陸一：政策市、閑不住的手與中國股市失常之謎
發(fā)布時間:2020-05-23 來源: 感恩親情 點擊： 
前言：是你死我活、還是妥協(xié)依存？是互滅還是互利 這就是中國股票政策市失常給我們所有人的警示，這也是現(xiàn)代經(jīng)濟要教會我們的現(xiàn)代政治智慧。
一.
在短短四個月內(nèi)，政府和監(jiān)管部門嘔心瀝血出臺的利好政策可謂是前所未有、高度密集。但是，新年的第一個交易日，一舉跌破1259的前期低點。收市于1242點。1月6日更是收盤于1239新低點�；貧w五年前“5.19行情”啟動前的谷底，“從起點到終點”，真正完成了當(dāng)時證監(jiān)會領(lǐng)導(dǎo)號召的“跨世紀(jì)行情”。
所有人都說中國股市是政策市，這話說得沒錯。對于建立市場經(jīng)濟、讓市場這個“看不見的手”來發(fā)揮作用，這在中國經(jīng)濟界這二十多年沒有停止過嘮叨；
但是在具有高度市場經(jīng)濟素養(yǎng)的經(jīng)濟、特別是證券業(yè)界官員的行為中，卻怎么也抹不去政府這個“閑不住的手”在揮舞的陰影。
從中國股市成立以來、尤其是中國證監(jiān)會成立以來，前有第一任證監(jiān)會主席1994年“三大政策救市”，以求對低迷已久的市場有所拉高；
后有1996年人民日報評論員文章《正確認(rèn)識當(dāng)前股票市場》要求高度警惕證券市場的嚴(yán)重過度投機和可能造成的風(fēng)險，以求對高昂的指數(shù)進行打壓。特別是1997年中國證監(jiān)會將兩個證券交易所收歸己有、建立了高度行政劃一的垂直領(lǐng)導(dǎo)體系以后，1999年在中國證監(jiān)會主要領(lǐng)導(dǎo)的一線指揮下，以人民日報社論為背景展開了一場“跨世紀(jì)行情”。指數(shù)從5月19日前的1059點漲到6月30日的1756點。此后持續(xù)了兩年的大牛市。
可是，自從2001年6月14日國有股減持辦法出臺，26日國有股減持公司浮出水面。上證指數(shù)就由14日最高2245.43點，一路下跌至2002年1月22日的1348.79點，跌幅39.93%。直接導(dǎo)致了國有股減持的無限期推遲。
從2002年1月到2004年9月，政府這個“閑不住的手”在1300點附近展開了四次救市行為：
第一次是2002年1月指數(shù)落到1309點，中國證監(jiān)會召開了市場分析座談會，增強對市場穩(wěn)定發(fā)展的信心；
第二次是2003年1月指數(shù)再次落到1311點，中國證監(jiān)會主席尚福林就在全國證券監(jiān)管工作會議上強調(diào)“堅持改革的力度、發(fā)展的速度與市場的承受程度的統(tǒng)一”；
第三次是2003年11月指數(shù)又到1307點，但在十六屆三中全會指出“大力發(fā)展證券市場”后，指數(shù)隨之上漲到1800左右；
第四次就是2004年9月13日，股指跌破1300點下探1259，于是國務(wù)院總理出面強調(diào)，要求抓緊落實年初就提出來的“國九條”。
但是，在中國這個連續(xù)了十幾年的“政策市”，反常的事情就此發(fā)生。
盡管此后利好不斷，但市場卻一直在1300點左右徘徊：
2004-09-14 溫家寶總理主持召開國務(wù)院常務(wù)會議要求抓緊落實國九條各項政策措施
2004-09-27 證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于加強社會公眾股股東權(quán)益保護的若干規(guī)定（征求意見稿）》
2004-10-19 央行、證監(jiān)會聯(lián)手落實“國九條”，證券公司融資獲重大突破
2004-10-21 券商集合資產(chǎn)管理產(chǎn)品試點工作正式啟動
2004-10-25 保險資金獲準(zhǔn)直接入市，落實“國九條”邁出重大一步
2004-11-03 黃菊：提出資本市場迎來難得的發(fā)展機會，并透露多項政策意向
2004-11-04法國巴黎銀行獲QFII額度7300萬美元，成為中國第21家QFII，QFII的額度總數(shù)已達(dá)30億美元。比爾.蓋茨基金會在上海匯豐銀行開設(shè)QFII特殊人民幣賬戶獲批準(zhǔn)，這意味著蓋茨基金可以直接購買A股股票
