【摘 要】隨著房地產(chǎn)業(yè)宏觀調(diào)控政策的日益嚴(yán)峻，行政政策和經(jīng)濟(jì)政策的不斷出臺(tái)，房地產(chǎn)企業(yè)融資日趨困難。傳統(tǒng)的融資渠道和融資方式的弊端逐漸顯現(xiàn)，制約了房地產(chǎn)企業(yè)融資的連續(xù)性、穩(wěn)定性和規(guī)模增長(zhǎng)。我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資還處在以銀行貸款為主，與國(guó)外成熟市場(chǎng)相比，多元化融資如上市融資、海外融資、房地產(chǎn)信托融資、房地產(chǎn)基金、債券發(fā)行等融資規(guī)模有限。并且，金融體系也正處在建設(shè)階段，金融創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)過(guò)于集中，進(jìn)而房地產(chǎn)融資創(chuàng)新產(chǎn)品單一，產(chǎn)品設(shè)計(jì)不合理；房地產(chǎn)融資中企業(yè)道德風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)重；金融市場(chǎng)發(fā)展不平衡。本文在房地產(chǎn)業(yè)宏觀調(diào)控政策的大背景下，分析了當(dāng)前經(jīng)濟(jì)調(diào)控政策和房地產(chǎn)企業(yè)融資問(wèn)題的辯證關(guān)系，揭示房地產(chǎn)企業(yè)融資的現(xiàn)狀及缺陷；并結(jié)合經(jīng)濟(jì)體制和金融體制的深化改革，探索了我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃和發(fā)展模式的調(diào)整，以順應(yīng)政策目標(biāo)的導(dǎo)向；最后，以此為基礎(chǔ)，探討了融資渠道和融資方式創(chuàng)新，建立和完善多元化和多層次的房地產(chǎn)金融體系，以期優(yōu)化房地產(chǎn)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)、滿足融資多元化的需求、降低融資成本、控制融資風(fēng)險(xiǎn)、提升融資效率。
　　【關(guān)鍵詞】金融創(chuàng)新；融資模式；房地產(chǎn)企業(yè)
　　一、引言
　　隨著限購(gòu)城市增加以及按揭貸款利率提升和額度收緊，受宏觀調(diào)控政策深化的影響，2017年房地產(chǎn)銷(xiāo)售面積及金額均出現(xiàn)了明顯下降，進(jìn)一步壓制了營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)增速，現(xiàn)金回流增速放緩，加大了房地產(chǎn)企業(yè)，尤其是中小房地產(chǎn)企業(yè)的資金鏈緊張程度。加之部分房地產(chǎn)企業(yè)增加土地投資，融資渠道不暢，債券市場(chǎng)難以回到2016年低利率的美好時(shí)代，銀行、信托等非標(biāo)融資渠道也面臨更多額度、成本、監(jiān)管等因素的制約，2018年開(kāi)始房地產(chǎn)企業(yè)債券融資到期量逐步增大，2016年末開(kāi)始投放的大量房地產(chǎn)信托也面臨在2018年集中到期的問(wèn)題，多種因素疊加下，高財(cái)務(wù)杠桿難以為繼，房地產(chǎn)企業(yè)迫切需要解決融資問(wèn)題，把握好投資與滾動(dòng)融資的銜接，保證資金鏈安全。房地產(chǎn)業(yè)是一個(gè)資本密集型的產(chǎn)業(yè)，具有投資大、周期長(zhǎng)、高風(fēng)險(xiǎn)、高收益等特征，其發(fā)展與金融業(yè)的支持密不可分。在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的投融資測(cè)算階段，企業(yè)就需要對(duì)資金狀況和融資能力進(jìn)行評(píng)估，統(tǒng)籌規(guī)劃現(xiàn)金流，保障項(xiàng)目資金需求以實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目的預(yù)期目標(biāo)。開(kāi)發(fā)項(xiàng)目投資主要來(lái)源于內(nèi)源融資、股權(quán)融資和債權(quán)融資，項(xiàng)目投融資規(guī)模和周期涉及房地產(chǎn)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)決策，重點(diǎn)要考慮償債能力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力。償債能力將取決于企業(yè)借新還舊能力、新股發(fā)行可能性、其他融資資源的可得性及現(xiàn)有資產(chǎn)的變現(xiàn)能力。房地產(chǎn)企業(yè)通常要保持必要的融資能力儲(chǔ)備、維護(hù)資本結(jié)構(gòu)“彈性”，對(duì)抵御未預(yù)期財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)具有重要意義。
