現(xiàn)在眼前盡是沙礫滿目,A股市場還會(huì)有淘金的機(jī)會(huì)?不過那需要等待｡ 　　 　　情況正在發(fā)生變化｡ 　　中期調(diào)整“山雨欲來”,政策調(diào)控一觸即發(fā),A股的投資者們?nèi)缤�驚弓之鳥在唱多與唱空之間左右搖擺｡這一次,一路牛氣沖天的A股是真的要“歇一歇”?還是繼續(xù)快跑?
　　眾家國內(nèi)國際投資機(jī)構(gòu)人士分析判斷稱,即將來臨的下半年里,市場可能就是先歇一歇,然后震蕩上行｡
　　
　　淘金還是淘沙
　　
　　這是不同尋常的兩年,中國資本市場幾乎未遇到強(qiáng)勁的阻力就一路沖殺四千三的巔峰｡這期間,指數(shù)從2005年中的最低1000點(diǎn)左右至今已經(jīng)上漲了4倍;從漲速看,滬深300指數(shù)今年以來的漲速比去年下半年加快了一倍;從市值看,當(dāng)前市場總市值超過16萬億,2006年初僅有5萬億;從估值看,全市場A股靜態(tài)市盈率達(dá)到52倍(5月17日),滬深300靜態(tài)市盈率42倍,動(dòng)態(tài)市盈率也超過28倍,遠(yuǎn)高于海外平均的15-20倍｡
　　其間,A股的金光閃閃吸引了各路資金蜂擁而上｡如今繁華過后,這塊寶地仍將扮演淘金者的樂園,還是空留下淘剩的沙礫?
　　這個(gè)問題在龔方雄那里,答案依然樂觀,“我的觀點(diǎn)是繼續(xù)重倉中國,中國經(jīng)濟(jì)增長的質(zhì)量會(huì)更好,可持續(xù)性更強(qiáng),基本層面會(huì)朝著好的方向走”｡龔方雄是摩根大通董事總經(jīng)理､中國區(qū)研究部主管及首席中國經(jīng)濟(jì)師,他在6月中旬的一次記者見面會(huì)上表達(dá)了這一觀點(diǎn)｡
　　面對(duì)聲音越來越響亮的“A股泡沫論”,龔的想法也有不一樣,在他眼里,A股尚不存在泡沫｡“很多人用結(jié)構(gòu)性的泡沫去描繪A股,我也不太同意｡”
　　“市場泡沫不同于與市場估值問題和技術(shù)問題｡泡沫是什么?我舉個(gè)例子,比如一家公司的股價(jià)漲到20元,然后回到兩三元錢,之后永遠(yuǎn)回不來,這才叫泡沫｡而現(xiàn)在存在的是市場的技術(shù)性問題,因?yàn)锳股的股票漲得太快,估值太高,在短期需要做一個(gè)調(diào)整,這能叫泡沫嗎?”他說｡
　　龔方雄表達(dá)了他以及其他境外投資者對(duì)中國的A股市場仍然保持樂觀的情緒｡所謂中期調(diào)整的預(yù)期尚不至于讓他們看空中國A股｡
　　然而包括他在內(nèi)的A股市場的參與者都承認(rèn),中期調(diào)整的到來不可避免,A股市場從單邊上漲走向了劇烈震蕩｡
　　一個(gè)不容忽視的事實(shí)是,A股市場的漲幅讓人膽戰(zhàn)心驚｡因此調(diào)整的幅度也許比許多市場的參與者想象的還要深｡國內(nèi)某家基金公司的基金經(jīng)理稱?這次中期調(diào)整的幅度可能在3500點(diǎn)到4300點(diǎn)之間,4300點(diǎn)在短期之間仍是個(gè)難以突破高位,甚至不能保證下一次的下調(diào)是否一定會(huì)在3500點(diǎn)處得到支撐｡
　　在機(jī)構(gòu)們的眼里,A股市場正在變得復(fù)雜起來｡中信證券研究所在新近出爐的2007年下半年策略報(bào)告中稱,A股市場在經(jīng)歷了股改行情和業(yè)績重估之后?在2007年市場的驅(qū)動(dòng)因素開始多元化｡他們將這個(gè)階段稱之為“復(fù)雜行情”｡
　　理由是,一方面,業(yè)績因素繼續(xù)推動(dòng)市場上行,這一因素已不再簡單僅是內(nèi)生性增長,還包括資產(chǎn)注入和整體上市等概念在內(nèi)的外延式增長預(yù)期進(jìn)入投資者的估值體系｡另外,包括散戶在內(nèi)的新資金大量進(jìn)入市場,2007年以來的居民開戶數(shù)超越了過去5年的總和｡截至5月18日,滬深300指數(shù)在上述因素的作用下上漲了78%｡
　　他們認(rèn)為,股市過熱的重要原因還在于經(jīng)濟(jì)過熱｡今年以來,宏觀經(jīng)濟(jì)本身就有運(yùn)行偏快的嫌疑｡一季度的各項(xiàng)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)都超過了政策目標(biāo),而且扭轉(zhuǎn)了去年二季度以來的下行趨勢｡工業(yè)生產(chǎn)､固定資產(chǎn)投資和新增貸款的增長提速間接刺激了對(duì)股市的熱度,而CPI的抬頭加劇了負(fù)利率的現(xiàn)象,這也是推升資產(chǎn)價(jià)格的因素｡