2004-11-05 券商融資拓寬，股票質(zhì)押貸款辦法出臺
2004-11-05 四部委聯(lián)合發(fā)布《個人債權(quán)及客戶證券交易結(jié)算資金收購意見》，說白了就是政府準(zhǔn)備拿出600億納稅人的錢，為券商挪用客戶資金造成的壞帳買單
2004-11-10 企業(yè)年金入市即將啟動，相關(guān)入市細(xì)則已明確，這部分的資金估計能有500億
2004-12-07關(guān)于進一步加強證券公司客戶交易結(jié)算資金監(jiān)管的通知
2004-12-08關(guān)于加強社會公眾股股東權(quán)益保護的若干規(guī)定，由此啟動分類表決制度
2004-12-09上市公司股東大會網(wǎng)絡(luò)投票工作指引（試行）
2004-12-10首次公開發(fā)行股票試行詢價制度明年實施
2004-12-10證監(jiān)會宣布年內(nèi)不再安排首發(fā)公司發(fā)行股票
2004-12-16上證所、深交所和結(jié)算公司頒布《上市公司非流通股股份轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)辦理規(guī)則》，要求從明年1月1日起，上市公司非流通股股份轉(zhuǎn)讓必須在證券交易所進行，由上證所、深交所和中國證券登記結(jié)算公司集中統(tǒng)一辦理。嚴(yán)禁進行場外非法股票交易活動。隨之股指在兩個交易日內(nèi)創(chuàng)9.14以來新低，同時,B股回到并低于開放前。
2004-12-21 四任證監(jiān)會主席話股市。中國證監(jiān)會主席尚福林將股權(quán)分置問題列為今后一段時間證監(jiān)會工作的八大重點之一。
2004-12-30 證監(jiān)會、財政部、人民銀行已向國務(wù)院報送《關(guān)于設(shè)立證券投資者風(fēng)險補償基金的請示》，新股申購凍結(jié)利差資金，擬將作為證券投資者風(fēng)險補償基金來源之一。
2004-12-30中國證監(jiān)會主席尚福林稱，當(dāng)前資本市場正面臨難得的發(fā)展機遇期，2005年是資本市場改革發(fā)展的關(guān)鍵一年。
在這樣一個短短的四個月內(nèi)，政府和監(jiān)管部門嘔心瀝血出臺的利好政策可謂是前所未有、高度密集。但是，直到2005年1月4日，新年的第一個交易日，滬市卻以1260.78跳空低開，下跌5.71，隨后大盤迅速下跌，一舉跌破1259的前期低點。收市于1242點。1月6日更是收盤于1239新低點�；貧w五年前“5.19行情”啟動前的谷底，“從起點到終點”，真正完成了當(dāng)時證監(jiān)會領(lǐng)導(dǎo)號召的“跨世紀(jì)行情”。
中國證券市場這個典型的“政策市”，政策第一次對市場失效了。盡管政府這個“閑不住的手”仍在起勁地?fù)]舞，但市場卻死水微瀾，不見了往常的狂熱和響應(yīng)。
二.
在2003年之前，中國股市的政策市特征非常明顯 每一次的大漲和大跌都和政府與政策高度相關(guān)；
但是2003年以后到現(xiàn)在這種相關(guān)性就大大降低了。如果在今天再說中國股市是政策市，已經(jīng)開始有些許勉強。
這種政策調(diào)控失常的滋味，也許誰都不好受。但是，仔細(xì)琢磨琢磨，卻可以咂吧出些許另類的回味。
我們可以看到，在2003年之前，中國股市的政策市特征非常明顯 每一次的大漲和大跌都和政府與政策高度相關(guān)；
但是2003年以后到現(xiàn)在這種相關(guān)性就大大降低了。如果在今天再說中國股市是政策市，已經(jīng)開始有些許勉強。
有業(yè)界人士這樣概括當(dāng)前中國的股市：股市出現(xiàn)反經(jīng)濟增長傾向。2001年以來，我國經(jīng)濟持續(xù)快速發(fā)展，GDP累計增幅達(dá)29%。但同期股市卻出現(xiàn)了反經(jīng)濟增長的態(tài)勢，上證指數(shù)從2245點下滑至目前的1300點以下，跌幅高達(dá)45%。
