越南金融風暴

　　東亞金融危機過去10年之后，一場新的金融風暴悄然降臨。這場金融風暴的策源地是越南。當前，越南正遭遇著惡性的通貨膨脹、不斷擴大的貿(mào)易逆差和財政赤字，潛在的巨額不良債權(quán)，隨時準備大舉流出的滾滾熱錢。這些都是貨幣危機的典型癥狀。市場普遍預(yù)期越南盾可能大幅度貶值。根據(jù)12月遠期交易市場（NDF）的情況，市場預(yù)期越南盾可能會在未來一年下跌超過30%。

越南是近年來東亞經(jīng)濟中的一顆耀眼的新星。1986年越共六大確立了改革開放的政策。20世紀90年代之后，越南開始進入經(jīng)濟起飛的階段。進入21世紀之后，越南年均GDP增長率為7.5%，為東盟各國之首，外界評價其經(jīng)濟增長速度僅次于中國，位居世界第二。2007年越南經(jīng)濟增長高達8.5%，是1996年以來的最高水平。在經(jīng)濟高速增長的過程中，越南開始遇到了通貨膨脹的壓力。2007年越南通貨膨脹率已經(jīng)達到12.6%，但2008年之后，通貨膨脹更是如脫韁野馬，失去控制。2008年5月，按年率計算越南的通貨膨脹率已高達25.3%。

　　越南通貨膨脹率的急劇上升有其國內(nèi)總需求方面的因素。由于經(jīng)濟增長過快、投資過熱，導(dǎo)致能源、原材料等價格不斷上漲。越南在過去幾年實行的擴張性財政政策也起到了推波助瀾的作用。2007年以來信貸擴張速度也非�？欤�這主要是由于外資大量流入，2007年越南吸引的外商直接投資達到203億美元，證券投資達到53億美元，此外還有大約80億美元的僑匯匯入。越南的中央銀行在買進美元的同時，向市場注入了大量的流動性，使得信貸增長失控。但是，在短短半年之內(nèi)越南的通貨膨脹急劇增長，其導(dǎo)火索是由于外部因素，主要是國際糧食價格上漲帶來的沖擊。食物在越南的消費物價指數(shù)中占到43％。隨著國際糧價在2008年急劇標升，也影響到了越南的糧食價格。4月份越南的糧食價格上漲了34.1%,5月份上漲了42.4%。糧價上漲又引起民眾的不滿，工人紛紛要求提高工資，可能出現(xiàn)工資—物價螺旋上漲的局面。

越南的股票價格和房價上漲速度也非常之快。越南證券交易所的胡志明股票指數(shù)從2003年10月21日的133點漲到了2007年3月12日的1170點，漲幅達到了780％，不過從2007年10月3日到2008年6月4日，在短短8個月的時間內(nèi)，該指數(shù)從1106點下跌到了396點，跌去60%。房地產(chǎn)市場近期也出現(xiàn)了大幅下挫，胡志明市房價下跌一半，河內(nèi)下跌接近30％。值得注意的是，在對外資開放的政策上越南比中國更為激進，允許外資持股比例可高達49％。越南股市和樓市在短期內(nèi)急劇上漲并出現(xiàn)泡沫在很大程度上是和熱錢流入分不開的。

　　為了應(yīng)對通貨膨脹，越南政府采取了一系列的措施，但為時已晚、收效甚微，甚至引起局勢的進一步惡化。為了控制銀行信貸，越南的中央銀行在2008年1月就已經(jīng)提高了利率，5月19日再次提高利率，基準利率從8.75％提高到12％，但盡管如此，實際利率仍然為負。越南的中央銀行還將商業(yè)銀行的準備金率從10％提高到12％，并強制商業(yè)銀行購買大約為13億美元的國庫券以收緊流動性。越南政府還采取措施控制國營企業(yè)獲得過多的房地產(chǎn)貸款。但值得注意的是，如果越南的房價出現(xiàn)大幅度下跌，商業(yè)銀行的不良債權(quán)比例將急劇提高。從緊的貨幣政策和資產(chǎn)惡化會給商業(yè)銀行帶來雙重打擊。越南政府還實行了減少政府支出、降低進口關(guān)稅等措施，同時還對食品、電、煤、水泥、鋼鐵等實施價格管制。

