的壓力，就按他們的貨幣政策，必須升息，升息了這些壞賬怎么辦？

　　我現(xiàn)在就敢說這個，看來我沒說錯。確實格林斯潘實行了一個高明的政策，每次危機來了，他都用貨幣來拯救�？墒歉�上的問題一點沒解決，所以只不過是把那個危機表面上鋪平了，大家好好地想想我剛才講的次級抵押貸款這一套就知道了，你肯定又種下一個更大的禍根，這個禍根到底能拖到什么時候，不知道。這就是我現(xiàn)在在研究的，現(xiàn)在國際金融的格局，美國不斷地從外邊借資金，到底能玩到什么時候？

　　現(xiàn)在回頭說一個我一直不相信的東西，90年代，包括西方的媒體講格林斯潘創(chuàng)造了奇跡，我們中國媒體也講格林斯潘創(chuàng)造了奇跡。我說老實話，那時候就堅持說是一個泡沫，因為我經(jīng)常說美國的經(jīng)濟是一個泡沫，2002年我在鳳凰衛(wèi)視做了一次關(guān)于國有企業(yè)改革的報告，本來和美國沒有什么關(guān)系，中國的國有企業(yè)改革。后來阿憶在網(wǎng)上看評論，有一個人的話我現(xiàn)在都記得，說你這個小子，我一查你的底子，你跟阮次山有的一拼，你們倆一天到晚就知道罵美國。我當時回答說，罵美國怎么了，我講的都是事實，我就簡單告訴你一句話，誰不聽我的話誰倒霉。你的資金往美國流，你得小心點，我當時就那么說。你認為美國的次級抵押貸款債券好你買去，你們都去支援美國建設(shè)去吧。我告訴你美國的資產(chǎn)是有風險的。我這個人反美國，但是在經(jīng)濟上還是很理性的，我講的都是事實。

　　實事求是地講，現(xiàn)在我不是在搞反美宣傳，格林斯潘的奇跡是一個泡沫，這是第一個。美國確實搞了比較高明的戰(zhàn)略，但是這次次級抵押貸款危機表現(xiàn)得很清楚，很大程度上是圈錢戰(zhàn)，特別是我剛才跟你說的，怎么打包把最壞的那批賣給第三世界，那都是商量好的戰(zhàn)略，就是圈錢。有人認為美國的實體經(jīng)濟非常強有力，其實美國的實體經(jīng)濟并不強有力，在哪兒？第一個，大家都很清楚，美國整個經(jīng)濟的增長率，到現(xiàn)在平均也就是百分之三點幾，我們中國的經(jīng)濟增長一年8%、9%沒問題，我的增長比你高的多。