直接融資與間接融資比例失衡。2001年，國內(nèi)社會的直接融資和間接融資之比為27：73，2003年為15：85，表明企業(yè)風(fēng)險集中向銀行擴散轉(zhuǎn)移，而證券市場資源配置的功能卻未得到正常發(fā)揮。這一失衡現(xiàn)象在2004年進一步惡化。
證券投資的“財富效應(yīng)”完全喪失。2001年股市的流通市值為1.7萬億元，而目前僅為1.4萬億元，如果剔除其間新股上市融資因素，流通市值減少了8000億元。股票市場已不能為投資者提供投資回報。
資本市場嚴(yán)重“失血”，供求關(guān)系明顯失衡。近年來股市規(guī)模不斷擴大，但客戶交易結(jié)算資金卻逐年減少。全社會客戶交易保證金已從2001年的7500億元，減少到目前的2000億元，這意味著，即使算上3000億元證券投資基金，已經(jīng)流失的客戶交易保證金也高達(dá)2500億元。
證券市場公信力明顯下降。相當(dāng)數(shù)量的證券公司被證券監(jiān)管部門關(guān)閉或托管，上市公司的虛假信息丑聞層出不窮，使證券市場的誠信形象大大受損。
但就是在這所有指標(biāo)都令人沮喪的狀況下，2004年證券市場給國家所作貢獻卻大幅度增加，全年交易印花稅比上年增長了44.37%。
可以這么說，中國證券市場的現(xiàn)狀是：基本不反映國民經(jīng)濟的態(tài)勢、參與者無法分享中國改革和經(jīng)濟發(fā)展帶來的好處、失去了價值發(fā)現(xiàn)功能（發(fā)行基本停止）、失去了投機功能（投資者減少成交量萎縮）、優(yōu)質(zhì)資源（上市公司和投資資金）大量流向海外市場 中國股市趨向成為一個只吸收能量卻不發(fā)出光芒的黑洞。
“看不見的手”激活了市場、“閑不住的手”窒息了市場，為什么會這樣？
三.
應(yīng)當(dāng)客觀地講，十多年中國證券市場政策市的形成和發(fā)展，使得政府已經(jīng)成了這個市場的利益主體之一。從這個角度來理解中國證券市場的所有問題和怪狀，種種疑問就迎刃而解……
中國的股市延續(xù)了十幾年的政策市特征，使得應(yīng)該超脫于利益相關(guān)的政府已經(jīng)和市場高度“自我相關(guān)”（Self-correlation），陷進了怪圈（Strange loop）的輪回之中，于是就形成了政府和老百姓博弈的游戲定式。
游戲理論有一個著名的觀點就是零和的觀點（Zero-Sum）；
許多學(xué)者都說股市是一個零和游戲，但他們只說對了一半：從結(jié)果上說是這樣，老百姓輸?shù)亩甲屨⑸鲜泄�、中介公司拿去了，股市的博弈就是一種你死我活的血腥游戲；
但在游戲理論中還有另一個相對的觀點就是“非零和”的觀點（Non-Zero-Sum）。簡化來說就是在游戲中通過一定的條件求得雙贏、或者共贏。但這條件就是“相互信任和信息充分溝通”。問題就是，你政府是很有沖動向陷進去玩“零和”游戲，還是更愿意“摘出來”脫離怪圈促成非零和結(jié)局？
既然是幾年來證券市場是政府用政策市的形式來和老百姓玩，政府實際是在投入或者透支自己的信用在玩一種不公平的游戲。在沒有社會信用調(diào)節(jié)和規(guī)范的體系下，老百姓和政府之間（或者說投資者和監(jiān)管層之間）那就沒有任何相互信任可以依托。既然政府可以在經(jīng)濟背景狀況沒有根本變化的情況下，一年前說股市過熱（見1996年12月16日人民日報題為《正確認(rèn)識當(dāng)前股票市場》的特約評論員文章）、一年后又說需要一個恢復(fù)性的跨世紀(jì)行情（見1999年5月19日前后人民日報社論和證監(jiān)會領(lǐng)導(dǎo)有關(guān)言論）；
既然監(jiān)管層可以把市場所有的控制手段都收歸、壟斷在自己手里，把要老百姓掏血汗錢買下的東西的是否值錢的標(biāo)準(zhǔn)都由自己說了算；
既然上市公司可以不斷地用種種或明或暗的手段騙錢、圈錢而不用受法律懲罰；
既然中介機構(gòu)可以無所不用其極地做莊、操縱市場、挪用客戶保證金，還要政府出資買單；
既然中國的上市公司至今都無法做到優(yōu)勝劣汰……那么市場賴以生存的信用基礎(chǔ)就不存在、至少市場發(fā)展的基礎(chǔ)不牢固。