　　越南的匯率制度一直是事實上的盯住美元制度。為了緩解進口輸入型通貨膨脹的壓力，越南政府于2007年12月24日擴大了匯率波動的區(qū)間，允許越南盾的匯率每日在1％的漲跌幅度內(nèi)波動。之后，越南盾開始逐步升值。但是這一政策帶來了始料不及的負面效果。由于本幣升值、也由于美國和全球經(jīng)濟放緩造成外部需求減少，越南的出口不斷減少，但進口快速增長，使得貿(mào)易逆差不斷擴大。2008年前五個月，越南的貿(mào)易逆差已經(jīng)達到144億美元，超過了去年全年的貿(mào)易逆差額（124億美元）。市場已經(jīng)不再相信越南能夠維持匯率高估的政策。外匯市場發(fā)生嚴重的“擠兌”，市場大量買入美元和人民幣而不愿意持有越南盾。資本出現(xiàn)大規(guī)模外逃。越南的本地居民也開始拋棄越南盾、瘋狂購買外幣和黃金。

　　越南應(yīng)該采取何種政策組合？ 對越南政府來說，應(yīng)該采取什么樣的政策組合呢？ 首先，貨幣貶值可能已是不可避免的。但如果單純是貨幣貶值，對國際收支會有改善作用。隨著貨幣貶值，出口可能會增加，進口可能會減少，貿(mào)易逆差將逐漸消失，甚至出現(xiàn)順差。增加匯率的靈活性有助于緩沖外部沖擊。但需要注意的是，如果美國經(jīng)濟和全球經(jīng)濟持續(xù)低迷，有可能會影響到越南的出口前景。

　　其次，我們認為在當前局勢下，越南不宜再大幅度提高利率，因為利率的急劇上升會導(dǎo)致股市和房市的崩盤，從而給宏觀調(diào)控帶來更棘手的難題。但為了恢復(fù)投資者的信心，可采取對長期存款提高利率或進行補貼的方式，克服市場上的恐慌心理。

　　第三，從財政政策來說，越南仍然有適度增加財政支出的空間。作為一個高速增長的發(fā)展中國家，越南可以采取發(fā)行國債等方式融資，且不必擔心未來會出現(xiàn)無法承受的財政負擔。在爆發(fā)金融危機之后，應(yīng)盡快對弱勢群體進行財政補貼，因為通貨膨脹，尤其是食物價格上漲對窮人的影響最大。在短期內(nèi)打擊囤積居奇，穩(wěn)定市場物價是有必要的。但從長期來看，價格管制很難維持，關(guān)鍵性的價格應(yīng)逐步市場化。在此過程中，為了減少改革的陣痛，增加對低收入者的財政補貼也是非常有必要的。由于越南仍然面臨著通貨膨脹壓力，因此靠大規(guī)模的公共投資項目刺激經(jīng)濟增長是不可取的，但是在反通貨膨脹的同時也要注意維持經(jīng)濟的穩(wěn)定增長。就此而言，增加適宜的公共支出仍然是有必要的。我們建議公共支出的重點應(yīng)更側(cè)重人力資本投資而非基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。大規(guī)模的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)會進一步推高能源和初級產(chǎn)品價格，但人力資本投資則無此之虞。對諸如公共衛(wèi)生和教育進行投資還有兩個額外的好處，一是為更長期的經(jīng)濟增長奠定堅實基礎(chǔ)，二是在危機時期改善公民的福利。

　　最后，控制短期資本流動非常關(guān)鍵。加強對短期資本的控制并不會影響到像外商直接投資這樣的長期資本流動，而且會為國內(nèi)的宏觀調(diào)控帶來更大的操作空間。國際游資猶如禿鷲，正等待著貨幣危機之后，越南的資本市場上死傷枕藉，它們才好進入抄底。因此，需要加強的不僅僅是對資本流出的控制，而且同樣要加強對資本流入的控制。

