[提要] 隨著“中國制造2025”規(guī)劃的實(shí)施，國內(nèi)制造業(yè)的發(fā)展格局正在逐步發(fā)生變化，技術(shù)迭代速度與日俱增。江蘇作為中國制造業(yè)大省，從低端制造業(yè)向高端制造業(yè)轉(zhuǎn)型的步伐越來越快。本文以江蘇制造業(yè)上市公司2014～2016年相關(guān)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，分析融資約束與高端制造業(yè)企業(yè)績(jī)效相關(guān)性及其作用機(jī)理。研究表明：融資約束與企業(yè)績(jī)效之間存在著顯著的相關(guān)性，且融資約束與企業(yè)之間的相關(guān)性隨企業(yè)規(guī)模的不同而有所差異。
　　關(guān)鍵詞：融資約束；高端制造業(yè)；企業(yè)績(jī)效；上市公司
　　基金項(xiàng)目：2016年江蘇省教育廳高校哲學(xué)社會(huì)科學(xué)研究項(xiàng)目：“以互聯(lián)網(wǎng)金融推進(jìn)江蘇省供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革：作用機(jī)制與政策建議”（項(xiàng)目編號(hào)：2016SJB790060）；2016年江蘇省社會(huì)科學(xué)基金自籌項(xiàng)目：“江蘇省產(chǎn)業(yè)高端高效化發(fā)展的金融支持機(jī)制和路徑研究”（項(xiàng)目編號(hào)：16EYD004）階段性研究成果
　　中圖分類號(hào)：F127 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A
　　收錄日期：2018年3月8日

一、引言

　　隨著改革開放的深入推進(jìn)，我國改革逐漸步入深水區(qū)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度逐步放緩，經(jīng)濟(jì)發(fā)展開始呈現(xiàn)“新常態(tài)”。為了擺脫經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩困境，產(chǎn)業(yè)變革成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)鍵。而制造業(yè)作為我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要支撐，對(duì)其改革也就成為了整體改革的重要一環(huán)。提高制造業(yè)企業(yè)績(jī)效是改革的重中之重，也是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)良好發(fā)展的有效途徑，而融資困難是制造業(yè)企業(yè)目前普遍面臨的問題，企業(yè)資金的融通對(duì)其績(jī)效的提高具有非常重要的影響。在實(shí)際發(fā)展過程中，由于存在著信息不對(duì)稱以及道德風(fēng)險(xiǎn)、逆向選擇等問題，企業(yè)的融資可能會(huì)出現(xiàn)資金的使用與投資人意愿相悖的情況，進(jìn)而導(dǎo)致非常高的投資風(fēng)險(xiǎn)，因而在經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，企業(yè)必定會(huì)面臨融資不足等問題。作為制造業(yè)企業(yè)發(fā)展的重要指標(biāo)之一，融資約束往往會(huì)抑制企業(yè)績(jī)效的提高，對(duì)企業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生阻礙作用。因此，研究融資約束與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系及其作用機(jī)理，對(duì)企業(yè)績(jī)效的提高以及經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)有重要作用。目前，學(xué)術(shù)界已有不少學(xué)者研究融資約束與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系，但具有統(tǒng)一性的研究結(jié)論目前還沒有出現(xiàn)，研究結(jié)論仍然存在著很大的分歧。

二、理論分析與研究假設(shè)

　�。ㄒ唬┤谫Y約束與企業(yè)績(jī)效相關(guān)性。企業(yè)融資在一定程度上會(huì)對(duì)企業(yè)發(fā)展產(chǎn)生有利的影響，但是在某些特定的情況下，由于融資約束的存在，企業(yè)績(jī)效也會(huì)受到融資約束負(fù)面的影響。一方面高昂的融資成本往往會(huì)增加企業(yè)負(fù)擔(dān)，造成企業(yè)投資不足，尤其是技術(shù)投資，因?yàn)榧夹g(shù)投資往往投資時(shí)間長(zhǎng)、見效慢、風(fēng)險(xiǎn)大，而高昂的融資成本會(huì)促使企業(yè)無法承擔(dān)這樣的投資風(fēng)險(xiǎn)，因而為了短期獲利，降低投資風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)往往會(huì)選擇那些“短、平、快”的投資，而忽略了企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展；另一方面在外部融資困難的情況下，企業(yè)往往會(huì)選擇依靠?jī)?nèi)部融資，而內(nèi)部融資的主要形式是有限責(zé)任公司或者合伙制企業(yè)，這種企業(yè)形式在一定程度上能夠解決融資困難問題，但難以發(fā)揮有效的外部外部監(jiān)督和治理效應(yīng)，從長(zhǎng)期角度看，不利于企業(yè)的規(guī)范化發(fā)展。因此，本文提出假設(shè)H1：在其他條件不變的情況下，融資約束與企業(yè)績(jī)效之間存在著顯著的相關(guān)性。
　�。ǘ�）融資約束與企業(yè)規(guī)模之間的關(guān)系。從理論上講，企業(yè)所受的融資約束與企業(yè)的投資需求和獲取資金能力有關(guān)，也與信息不對(duì)稱、道德風(fēng)險(xiǎn)等其他因素有關(guān)。在自身因素中，企業(yè)規(guī)模對(duì)企業(yè)獲取資金能力有較大影響。通常來說，企業(yè)規(guī)模越大，其融資成本越低，融資方式也越多，因而融資約束越��；企業(yè)規(guī)模越小，融資成本越高，融資方式越單一，因而融資約束越大。因此，本文提出假設(shè)H2：在其他條件不變的情況下，企業(yè)規(guī)模越大，融資約束程度越小，企業(yè)規(guī)模越小，融資約束程度越大。

