下半年流動(dòng)性泛濫和資產(chǎn)泡沫或已經(jīng)難以挽回。泡沫延續(xù)時(shí)間越長，其破裂后對(duì)經(jīng)濟(jì)體系的損壞越大。美、日的前車之鑒殷殷在目。 　　中國經(jīng)濟(jì)被強(qiáng)力地拉了起來。2009年第二季度，中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度超過預(yù)期，實(shí)際增長率從第一季度的6.1％的谷底水平反彈至7.9％，經(jīng)濟(jì)增長超強(qiáng)勢(shì)歸因于最近8個(gè)月刺激的力度已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了當(dāng)初所設(shè)想的“4萬億”的計(jì)劃版本。
　　
　　遠(yuǎn)超計(jì)劃的經(jīng)濟(jì)刺激
　　
　　按照中國2008年GDP規(guī)模(30萬億)和投資率45％測(cè)算，其中14萬億是資本形成，若保守估計(jì)今年投資增速保持在30％，當(dāng)年新增投資就在4萬億以上。
　　固定資產(chǎn)投資中的新開工項(xiàng)目的計(jì)劃投資額在今年上半年同比增加接近1倍(96％)，如果不控制，估計(jì)還會(huì)上升，5月份資本金比率從30％降到20％以后，一大批地方政府融資平臺(tái)成為銀行信貸哄搶的“香餑餑”。業(yè)內(nèi)的佳話是：“只要你有項(xiàng)目，我就為你融資�！惫P者最近走了四五個(gè)省會(huì)城市，全是大工地，熱火朝天。
　　半年7.37萬億的新增信貸，廣義貨幣增速放大到了28.5％，聽著都讓每一個(gè)中央銀行后怕。年初設(shè)定的5萬億信貸規(guī)模和17％的貨幣增速目標(biāo)，看樣子又是一次嚴(yán)重脫離實(shí)際的想象計(jì)劃。
　　誰也沒想到，危機(jī)中境況最好的國家(極低的家庭、銀行和政府負(fù)債率)，幾乎成了全世界貨幣擴(kuò)張的冠軍。危機(jī)開始時(shí)，筆者在想，假若中國都過不了危機(jī)這個(gè)坎，那美、英諸國不得死上好幾回呀。
　　事實(shí)上，中國貨幣政策甚至比美國還要具擴(kuò)張性。因?yàn)橹袊�向�?jīng)濟(jì)注資的動(dòng)員效率遠(yuǎn)高于其他主要經(jīng)濟(jì)體。政府控制的銀行短期內(nèi)就可以將新增貸款較上年同期增長了兩倍以上。而美國、歐洲和日本的中央銀行缺乏這種對(duì)放貸的控制，它們只能通過極低的利率和直接購買證券來支撐信貸。蕭條期這種從貨幣供應(yīng)量到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的傳遞之路注定是效率低下的。
　　中國基礎(chǔ)貨幣總量已經(jīng)超過美國，而廣義貨幣存量一季度基本與美國持平，現(xiàn)在已經(jīng)超過了，因?yàn)橹袊�的N2已經(jīng)漲到了29％，貨幣乘數(shù)反彈還在半途之中(5月份是4.4)，一旦其上升到2007年的水平，貨幣擴(kuò)張將放大到什么水平?若全年新增信貸控制在10萬億，廣義貨幣增速全年應(yīng)在30％以上。
　　假設(shè)以全年新增銀行貸款lO萬億元計(jì),估計(jì)投入基建項(xiàng)目的貸款總計(jì)將達(dá)4萬億，剩下的哪能全部被疲弱的實(shí)業(yè)吸收(2007年中國企業(yè)景氣最好光景時(shí)期全年新增貸款也才3.6萬億)?想都想得到，相當(dāng)部分涌向了股市和樓市。
　　
　　中國經(jīng)濟(jì)的四方牌局
　　
　　在筆者看來，當(dāng)下的中國經(jīng)濟(jì)就是一桌四方的麻將牌：政府、外需、消費(fèi)、私人。
　　如果三缺一，私人或愿意進(jìn)去玩一把。現(xiàn)在是外需不玩了。老實(shí)講，消費(fèi)基本也算不玩了，目前政府搞些小恩小費(fèi)，誘使家庭把未來需求拿出來頂著(透支)，無論車市還是樓市皆如此。釋放完了，又如何呢。把轎車作為中國交通運(yùn)輸?shù)恼衽d計(jì)劃，除了能為政府填充眼前的財(cái)政缺口(轎車的各種稅費(fèi)1年政府收入在5000億以上)，不知道要給中國未來增添多少的麻煩。美國人開始拿戰(zhàn)略性的碳關(guān)稅來不斷敲打中國人了。
　　政府現(xiàn)在子彈打了8個(gè)月。已經(jīng)差不多了-財(cái)政已經(jīng)不堪重負(fù)，中國政府的實(shí)際債務(wù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止官方數(shù)據(jù)顯示的不到20％，渣打銀行最近的研究測(cè)算，政府債務(wù)總額接近GDP的60％～70％，而根據(jù)2004年財(cái)政部財(cái)科所的研究測(cè)算，政府公共債務(wù)占GDP的比重已經(jīng)高達(dá)91.18％。
　　的確是萌生退意了想讓私人上來替崗，可私人死活不入局，能投到哪里呢?現(xiàn)在允許能夠進(jìn)入的都是競爭性的、過剩的，私人也在看政策，政府的投資準(zhǔn)入放松的誠意到底有多深，打破壟斷的決心到底有多大?