　　亞洲應(yīng)該聯(lián)合救援

　　亞洲國家有必要聯(lián)合起來，防止越南金融危機的惡化和擴散�？傮w來說，亞洲國家的經(jīng)濟基本面仍然較好，但是和越南接壤的柬埔寨、緬甸等國家面臨著和越南相似的經(jīng)濟困難。此外，高盛已經(jīng)降低了馬來西亞、泰國、印度尼西亞和菲律賓股市的投資評級。美國的次級貸款危機仍然沒有風平浪靜，大量游資今年年初以來撤離東亞新興市場，就是因為美國金融機構(gòu)在次貸危機之中受損嚴重，需要從境外抽調(diào)資金回補。韓國年初出現(xiàn)了韓元貶值、股市下挫，以及這次越南的金融風暴，都和這一國際資本流動的新動向有關(guān)。更值得警惕的是，出于對通貨膨脹的擔心，美聯(lián)儲已經(jīng)暫時停止降息，甚至可能會加息。一旦美國提高利率，更大規(guī)模的外資很可能迅速撤出東亞，流回美國本土。即使是基本面情況較好的東亞國家，也都不同程度的受到美元貶值，石油、初級產(chǎn)品和糧食價格上漲，出口增長放緩等問題的困擾。因此，如果東亞國家不出手干預(yù)、作壁上觀，不是沒有再次爆發(fā)東亞金融危機的可能性。

　　自從1997年東亞金融危機爆發(fā)之后，亞洲貨幣合作取得了初步成果。以清邁協(xié)議的框架為基礎(chǔ)，亞洲國家大部分簽訂了雙邊貨幣互換協(xié)議。截至2007年7月，在雙邊貨幣互換機制下，已有8個國家之間簽署了16個雙邊互換協(xié)議，總金額增長至830億美元。作為清邁倡議的延伸，今年5月5日，東盟以及中國、日本和韓國的財政部長在西班牙首都馬德里發(fā)表聲明，宣布將出資800億美元建立共同外匯儲備基金。

　　自從建立清邁協(xié)議之后，東亞地區(qū)還沒有出現(xiàn)過金融危機，清邁協(xié)議的效果并沒有得到過驗證。如果這一次清邁協(xié)議無法及時有效地幫助越南度過難關(guān)，亞洲貨幣合作將會信譽掃地，之前的所有成果都會付之東流。

事實上，越南金融危機恰好是推進亞洲貨幣合作的一次絕好時機。盡管遇到了經(jīng)濟困難，但是越南的經(jīng)濟基本面仍然較好，其經(jīng)濟增長的前景仍然光明。換言之，越南遇到的問題只是暫時性的“流動性危機”，而非長期性的“資不抵債危機”。與其同時，亞洲大部分經(jīng)濟體仍然保持著貿(mào)易順差，亞洲的外匯儲備總額已經(jīng)超過2萬億美元。假設(shè)越南今年貿(mào)易逆差達到250億美元，再加上20億美元的短期外債，總和將超過越南200億美元的外匯儲備，但是缺口并不算大。按照市場估計，越南所需要的貸款支持估計為300－500億美元。對于東亞國家來說，拿出這點錢幫助越南渡過難關(guān)，等于以一瓢之水消除一場潛在的火災(zāi)，既有利于穩(wěn)定亞洲的繁榮、又可以增進亞洲的團結(jié)。

　　但是，越南至今并沒有和任何一個國家簽訂雙邊貨幣互換協(xié)議，所以有必要采取特殊的措施。建議中、日、韓三國及東南亞聯(lián)盟經(jīng)過協(xié)商，分別向越南提供短期貸款安排。由于共同外匯儲備基金也正在籌建，可考慮在中日韓加?xùn)|盟框架下，以共同外匯儲備基金這種多邊形式再向越南提供援助。除了東亞國家的支持，我們還有必要呼吁國際機構(gòu)，如國際貨幣基金組織和亞洲開發(fā)銀行，美國和其他發(fā)達國家對越南施以援手。但這一次救援應(yīng)該和東亞金融危機不同，我們不需要像上次危機時一樣，屈從于國際貨幣基金組織向東亞提供的苛刻貸款以及荒謬的政策要求。東亞國家這次援助越南，可考慮將所有援助與國際貨幣基金組織貸款脫鉤，并通過切實有效的政策援助幫助越南盡快恢復(fù)穩(wěn)定。這將是在國際經(jīng)濟歷史上，第一次亞洲人幫助亞洲人的創(chuàng)舉。