三、研究設(shè)計(jì)

　�。ㄒ唬�樣本選取及數(shù)據(jù)來源。本文選取了2014～2016年江蘇省高端制造業(yè)上市公司相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析研究，本文數(shù)據(jù)全部來源于各大權(quán)威數(shù)據(jù)庫或者相關(guān)的證券交易網(wǎng)站。此外，為了確保數(shù)據(jù)的有效性，本文在數(shù)據(jù)選取時(shí)剔除了ST、PT企業(yè)及上市不足三年的企業(yè)，同時(shí)也剔除了信息披露不全面的企業(yè)，最終得到樣本企業(yè)35個(gè)。
　　（二）融資約束影響因素分析。中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展已經(jīng)步入深水區(qū)，制造業(yè)的轉(zhuǎn)型也已是大勢(shì)所趨。世界銀行的一份調(diào)查顯示：中國大約有70%的非金融上市公司將融資約束列為企業(yè)發(fā)展的主要障礙之一。而國務(wù)院關(guān)于企業(yè)發(fā)展所做的一些調(diào)查研究也表明不少企業(yè)認(rèn)為融資約束是制約其發(fā)展的主要因素之一。因此，在參考了大量文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，本文主要考慮企業(yè)的資產(chǎn)、負(fù)債等方面的數(shù)據(jù)，研究其對(duì)企業(yè)融資約束的影響程度，對(duì)可能造成融資約束的因素分析如下：
　　1、公司規(guī)模。一般而言，規(guī)模越大的企業(yè)，其自身組織結(jié)構(gòu)、經(jīng)營模式越成熟，企業(yè)信譽(yù)較高，內(nèi)部管理較規(guī)范，抗風(fēng)險(xiǎn)能力也越強(qiáng)，因而，其融資渠道也越多，融資約束也就越小。此外，國家政策也偏向大型企業(yè)，這就進(jìn)一步解釋了企業(yè)規(guī)模與融資約束之間的關(guān)系。與此同時(shí)，規(guī)模越小的企業(yè)，其組織結(jié)構(gòu)不夠成熟，社會(huì)信譽(yù)也沒有大企業(yè)那么好，抗風(fēng)險(xiǎn)能力也較弱，因而這些企業(yè)在發(fā)展過程中往往會(huì)受到較大的融資約束。
　　2、償債能力。一般而言，企業(yè)的償債能力越強(qiáng)，說明企業(yè)的整體實(shí)力較強(qiáng)，社會(huì)信譽(yù)好，抗風(fēng)險(xiǎn)能力也大，這樣的企業(yè)往往容易獲取投資者的信任，因而其融資約束程度相對(duì)較小，企業(yè)償債能力越弱，往往也代表著高風(fēng)險(xiǎn)，因而這樣的企業(yè)獲取融資的難度就比較大，其融資約束程度也越大。
　　3、資產(chǎn)回報(bào)率。資產(chǎn)回報(bào)率是用來衡量每單位資產(chǎn)所創(chuàng)造凈利潤(rùn)的指標(biāo)，同時(shí)也是衡量企業(yè)盈利能力的重要指標(biāo)之一。因此，一個(gè)企業(yè)的資產(chǎn)回報(bào)率越高，說明該企業(yè)資產(chǎn)利用率越高，越具有投資價(jià)值；相反，一個(gè)企業(yè)資產(chǎn)回報(bào)率越低，其投資風(fēng)險(xiǎn)也就越高，投資價(jià)值往往也越低，這樣的企業(yè)一般不容易獲得投資者的信任，其融資約束也就越高。
　�。ㄈ�）企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。江蘇作為中國的制造業(yè)大省，也是中國制造業(yè)轉(zhuǎn)型的重點(diǎn)省份，高端制造業(yè)的企業(yè)績(jī)效也就成為了學(xué)術(shù)界重點(diǎn)研究的對(duì)象。本文選取了江蘇高端制造業(yè)35家上市公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，從市場(chǎng)指標(biāo)和財(cái)務(wù)指標(biāo)兩個(gè)角度出發(fā)，對(duì)江蘇省高端制造業(yè)企業(yè)績(jī)效進(jìn)行評(píng)價(jià)。其中，選取江蘇省高端制造業(yè)上市公司比較具有代表性的托賓（Q）作為企業(yè)績(jī)效的市場(chǎng)指標(biāo)衡量，以每股收益作為企業(yè)績(jī)效的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行衡量。

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