　　同時(shí),金融產(chǎn)品短缺以及投資者結(jié)構(gòu)的變化把A股市場加速演繹為“煉金爐”｡我國居民的金融資產(chǎn)(存款､股票､債券､保險(xiǎn)等)僅占GDP的124%,遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家200%-300%的水平｡而且,金融資產(chǎn)中證券類資產(chǎn)(股票､國債和公司債)僅占19%,70%以上的依然是存款和現(xiàn)金｡居民“存款搬家”助推了今年以來800只股票股價(jià)翻倍｡
　　躁動(dòng)終有平復(fù)的時(shí)候,在股價(jià)出現(xiàn)持續(xù)非理性上漲的情況下,股市終有理性回調(diào)的需求｡正如一位市場分析人士稱,現(xiàn)在眼前盡是沙礫滿目,A股市場還會(huì)有淘金的機(jī)會(huì),不過那需要等待,這一次調(diào)整可能持續(xù)的時(shí)間會(huì)更久一點(diǎn)｡
　　
　　長牛未盡
　　
　　國內(nèi)機(jī)構(gòu)對(duì)中短線的看空,仍然難蔽他們長期看多的決心｡
　　中信證券研究所在報(bào)告中表示,技術(shù)進(jìn)步(和由此帶來的勞動(dòng)生產(chǎn)率提升)是支持未來盈利持續(xù)增長的核心因素,這可以使得我們能夠從盈利增長的周期性波動(dòng)中辨析出長期向上的趨勢｡
　　這一趨勢判斷得到了國內(nèi)的主流機(jī)構(gòu)投資者基金公司的認(rèn)同｡大成基金管理公司投資部副總監(jiān)劉明言之鑿鑿:長期而言,市場牛市格局不改｡
　　劉明的理由有二:首先,從宏觀面來看是支持股市長期向好的,國民經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁增長在整個(gè)十一五期間都有望保持,內(nèi)需旺盛､國內(nèi)基本建設(shè)如火如荼､出口產(chǎn)業(yè)升級(jí)都給上市公司帶來巨大機(jī)會(huì)｡整體經(jīng)濟(jì)狀況良好,再加上兩稅合并等因素,因此,未來幾年上市公司盈利狀況會(huì)很樂觀｡
　　其次,一個(gè)影響股市長期走勢的重要因素就是“股改效應(yīng)”,也就是股改圓滿完成對(duì)整個(gè)資本市場所帶來的巨大而深遠(yuǎn)的影響,這可稱之為“股改效應(yīng)”｡股改完成之后,資本市場將真正實(shí)現(xiàn)其價(jià)格發(fā)現(xiàn)和資源配置的兩大功能,社會(huì)資源的掌握者(包括各級(jí)國資委､民營資本家､上市公司管理層以及個(gè)人投資者)對(duì)上市公司的態(tài)度將會(huì)發(fā)生根本性的轉(zhuǎn)變,資源配置的效率極大提高,其結(jié)果是上市公司的整體業(yè)績會(huì)不斷超出分析師的預(yù)期,從而推動(dòng)股市不斷創(chuàng)出新高｡
　　
　　而這種“股改效應(yīng)”不會(huì)短期就結(jié)束,它對(duì)資本市場､對(duì)國民經(jīng)濟(jì)的推動(dòng)作用會(huì)是長期的､持續(xù)的｡從2006年上市公司年報(bào)中已經(jīng)可以明顯感覺到這種“股改效應(yīng)”｡2006年初時(shí)多數(shù)分析師預(yù)測上市公司整體業(yè)績相對(duì)2005年增長15%左右,從公布的年報(bào)來看增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過年初的預(yù)測數(shù),實(shí)際整體業(yè)績增長速度在40%以上｡目前分析師預(yù)測2007年上市公司整體業(yè)績增長30%左右,從一季報(bào)情況來看,比這個(gè)數(shù)據(jù)更樂觀,增長達(dá)70%以上｡
　　“作為基金經(jīng)理,非常樂于看到這種超預(yù)期的出現(xiàn),這將會(huì)是股市中長期上漲的原動(dòng)力｡”劉明說｡
　　在美好的期待里｡危險(xiǎn)仍然存在｡一直倍受詬病的流動(dòng)性過剩在助推市場大漲的同時(shí)?也被認(rèn)為是可能最終終結(jié)牛市的罪魁禍?zhǔn)?#65377;