　　除了短期貸款安排之外，有必要通過雙邊或多邊協(xié)議承諾向越南提供長期投資計劃。這些長期投資應(yīng)著力于建設(shè)基礎(chǔ)實施，尤其是跨境的基礎(chǔ)設(shè)施。越南長期受到基礎(chǔ)設(shè)施落后、投資環(huán)境差的困擾，但以一國之力大興土木，容易遭遇經(jīng)濟過熱，如果借助東亞各國的援助，其基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)將更快更好的完成。通過越南的紐帶，可以將亞洲最不發(fā)達的地區(qū)與亞洲最有活力的地區(qū)緊密連接起來。越南一邊連著老撾、柬埔寨、緬甸等落后地區(qū)，另一邊連著中國、新加坡等亞洲最有活力的國家。通過這些跨境的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，一方面可以為越南的發(fā)展提供更廣闊的腹地和市場前景，另一方面也為亞洲徹底完成消除貧困工作奠定基礎(chǔ)。亞洲開發(fā)銀行最近的一份報告就指出，將亞洲的落后地區(qū)和繁榮地區(qū)連接起來，才能真正將落后地區(qū)帶出貧困的陷阱。如今亞洲只剩下為數(shù)不多的國家仍然沒有實現(xiàn)經(jīng)濟增長，通過對跨境基礎(chǔ)設(shè)施的投資，庶幾可以畢其功于一役，實現(xiàn)亞洲的全面繁榮。

　　中國應(yīng)該援助越南

　　在援助越南的過程中，中國理應(yīng)發(fā)揮更積極的作用。越南和中國唇齒相依、政治體制相近、文化傳統(tǒng)相似，有著休戚相關(guān)的利益關(guān)系。兩國之間的經(jīng)貿(mào)往來已經(jīng)有了長足的發(fā)展，但仍然和兩國經(jīng)濟合作的潛力遠遠不相稱。援助越南，既是中國在國際事務(wù)中發(fā)揮更積極作用、做一個負責任大國的應(yīng)盡義務(wù)，同時也是深化中越經(jīng)濟合作的重要契機。

隨著中國的崛起，中國在地區(qū)事務(wù)和國際事務(wù)中扮演的角色越來越重要。由于歷史原因，中國在國際經(jīng)濟事務(wù)中一直比較低調(diào)，只是強調(diào)互利合作，強調(diào)不當頭，不張揚。但是，和中國的刻意低調(diào)事與愿違的是，國際上對中國的猜測甚至敵意始終沒有消逝，各種版本的“中國威脅論”和“中國陰謀論”不絕于耳。中國已經(jīng)對其外交策略適時做出了調(diào)整，比如，(點擊此處閱讀下一頁)在區(qū)域經(jīng)濟合作中，中國一直扮演著推動者和主要倡導(dǎo)者之一的重要角色。行重于言，只有抓住時機，有所作為，讓事實說話，才能改變外界對中國的看法。亞太地區(qū)的繁榮和穩(wěn)定是中國當仁不讓，需要堅決維護的。越南金融危機就發(fā)生在我們的家門口旁邊，如果中國坐視不管，或行動緩慢，將失去一個樹立威信、提高聲望和影響力的大好時機。

中國不能低估越南的重要性。越南的人口有8400多萬，國土面積33萬平方公里。按人口數(shù)量而論，越南比德國的人口還多。按國土面積而論，越南比意大利還稍大一些。2007年越南的GDP規(guī)模為720億美元，全球排名第54位。如果和中國的各個省份相比，越南的經(jīng)濟規(guī)模在廣西之后，但卻在云南之前。更值得關(guān)注的是，越南已經(jīng)成為全球分工中至關(guān)重要的一個部分。隨著發(fā)達國家制造業(yè)轉(zhuǎn)移和產(chǎn)業(yè)內(nèi)分工的發(fā)展，越南將是國際生產(chǎn)鏈條上的一個重要環(huán)節(jié)。中國在進一步發(fā)展之后，也會向越南，甚至是緬甸、柬埔寨這樣的地方轉(zhuǎn)移投資。這對中國和越南將是雙贏，因為當前的國際分工強調(diào)的是各國間的合作和區(qū)域生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)，同一產(chǎn)業(yè)的不同生產(chǎn)環(huán)節(jié)，有的分布在中國，有的分布在越南，有的分布在日本、美國，這樣才能最大限度的在全球范圍內(nèi)優(yōu)化資源配置。