　　最關(guān)鍵的是我們講結(jié)構(gòu)，美國3%的增長里頭是什么呢？美國的制造業(yè)增長率比3%低的多，我不用查數(shù)字，你看得很清楚。因為我們大家都講一個規(guī)律，美國的第三產(chǎn)業(yè)越來越大，那當然了，第二產(chǎn)業(yè)占經(jīng)濟的比例越來越低，意味著第二產(chǎn)業(yè)的增長率比3%的還要低。很多人認為這是美國經(jīng)濟現(xiàn)代化的表現(xiàn)，偉大的表現(xiàn)，強有力的表現(xiàn)？不是，咱們得兩面說，一方面第三產(chǎn)業(yè)比例大，是美國經(jīng)濟有利。另一方面，就是美國經(jīng)濟衰落的表現(xiàn)，列寧講的話是腐朽、沒落。為什么？很簡單，第三產(chǎn)業(yè)都是什么？美國第三產(chǎn)業(yè)主要不是賣淫、嫖娼，人家那一個是違法，再一個美國并沒有。他的第三產(chǎn)業(yè)很大一塊是金融產(chǎn)業(yè)，而且金融的比例越來越高。美國賺最多錢的人是在金融，說美國第三產(chǎn)業(yè)強是美國強的表現(xiàn)，哪一點可以承認？就是美國的第三產(chǎn)業(yè)很大一塊是搞研發(fā)的，搞科研的。大學里搞科研的，那個都算GDP，算在第三產(chǎn)業(yè)。高科技這塊是對第三產(chǎn)業(yè)有貢獻的，這塊可以說是美國強。但是金融這一塊兒，我告訴你，金融這一塊的創(chuàng)造產(chǎn)值怎么創(chuàng)造的，就是干這個玩意兒創(chuàng)造的，你把次級貸款倒騰出去，GDP就是按照增加值算的，一個企業(yè)買進那么多材料，賣出那么多產(chǎn)品，中間的差額，包括員工的工資都叫增加值。你說金融業(yè)的增加值怎么算，那就是你倒騰出來的，你掙的錢就算是。美國的第三產(chǎn)業(yè)是金融這幫人倒騰出來的，這個倒騰越來越大，第一個表現(xiàn)是什么？就像列寧說的，美國越來越剝削。第二個，剝削什么？剝削的是全世界，是從外邊借錢的時候中間再倒一回手，剝削這個，兩頭剝削。你從外面借了錢中間都得經(jīng)過美國金融機構(gòu)洗一次，那就得有一份增加值，而且是收入最高的。借錢還能發(fā)財，這就是美國的秘密，要說美國可怕確實是可怕的，從全世界借錢，他還能從這里發(fā)財。GDP都做得大，收入又搞得高，那就是金融。他純粹是剝削，而且是靠騙的。是說我美國的東西，美國的消費信貸，美國的房地產(chǎn)抵押貸款是掙錢的，你們來買我的債券，我來推銷債券，推銷債券的公司肯定是賺錢的，中間有增加值，算第三產(chǎn)業(yè)的一部分，是在中間收一部分手續(xù)費。

　　我把外國資金引進來還可以掙一筆，就是第三產(chǎn)業(yè)。這樣的經(jīng)濟能叫強嗎？從外國倒騰錢來，在中間收一把手續(xù)費。我不知道你們的觀點，我認為這樣的經(jīng)濟絕對不叫強，

　　4．對中國的啟示

　　實際上最后的結(jié)論就是講中國，中國人都有自我批判精神，美國一出危機，指責美國少，倒是研究我們自己的多。美國房地產(chǎn)要垮了，我們的房地產(chǎn)是不是有泡沫，我們的股市是不是有泡沫，這當然好。但是我認為現(xiàn)在這次次級貸款的問題不是這么簡單的，不是我們簡單吸收美國教訓，而是美國的次級貸款危機本身對中美的經(jīng)濟關(guān)系，中國整個對外經(jīng)濟關(guān)系有什么重大問題？

　　這次次級貸款危機，第一個，中國有損失，現(xiàn)在中國銀行都承認了，98億，而且就是被人家騙了。所以我現(xiàn)在說，咱們過去都說領(lǐng)導應該有問責制，自由主義分子也比較愛講，這是讓一個政府約束一個政府。當然倒過來了，現(xiàn)在就這么堅定的，我認為應該很清楚地提要求，這個業(yè)務(wù)中誰造成了損失，直接的當事人，誰做了這個業(yè)務(wù)。第二個，間接的當事人，誰允許他做這個，你瀆職，因為他們都是拿的國有資金，就說中國銀行，已經(jīng)不是國有銀行。但是中國的主力銀行出了事，最后還是要政府掏錢的，任何國家都清楚。最后都是和國家，和全民有關(guān)聯(lián)的資金，出問題，必須追究責任。特別是在政策上的當事人，因為我們這些人都很清楚，這套業(yè)務(wù)能讓他做，就是因為我們現(xiàn)在的指導思想有問題。不能一次一次地讓他們這么下去，人家美聯(lián)儲為什么不堅決救市還是這個，私營公司有了事還得承擔責任。我為什么不救你，就是因為私營公司有事應該承擔損失。我們這些拿著國有資金在折騰的人，就讓他們都拉倒了？誰制定的路線，誰制定的政策必須追究。誰制定了這套政策，就是我剛才講的，基本的政策，我們是有問題的，從1994年以來，中國本質(zhì)上就是資金流出的國家，而不是流入的國家。國際經(jīng)濟學都知道，中國1994年以來經(jīng)常賬戶有順差，順差就是中國的出口大于進口，中國的資金在外流。外流，但是在中國的資金一貫外流的情況下，中國又在搞什么，大量引進外國資金，就是讓外國直接投資。所以我就一直講外國投資是多余的，我們根本不需要它的資金，這和我原來講的你一個國家有逆差的情況根本不一樣，我們是順差，自己的錢用不了，你怎么天天引進外資，但是他們堅決干。我們當然能講很簡單的一件事，如果你這樣干，你又有順差，又在吸引外國直接投資，甚至把國有企業(yè)賣了，實際是送給外資，你畢竟有一個更大的渠道，流出更多的資金，就是在金融上。什么更大的渠道呢？就是現(xiàn)在我們都知道的外匯儲備，我們外匯儲備是資金流通。當然我們的外匯儲備絕大部分是美國的國庫券，國庫券是比較穩(wěn)固的，和這個不一樣，絕對不是次級貸款的東西，一般的政府是不敢賴賬的。