　　無奈之下，政策似有短期化傾向，一定程度默許了房地產(chǎn)泡沫再度滋生。如同2001年“新經(jīng)濟(jì)”泡沫破滅后的美國。種種跡象表明，政府已經(jīng)做出了方向的選擇。信貸超級(jí)放松、資本金比例30％-20％、契稅、贈(zèng)予稅減免等很多政策比2003年房地產(chǎn)調(diào)控以前還要松。
　　對(duì)于美國來講，房地產(chǎn)既是投資，又是消費(fèi)。對(duì)于中國來講，房地產(chǎn)既是投資，又是消費(fèi)，更是財(cái)政。中國的房地產(chǎn)事實(shí)上掌控了中國投資的鑰匙，工業(yè)、基建、房地產(chǎn)開發(fā)是中國投資的三大塊，哪一塊都得由房地產(chǎn)定興衰。樓市銷售的放量，對(duì)耐用消費(fèi)品市場(chǎng)的刺激顯而易見�，F(xiàn)在很多地方的財(cái)政60％來自于與房地產(chǎn)、土地相關(guān)的稅費(fèi)。
　　中國的房地產(chǎn)之春能撐多久，基本取決于銀行系統(tǒng)對(duì)于未來負(fù)債和資產(chǎn)質(zhì)量惡化的承受能力。從供給面看，政府壟斷土地供給的機(jī)制的確為中國的房地產(chǎn)提供了一個(gè)助漲的引擎。在此機(jī)制下，中國地產(chǎn)商從來就不是簡單的生產(chǎn)房屋的企業(yè)，而是土地銀行，其真實(shí)的獲利模式是，經(jīng)營大量土地儲(chǔ)備并從土地未來升值中獲利，中國地產(chǎn)股應(yīng)該劃歸為資源股，金融市場(chǎng)青睞這些企業(yè)，它們的股價(jià)高企，也能夠以土地為抵押品輕易貸到款。
　　只要銀行下不了狠心，中國地產(chǎn)商永遠(yuǎn)不會(huì)死，面對(duì)地產(chǎn)商，銀行就是一只虛弱的紙老虎，開發(fā)商痛痛快快地拿地，慢慢悠悠地開發(fā)，反正無論是買地還是開發(fā)都是銀行的錢在轉(zhuǎn)，這一點(diǎn)任志強(qiáng)看得最透。當(dāng)然中國的銀行都是政府的。
　　私人老板不愿意掏錢，那就讓份額日漸萎縮的居民儲(chǔ)蓄和低杠桿率的銀行，為防止經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)再次回頭做些貢獻(xiàn)，盡管長期要為此付出結(jié)構(gòu)更加失衡的代價(jià)。
　　如果房地產(chǎn)能接下這個(gè)棒，下半年經(jīng)濟(jì)回復(fù)力度會(huì)更強(qiáng)一些。一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)界流傳的關(guān)于下半年中國經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)：半年7.2％(剛剛公布的是7.1％)，二三季度9.1％，四季度11％，全年8.6％。
　　
　　流動(dòng)性泛濫或已難挽回
　　
　　在筆者看來，下半年流動(dòng)性泛濫和資產(chǎn)泡沫或已經(jīng)難以挽回。泡沫延續(xù)時(shí)間越長，其破裂后對(duì)經(jīng)濟(jì)金融體系的損壞越大。美、日的前車之鑒殷殷在目。最好的政策當(dāng)然是將泡沫壓制在萌芽階段，中國的貨幣擴(kuò)張應(yīng)該及早剎車。而不是到泡沫長成，再剛性刺破來收拾殘局�？哨厔�(shì)已成，何其難呀。
　　任何政府不見實(shí)質(zhì)性物價(jià)通脹(CPI)，怎敢啟用“虎狼之藥”，生怕掐死那個(gè)復(fù)蘇的嫩芽(可能根本就不存嫩芽，只不過是將更加難以解決的困局留到了未來)。政府總想在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和通貨膨脹之間找出一條羊腸小道涉險(xiǎn)而過。可經(jīng)濟(jì)史上從來就鮮有這樣的政策成功的先例。搖擺之下，必定是泡沫長成�，F(xiàn)在要調(diào)控比2007年時(shí)難多了。2007年的調(diào)控收錢那是向企業(yè)特別是向私人部門企業(yè)收錢，政府控制的銀行多兇呀，且信貸多有抵押物。而到明年的調(diào)控，銀行主要是向政府收錢，在政府面前，銀行只能是“軟蛋”。