　　中國已成為越南最大的貿(mào)易伙伴。2007年中國與越南的雙邊貿(mào)易額達151.15億美元，比上年增長51.9%。但是，中國仍然主要將越南視為出口市場。2007年中國對越南出口為119.0億美元，比上年增長59.4%，自越南進口額為32.15億美元，增長29.4%。中方順差為86.84億美元，比去年增加37.05億美元，增長74.41%。越南吸引的外資中以服務(wù)業(yè)投資居多，占總投資額的89.9％，主要為房地產(chǎn)和賓館建設(shè)。韓國、新加坡、臺灣省、日本等是越南的最大投資主體。中國在投資越南的82個國家和地區(qū)中，僅僅名列第11位。

　　中國援助越南，首先要通過區(qū)域貨幣合作的框架。中國應(yīng)振臂一呼，積極倡導(dǎo)東亞國家聯(lián)合起來，并以身作則，首先向越南提供貸款援助。在對越南的援助中，中國應(yīng)積極和東亞其他國家，以及區(qū)域外的國家、國際組織協(xié)商、協(xié)調(diào)，爭取對越南的援助及時、充足、有效。在向越南提供政策建議的時候，中國尤其可以發(fā)揮重要的作用，因為中國和越南的經(jīng)濟政治體制高度相似，且中國的改革開放歷史更長，因此唯有中國才能更了解越南所遇到的政治經(jīng)濟約束條件，以及越南經(jīng)濟社會發(fā)展中遇到的深層問題。

　　在參與區(qū)域和國際援助計劃之外，中國作為鄰國還應(yīng)該提供更多的援助。中國可以向越南提供更多的官方援助，用于幫助越南的農(nóng)村發(fā)展、減貧、城市化發(fā)展等領(lǐng)域。

　　中國的很多發(fā)展經(jīng)驗，可能對越南有借鑒意義。中國在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面的成績舉世矚目，也可以為越南提供相應(yīng)的技術(shù)和資金援助。中國和越南應(yīng)該合作，推動跨境的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，如鐵路、公路、港口、通訊等。北部灣沿岸的中國地方政府，如廣東、廣西等，對此一直有濃厚的興趣，這些基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，對越南和中國沿海地區(qū)的發(fā)展都將提供一次飛躍的機會。中國應(yīng)鼓勵本國的企業(yè)更多的到越南投資，建立合資企業(yè)，雇傭更多的當?shù)貏诠�，而不是僅僅把越南視為銷售廉價產(chǎn)品的市場。對到越南投資的企業(yè)，應(yīng)給予更多的政策支持，如成立專門的基金提供貸款融資等。

　　為了更好的促進兩國間的合資，應(yīng)考慮逐步在兩國之間簽訂貿(mào)易和投資協(xié)議。中國應(yīng)進一步對越南開放市場，鼓勵更多的越南企業(yè)出口到中國。同時，應(yīng)鼓勵越南吸引更多的中國資本。要讓中國的資本在越南生根開花，和越南人民共同發(fā)展，共同分享經(jīng)濟增長成果。中越之間的貿(mào)易和投資協(xié)議，是兩個發(fā)展中國家之間的平等協(xié)議，不會像很多發(fā)達國家和發(fā)展中國家之間的所謂自由貿(mào)易協(xié)議、投資協(xié)議一樣，打著自由貿(mào)易、平等競爭的旗號，卻遍布著以大欺小、以強凌弱的不平等的陷阱。

　　【聲明：本報告的版權(quán)為中國社會科學(xué)院世界經(jīng)濟與政治研究所國際金融研究中心所有，未經(jīng)書面許可，任何機構(gòu)不得以任何形式出版、復(fù)制、刊登、發(fā)表，歡迎注明資料來源的引用�！�

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