　　下面一個問題是什么，關(guān)鍵是我們的現(xiàn)在外匯儲備積累的太快，快到什么樣，中央銀行這邊在積累外匯儲備，那邊他必須發(fā)行過多的基礎(chǔ)貨幣，基礎(chǔ)貨幣就是中央銀行發(fā)行的，基礎(chǔ)貨幣多了通貨膨脹壓力帶來了，這就使得中國處于流動性過剩，流動性過剩當然還有兩個層次，一個層次是中央銀行創(chuàng)造了過多的基礎(chǔ)貨幣。第二，學過貨幣銀行學的都知道，還有一個貨幣乘數(shù)，就是中央銀行的基礎(chǔ)貨幣怎么放大成我們銀行的錢，銀行的存款這些東西。流動過�？赡苡袃蓚�原因？一個是第一個層次，一個是第二個層次，就是基礎(chǔ)貨幣太多，(點擊此處閱讀下一頁)

　　現(xiàn)在的基礎(chǔ)貨幣就是非常多的，現(xiàn)在可以看到很多地方，中央銀行票據(jù)，余永定非常精確地給我概括：中央銀行有資產(chǎn)方有負債方，外匯儲備是在資產(chǎn)方，中央銀行的負債方原則上來說，就是中央銀行發(fā)行的基礎(chǔ)貨幣，基本上如此。但是現(xiàn)在的中央銀行票據(jù)是什么呢？中央銀行的票據(jù)可以這么定義，是中央銀行的負債，但不是說貨幣，不能用做貨幣。他設(shè)計的時候就叫你不能用做貨幣，但又是中央銀行的負債，為什么搞票據(jù)呢？很簡單，資產(chǎn)方的外匯儲備太多了，就是倉庫里東西太多了，要引起通貨膨脹的。怎么沖銷這個危險呢，就想辦法在負債方弄出一塊東西，封住，不讓它變成貨幣，這就是中央銀行貨幣，我們現(xiàn)在的壓力就這么大了，幾千億地發(fā)行中央銀行票據(jù)，來避免基礎(chǔ)貨幣過多。但就是在這種情況下，中國人還在搞引進外資。但是我告訴你，你任何搞國際金融最后得承認，不管你用什么手段吸引外國資金，流進來一個美元的資金，你外匯儲備就多一個美元，這就是我們這些年的政策，我和余永定講了沒有十年也有八年了，給哪一任領(lǐng)導講哪一任領(lǐng)導惱怒，認為我們在胡說八道。一直搞到現(xiàn)在，走投無路了，我們呼吁了多少年，外商投資的優(yōu)惠政策得取消�，F(xiàn)在沒有辦法了，發(fā)行中央銀行基礎(chǔ)貨幣，搞外匯投資基金，分掉一部分。外匯投資基金干什么？去買黑石的東西。而且說實話，這次刺激抵押貸款的事要不出來，說不定人家就去買那玩意，就去買債券了，就全給人家送錢去了，這次出來了我相信他不會了。