　　本文將圍繞房地產(chǎn)業(yè)宏觀調(diào)控政策的日益嚴(yán)峻，行政政策和經(jīng)濟(jì)政策的不斷出臺(tái)，房地產(chǎn)企業(yè)融資狀況日趨困難的大背景，分析、研究和討論當(dāng)前經(jīng)濟(jì)調(diào)控政策和房地產(chǎn)企業(yè)融資問(wèn)題的辯證關(guān)系，揭示房地產(chǎn)企業(yè)融資的現(xiàn)狀及缺陷。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展的情況下，結(jié)合經(jīng)濟(jì)體制和金融體制的深化改革，探索了我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃和發(fā)展模式的調(diào)整，以順應(yīng)政策目標(biāo)的導(dǎo)向，并以此為基礎(chǔ)創(chuàng)新融資渠道和融資方式，建立和完善多元化和多層次的房地產(chǎn)金融體系，以期優(yōu)化房地產(chǎn)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)、滿足融資多元化的需求、降低融資成本、控制融資風(fēng)險(xiǎn)、提升融資效率。
　　二、當(dāng)前房地產(chǎn)企業(yè)的融資渠道和融資現(xiàn)狀
　　目前，我國(guó)大部分房地產(chǎn)企業(yè)采用“滾動(dòng)開(kāi)發(fā)”模式。在項(xiàng)目開(kāi)發(fā)初始階段，以自有資金開(kāi)展儲(chǔ)備土地及相關(guān)準(zhǔn)備工作；再以《國(guó)有土地使用權(quán)證》作為抵押進(jìn)行銀行開(kāi)發(fā)貸款融資；在工程建設(shè)過(guò)程中利用建設(shè)單位的工程墊款和商業(yè)票據(jù)等結(jié)算手段進(jìn)行商業(yè)信用融資；在項(xiàng)目達(dá)到預(yù)售條件后取得定金、預(yù)收賬款和按揭貸款等資金。在這種模式下，從土地儲(chǔ)備、交易、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)及銷(xiāo)售業(yè)務(wù)各個(gè)節(jié)點(diǎn)占用大量資金，房地產(chǎn)企業(yè)內(nèi)源融資存在嚴(yán)重不足的問(wèn)題，迫切需要以外部融資彌補(bǔ)資金差額。我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資還處在以銀行貸款為主，和國(guó)外成熟市場(chǎng)相比，融資多元化如上市融資、房地產(chǎn)信托融資、債券發(fā)行等融資規(guī)模很小。我國(guó)房地產(chǎn)金融體系也正處在建設(shè)階段，大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)融資困難和資金成本高的原因一方面在于財(cái)務(wù)狀況不理想或項(xiàng)目多；另一方面在于房地產(chǎn)行業(yè)與國(guó)家金融政策導(dǎo)向不符，資金充裕的金融市場(chǎng)沒(méi)有渠道和工具為房地產(chǎn)業(yè)提供融資服務(wù)，房地產(chǎn)企業(yè)需要通過(guò)融資渠道和金融工具的創(chuàng)新，以改善財(cái)務(wù)狀況，發(fā)揮財(cái)務(wù)或非財(cái)務(wù)資源優(yōu)勢(shì)，擴(kuò)大融資規(guī)模，降低融資成本。目前房地產(chǎn)金融產(chǎn)品創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)過(guò)于集中，創(chuàng)新產(chǎn)品單一，產(chǎn)品設(shè)計(jì)不合理。房地產(chǎn)企業(yè)的融資渠道缺乏靈活性，對(duì)國(guó)家政策具有很大的敏感性，非常容易受到國(guó)家宏觀調(diào)控政策的沖擊。
　　我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)外部融資渠道經(jīng)歷了“股權(quán)為主—非標(biāo)興起—定增重啟—債券放量—回歸信托及貸款”的變遷過(guò)程。2016年上交所發(fā)布《關(guān)于試行房地產(chǎn)、產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)公司債券分類(lèi)監(jiān)管的函》，對(duì)房地產(chǎn)、產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)公司債券發(fā)行審核試行分類(lèi)監(jiān)管，尤其2017年以來(lái)，房地產(chǎn)企業(yè)融資收緊，房地產(chǎn)企業(yè)信用債發(fā)行縮量75%，重新回歸銀行貸款和房地產(chǎn)信托。