應(yīng)當(dāng)客觀地講，十多年中國證券市場政策市的形成和發(fā)展，使得政府已經(jīng)成了這個市場的利益主體之一。從這個角度來理解中國證券市場的所有問題和怪狀，種種疑問就迎刃而解……
寫作《非零年代 人類命運的邏輯》的作者羅伯特·賴特這樣說過：多元化 由多樣群體分享權(quán)力 有一項絕大的好處，就是能夠使統(tǒng)治階層無法輕易獲取絕大部分的非零和利潤。在社會持續(xù)不斷（而且經(jīng)常是隱微不顯的）妥協(xié)，決定如何分配利潤的過程中，社會越多元，就表示議價的權(quán)力越分散�！嵌嘣诜乐菇y(tǒng)治階層濫用權(quán)力的同時，卻讓新享有權(quán)力的族群得以濫用權(quán)力�！瓝Q句話說，利益團體組織起來，追求共同目標(biāo)，而在“內(nèi)部”產(chǎn)生了正面總和，但這些共同目標(biāo)卻傷害了大型社會，在外部壓抑了社會整體的非零和總和�！墓δ苤痪褪欠乐估鎴F體剝奪公眾利益。
可是他的理論沒有預(yù)料到的是，在中國市場化改革這個多元化的過程中，政府卻逐漸自我閹割了“防止利益團體剝奪公眾利益”的功能，重新集中起議價的權(quán)利，并將自己的信用預(yù)支（或者講透支）給了證券市場的其他利益相關(guān)者，從而在市場大幅下跌中攫取到了與市場走勢不相關(guān)的穩(wěn)定收益。
當(dāng)政府已經(jīng)成為證券市場的利益主體之一、成為證券市場的利益相關(guān)者時，它就無法促成整個社會的“非零和”結(jié)果、也就無法形成市場的共贏結(jié)局；
必然地，會最終造成零和游戲你死我活的血腥局面。當(dāng)救市成為一種類似“狼來了”的重復(fù)行為和“解放大機構(gòu)（對B股市場來講是解放全世界）、套牢全中國”的結(jié)局后，充分的溝通已經(jīng)無從談起；
在政府或監(jiān)管者也成了陷身股市中的利益相關(guān)者時，政府和老百姓之間的博弈就沒有互信可言。于是，政策市延續(xù)的結(jié)果就是政策的失效、市場化形式逐漸掩蓋不住損不足以補有余的現(xiàn)實。于是在新的一年前后，要么散戶在分類表決中接近非理性地否定大股東的決議、發(fā)行被迫停止無法預(yù)見重開的時機……要么在股指低迷以外，交易萎縮、新增開戶急劇減少、客戶保證金大量流失……股市中三十六計，最后一計就是“用腳投票”，惹不起還躲不起嗎？
是不是應(yīng)該讓利于民，爭取中國證券市場的“可持續(xù)發(fā)展”？是不是應(yīng)該讓“閑不住的手”抽身而退，使政府和監(jiān)管者從利益相關(guān)者的錯位角色回歸本位？是不是應(yīng)該從源頭上給股民（或者說人民）一個穩(wěn)定的預(yù)期和可見的信心，讓中國的證券市場能夠讓參與者分享中國經(jīng)濟發(fā)展的利益、讓中國的企業(yè)能夠從中籌集必需的資本、讓中國的經(jīng)濟能夠在此配置合理的資源……？
《老子》17章曰：太上，不知有之；
其次，親而譽之；
其次，畏之；
其次，侮之。信不足焉，有不信焉。悠兮其貴言。功成事遂，百姓皆謂：“我自然。”
用現(xiàn)在的大白話來說就是“最好的管理（政府或監(jiān)管）就是感覺不到管理者（政府或監(jiān)管者）的存在；
其次，是親近他而贊美他；
再其次，是畏懼他；
更其次，是輕侮他。管理者（政府或監(jiān)管者）的誠信不足，自然不相信他。
�。ㄗ詈玫墓芾恚﹨s是悠然而不輕易發(fā)號施令。事情辦成功了，大家都說：我們本來就是這樣做的。
是你死我活、還是妥協(xié)依存？是互滅還是互利 這就是中國股票政策市失常給我們所有人的警示，這也是現(xiàn)代經(jīng)濟要教會我們的現(xiàn)代政治智慧。
2005年1月6日
作者聯(lián)系方法：上海浦東南路528號，200120，電話1：86-21-68800061, 電話2：86-21-68806664,
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來源：北京大軍經(jīng)濟觀察研究中心
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