　　你這頭拼命地把最賺錢的東西給人家，你這頭賣了美元又上外頭買資產(chǎn)。應該是我這邊賣給他最不好的資產(chǎn)，我出去買他最好的東西，你覺得中國人有這本事嗎？完全是反過來了，就是你買的最好東西，就是美國政府債券，他至少二十年內(nèi)不會有問題的，肯定還，5%的利息率，懂外商投資的人都知道，外國人投資沒有10%人家不會投的，所以你任何的項目談了，人家一定拿了10%的利潤，人家起碼算賬算清楚了，一年10%的利潤拿起來了，否則人家不管你是三億美元兩億美元，不會來的，我都算清楚了。你出去拿5%的利潤，你這邊10%的利潤給人家。

　　所以我就這么說，這一次次級抵押貸款有一個好處，起碼打破了一個神話，美國的資產(chǎn)好啊。我記得好多年之前，我就向金融上非常懂行的人說，有什么必要非得讓資金大對流，小對流是難免的，大對流一年咱們的資金凈留出兩千多億了，吸收五六百億的外國投資，三千多億的外匯儲備都用出去了，有什么必要？人家說提高效率。我說你提高效率很簡單，我起碼有一條，我出去要能掙錢，當然了，我跟他們商量都是搞金融的，人家意思就是說你這個錢出去了只能掙錢。我不管你多權(quán)威，你看看美國的次級抵押貸款，搞這種資金對流，把我們的資金讓美國人來買了我們的企業(yè)，把我們的資金拿出去會掙錢的。我告訴你，次級抵押貸款可是明確告訴你了，別說掙錢，你可能連老本都賠進去，因為美國大概也是能吸引外國投資者的好資產(chǎn)恐怕也賣得差不多了。

　　5．出路

　　我現(xiàn)在講我最后的一個觀點，現(xiàn)在怎么辦？第一個現(xiàn)在必須立即采取措施，抑制外資流入，某些外資流入就是禁止，特別是金融性的，任何購買中國企業(yè)的金融性投資來買你的產(chǎn)權(quán)，絕對不能賣。禁止流入，不要再制造我們的外匯危機。

　　第二個，我們還要想辦法把現(xiàn)在的存量減少，至少要減少到把我們中央銀行的票據(jù)消滅了，我這頭減少外匯儲備，這頭減少中央銀行票據(jù)，讓中央銀行的票據(jù)是零。因為很簡單，就是按照國際標準，也沒有這個玩意，這是扭曲的，主流經(jīng)濟學老講資源扭曲，這是最大的扭曲，需要把它消滅。外匯儲備不能還給外國人，怎么消滅呢？拉美經(jīng)濟史告訴你，第二次世界大戰(zhàn)剛結(jié)束的時候，阿根廷曾經(jīng)積累了大量的外匯儲備，因為第二次世界大戰(zhàn)，歐美國家都在打仗，大家都需要阿根廷的農(nóng)產(chǎn)品，所以打仗的時候就等于借錢了，我印了美元外匯，甚至我有多少黃金都給阿根廷了，你就把糧食給我了，阿根廷積累了大量的外匯儲備，搞經(jīng)濟的人都知道，這種大量外匯儲備會造成直接的通貨膨脹壓力，我剛才已經(jīng)跟大家講清楚了，中國也是一樣的，其他人家經(jīng)濟學家都清楚，阿根廷怎么消解的，阿根廷的工業(yè)發(fā)展是落后的，第二次世界大戰(zhàn)剛結(jié)束的時候，阿根廷國內(nèi)的主要大公司都是外國公司，他自己就沒怎么興辦，就把他們都國有化，阿根廷的國有化不是沒收，是買，我拿外匯儲備買外國公司，你走人。阿根廷的國有企業(yè)是這么建立起來的。

　　咱們看到80年代90年代，阿根廷搞私有化，把大量的國有企業(yè)賣掉，而且是賣給了外國投資者，這時候你得先問阿根廷的國有企業(yè)怎么來的，沒有國有企業(yè)怎么會把它私有化。這么說，我們倒可以原諒阿根廷的私有化，反正現(xiàn)在沒錢了咱們再賣它，他賣確實是因為財政那兒都沒錢，老有逆差，又借不來錢，最后就把企業(yè)賣了。這個資本主義國家的阿根廷而且是走依附性發(fā)展道路的阿根廷，到最后問題都是這么解決的，我們?yōu)槭裁床豢梢�，所以很簡單，拿你的外匯儲備把現(xiàn)在的外資企業(yè)買過來，這邊外匯接手，這邊至少要達到什么程度？要達到中央銀行票據(jù)消失為零，把它買回來。