新開工項(xiàng)目的計(jì)劃投資額在今年上半年同比增加在1倍以上，政府項(xiàng)目的完成可能需要2～3年甚至更長時(shí)間，這一高增長意味著明后兩年的固定資產(chǎn)投資規(guī)模慣性也會(huì)非常大；如何壓?中長期這么多，一壓就是銀行呆壞賬。 　　老百姓的通脹預(yù)期已經(jīng)形成，甚至是通脹的恐慌，存款短期化已經(jīng)非常明顯，儲(chǔ)蓄搬家情形再現(xiàn)。這部分存量倘若流動(dòng)起來，貨幣當(dāng)局真是束手無策，2007年我們領(lǐng)教過一次儲(chǔ)蓄籠中虎的威力，上證指數(shù)從年初的2500漲到了6000。
　　
　　從資產(chǎn)的通脹到物價(jià)的通脹
　　
　　無論最終產(chǎn)品多么復(fù)雜，產(chǎn)能多大，其最終都要還原為基礎(chǔ)原料和要素的。很簡單的道理。實(shí)際上就那么多東西，但印紙可以無窮盡。
　　從當(dāng)下最終產(chǎn)品的價(jià)值鏈構(gòu)成看，全球化已經(jīng)悄然改變了一切�？鐕�公司在全球范圍內(nèi)依據(jù)要素成本配置、組織生產(chǎn)銷售，當(dāng)下每一個(gè)國家已經(jīng)被分割為一個(gè)最終產(chǎn)品鏈條上的一個(gè)個(gè)工廠和車間。故此，當(dāng)下中國的過剩產(chǎn)能真正能影響到產(chǎn)品價(jià)值構(gòu)成的不過20％～30％，其余是基礎(chǔ)原料和服務(wù)的附加值。鋼是最好的例子，中國產(chǎn)能7億噸，需求4億噸，但并不妨礙鋼價(jià)的上漲。
　　有人還說沒有需求，基礎(chǔ)原料也要降價(jià)，殊不知，當(dāng)下全球的上游早已經(jīng)寡頭壟斷化，面對(duì)價(jià)格上漲，選擇往往不是增產(chǎn)，而是限產(chǎn)保價(jià)。
　　當(dāng)貨幣吹起大宗商品價(jià)格時(shí)，中國企業(yè)利潤被壓縮至極致，政府財(cái)力也無以為繼時(shí)，價(jià)格還漲不漲呢?至少供給要跌下來，來保住那個(gè)盈虧邊界上的價(jià)格吧。
　　筆者看，有經(jīng)濟(jì)學(xué)家把當(dāng)下從貨幣到通脹的邏輯概括為三部曲“股市漲，樓市漲，最后是物價(jià)漲”。中國CPI、PPI或許無法靈敏傳遞貨幣信息，并不意味著不傳，一旦傳，肯定經(jīng)濟(jì)要出大問題。
　　這種“悶騷”的中國式通脹的邏輯基本如此：工業(yè)的利潤變得越來越薄，資金就大量向資本品走，土地和地產(chǎn)漲起來了城鎮(zhèn)的生活成本、商務(wù)成本就上去了。工資就開始倒逼著漲――務(wù)工成本漲意味著務(wù)農(nóng)的機(jī)會(huì)成本漲，于是牽引著農(nóng)產(chǎn)品漲――資源的瓶頸，基礎(chǔ)原料漲是政府控制不了的，而今天這一部分在整個(gè)制成品的價(jià)值構(gòu)成中占70％，各方面成本漲上去后，最后，就只能強(qiáng)硬地推制成品漲。但這個(gè)階段注定是短暫的，因?yàn)闆]有需求來承受，中國通脹顯現(xiàn)的最后階段通常卻是對(duì)經(jīng)濟(jì)殺傷力最大的階段，貨幣當(dāng)局急了就開始強(qiáng)壓，企業(yè)倒閉過后，就是通縮。
　　中國貨幣當(dāng)局比較忠實(shí)CPI目標(biāo)制執(zhí)行者。貨幣當(dāng)局基本上是最后知道要通脹的，市場(chǎng)早就在泡沫中狂歡了，等它動(dòng)手時(shí)，后面要發(fā)生的事2007年剛剛演過一次了。
　　2003～2008年上半年基本如此，即便央行加了十幾次息，準(zhǔn)備金率也提到了18％，好幾千億的定向票據(jù)發(fā)行，最后包括信貸規(guī)模的行政控制都上了，貨幣供給也只能被壓制在20％左右。
　　當(dāng)下，8個(gè)月中我們把貨幣供給主動(dòng)加到了28.5％，年末基本上會(huì)到30％以上，新增信貸是10萬億。10月份以后，我們一旦再遇上新的一輪或是更強(qiáng)力度的弱美金波段，怎么辦?
　　老實(shí)講，筆者只能有4個(gè)字：“無可收拾�！�

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