　　隨著調(diào)控力度的加大，熱點(diǎn)城市樓市調(diào)控政策持續(xù)深化，限貸限購(gòu)措施越發(fā)嚴(yán)格，銀行融資門(mén)檻將越來(lái)越高，投機(jī)投資購(gòu)房需求甚至部分剛性需求受到壓制，房地產(chǎn)及個(gè)人購(gòu)房增速均有所緩和。目前在長(zhǎng)效機(jī)制預(yù)期下，市場(chǎng)表現(xiàn)將更為理性，房地產(chǎn)銀行貸款增速必將進(jìn)一步下降。房地產(chǎn)企業(yè)融資面臨前所未有的挑戰(zhàn)，銀行貸款在房地產(chǎn)資金鏈中的比例會(huì)逐漸減少。面對(duì)嚴(yán)峻的融資形勢(shì)和緊繃的資金鏈，房地產(chǎn)企業(yè)必須拓展非銀行融資渠道，與非銀行金融機(jī)構(gòu)進(jìn)一步創(chuàng)新金融產(chǎn)品和打通非銀行融資渠道。房地產(chǎn)債券融資是加快房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的有效途徑之一。債券作為一種債務(wù)憑證和直接融資工具，可以聚集社會(huì)部分閑置資金，集中用于住房建設(shè)，房地產(chǎn)債券的發(fā)行可以緩解房地產(chǎn)融資對(duì)銀行的壓力，活躍我國(guó)的企業(yè)債券市場(chǎng)。而且債券具有融資成本較低，債券利息以所得稅稅前收益償付具有節(jié)稅效應(yīng)，債券持有人無(wú)決策投票權(quán)而不影響房地產(chǎn)企業(yè)的控制權(quán)結(jié)構(gòu)等優(yōu)點(diǎn)，構(gòu)成債券融資的財(cái)務(wù)杠桿作用，可以擴(kuò)大房地產(chǎn)公司的經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)。但是，政策層面對(duì)房地產(chǎn)債券融資限制很大，發(fā)行債券程序復(fù)雜，債券需要定期償付本息而加大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，降低房地產(chǎn)企業(yè)再融資的潛在能力和增加房地產(chǎn)企業(yè)融資成本，對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況、經(jīng)濟(jì)實(shí)力等經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)指標(biāo)要求較高，這都阻礙了房地產(chǎn)企業(yè)債券融資的發(fā)展。由于房地產(chǎn)企業(yè)在國(guó)內(nèi)的融資渠道均不同程度地受到限制，部分實(shí)力強(qiáng)大，在市場(chǎng)上有較大影響力的房地產(chǎn)企業(yè)已拓展海外資本市場(chǎng)，通過(guò)在境外上市或者發(fā)行債券來(lái)募集資金，有步驟地開(kāi)展股權(quán)和債權(quán)融資活動(dòng)。但在海外融資屢創(chuàng)新高的同時(shí)，房地產(chǎn)企業(yè)海外融資的方式存在盲目性，開(kāi)展海外融資時(shí)沒(méi)有結(jié)合企業(yè)自身的經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)狀況，純粹為了融資而融資，不考慮融資方式，而不同的融資方式對(duì)企業(yè)融資的成本和風(fēng)險(xiǎn)是不同的；房地產(chǎn)企業(yè)抵御海外融資風(fēng)險(xiǎn)的能力不高。由于海外投資機(jī)構(gòu)和國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)之間缺乏認(rèn)知，對(duì)國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)政策執(zhí)行情況也并不十分了解，房地產(chǎn)企業(yè)的許多國(guó)內(nèi)操作慣例不能得到海外資本市場(chǎng)的認(rèn)可，阻礙了海外投資機(jī)構(gòu)和國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)之間的深層次合作。

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