　　回購在技術(shù)上很簡單，財政部發(fā)債券把外匯儲備買下來，這邊中央銀行通過對沖把中央銀行的票據(jù)沖掉，就是銀行拿持有的中央銀行票據(jù)去買財政部的債券，這套事就是做一個賬。銀行去買財政部的債券，財政部的債券實際上拿的是外匯儲備，財政部拿著債券買什么？當然得辦國有企業(yè)，郎咸平大論戰(zhàn)已經(jīng)表明了，中國老百姓不能辦企業(yè)，還得辦國有企業(yè)。起碼是國有注資的，國有股。買誰？就買現(xiàn)在的外資企業(yè)，因為外資企業(yè)是真正拿外匯去買最好的公司，我給了你外匯你還匯到你本國去了，你買本國的企業(yè)沒有用，你買本國企業(yè)得拿人民幣去買，你消不了外匯儲備。就買外國企業(yè)，買外國企業(yè)才有外匯給你。很多人說你要買可能要吃一大虧，外國人可能勒你脖子，勒你脖子沒說要多少錢我都給，咱們得算一個公平合理的價格，說老實話，我沒無償沒收你就不錯了，我給了你補償價，你不能漫天要價。我可以給你設(shè)計一個簡單合理的，你接受不接受，很簡單，這是我主權(quán)范圍內(nèi)的，你得聽得懂，WTO協(xié)議也沒禁止我干這個，我主權(quán)范圍內(nèi)的，說老實話，我沒收你的也是我的主權(quán)，只不過我現(xiàn)在沒有任何沒收，我還給了你一個公平的價格。當然了買回外資企業(yè)，要有步驟，有計劃，第一步肯定要買什么的？市場銷售或者是主要原料供給在中國國內(nèi)的企業(yè)，特別是和任何國家的安全有關(guān)系的企業(yè)，都要買過來。第二步再談其他的，你按照資金量，把東西商量好，具體怎么做咱們大家都可以討論，當然了，這里最大的一個問題，就是大家說的，我們現(xiàn)在就這么明確地告訴你，咱們外匯儲備多少呢？一萬三千億。與其把外匯儲備拿去買黑石，拿去買美國的刺激抵押貸款，還不如把中國自己國內(nèi)的外資企業(yè)買回來。

　　因為我們現(xiàn)在就是按照外經(jīng)貿(mào)部、商務(wù)部的數(shù)字，我們還有六七千億美元的外國證券投資，累積的，就是等于人家原始在這兒投入的有六七千億資金，我把這六七千億都投給你，再加上一個合理的利息，七八千億，你的外匯儲備就降得非常正常了。當然這個東西不能一步做了，咱們得慢慢來，但是現(xiàn)在必須明確把這個東西提出來，因為你的出路沒有錯誤，現(xiàn)在搞什么出路，拼命多進口點外國的東西，少出口點，我也主張抑制一下我們的出口，多進口點，可是任何做企業(yè)的都知道，進口外國的東西是擠掉我企業(yè)的市場，你少出口點也是擠掉我的市場，國家積累那么些外匯資金，你不正經(jīng)點用，你靠這個辦法來減少外匯儲備，就現(xiàn)在的情況下你能減少多少，現(xiàn)在就是中國的企業(yè)在那兒出口，又不是政府給搞的出口，短期內(nèi)很難禁止。

　　所以錢是有，恐怕出路也就是這個出路。商務(wù)部老的思路就是我們要走出去，走出去無非就是拿錢到外邊買人家的資產(chǎn)，這回就告訴你了，人家美國都是這樣了。過去我們總是這句話，外國的資產(chǎn)好，回報高，這回次級抵押貸款我就拿它說事，你看看外國的資產(chǎn)有多好，連歐洲、日本都上當了，你不上當？

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