　　龔方雄表示,流動(dòng)性過剩可能會(huì)造成未來的資產(chǎn)泡沫｡“但是流動(dòng)性過剩的原因在哪里?加50個(gè)點(diǎn)的存款準(zhǔn)備金只是從銀行系統(tǒng)移走1700億人民幣的流動(dòng)性,而我國一個(gè)月的外貿(mào)盈余就200多億美金,相當(dāng)于1600億｡加存款準(zhǔn)備金對(duì)流動(dòng)性有什么影響?沒有影響｡”
　　龔方雄感嘆道,“國內(nèi)市場錢太多,資產(chǎn)太少,投資渠道太少｡”據(jù)統(tǒng)計(jì),現(xiàn)在居民存款17萬億,加上企業(yè)存款一共是36萬億?而股市市值17萬億,其中流通的股市市值僅為6萬億｡
　　他強(qiáng)調(diào),這一問題才是亟待解決的｡他建議稱,政府不需要通過緊縮宏觀經(jīng)濟(jì),出臺(tái)宏觀政策去調(diào)控股市,可以針對(duì)股市出臺(tái)一些針對(duì)性的措施｡“當(dāng)時(shí)我們就是這種觀點(diǎn),完全跟市場看的不一樣,結(jié)果加息非常溫和,可以看出來實(shí)際不想加息,但因?yàn)榇婵罾�率要加上�?負(fù)利率的問題要解決,但是存款利率加上去,不加貸款對(duì)銀行的傷害又很大,所以貸款加了18個(gè)點(diǎn)｡”
　　
　　暫緩政策警報(bào)
　　
　　龔的建議未見得讓A股投資者得以安心｡事實(shí)上5月底大盤在印花稅上漲的利劍下應(yīng)聲而落,近千點(diǎn)的大調(diào)整讓市場不得不對(duì)政策調(diào)控心有余悖｡
　　今年前5個(gè)月,從出臺(tái)的貨幣政策來看,其中,金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率上調(diào)了五次,幅度共計(jì)2.5個(gè)百分點(diǎn)｡金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率上調(diào)了兩次｡另外,央行還擴(kuò)大了銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價(jià)浮動(dòng)幅度｡央行幾乎是每個(gè)月都有調(diào)控政策出臺(tái),其中5月份在同一時(shí)間連續(xù)出臺(tái)了三個(gè)政策措施｡在以上政策調(diào)控未抑止市場過熱情緒之后,印花稅調(diào)整才被推向前臺(tái)｡
　　中信證券對(duì)此作出結(jié)論稱,宏觀政策決策部門已經(jīng)將資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)納入調(diào)控視野｡針對(duì)股市的貨幣政策,其影響絕不是一次偶然的和突發(fā)的｡“只要資產(chǎn)價(jià)格不能恢復(fù)到宏觀決策者們所能接受的合理范圍內(nèi),我們相信,在目前估值高估狀態(tài)下,越是持續(xù)的上漲,越容易引發(fā)更嚴(yán)厲的宏觀調(diào)控｡”
　　華泰證券崔紅霞發(fā)表報(bào)告稱,下半年宏觀政策面仍是“緊”字當(dāng)頭,從可能的政策選擇來看,為進(jìn)一步促進(jìn)外貿(mào)進(jìn)出口的平衡,抑制高耗能､高污染行業(yè)的出口擴(kuò)張,預(yù)計(jì)部分產(chǎn)品出口退稅以及出口關(guān)稅政策的調(diào)整仍將繼續(xù)進(jìn)行｡土地和信貸的閘門仍將嚴(yán)把,尤其是對(duì)高耗能高污染行業(yè)建設(shè)項(xiàng)目的供地和貸款｡存款準(zhǔn)備金率的調(diào)整仍有一定空間,而加息的壓力仍揮之不去｡
　　而這一次,市場已經(jīng)無法再像過去一樣對(duì)政策的出臺(tái)視若無睹｡如今市場的表現(xiàn)如同驚弓之鳥｡哪怕一點(diǎn)風(fēng)吹草動(dòng)都足以讓大盤激動(dòng)無比｡
　　近幾周來,讓市場產(chǎn)生無限猜想的,無疑是央行何時(shí)再次加息｡最新消息顯示,“如果CPI增速進(jìn)一步走高,央行不排除再次加息,但目前通脹仍在控制之中｡”央行行長周小川22日在瑞士表示｡周小川稱,央行正密切留意中國股市的運(yùn)行,盡管“市盈率可能太高”,但“不確定是否存在泡沫”｡
　　這一說法被理解為本月加息的可能性大大降低,暫時(shí)安撫了在A股高氣壓下的各路資金的焦躁｡有機(jī)構(gòu)人士稱?再次加息的時(shí)間可能在6月CPI公布之后,如果屆時(shí)增速快過4月的3.4%｡
　　現(xiàn)在的問題是,下一次,市場將如何對(duì)政策調(diào)控作出反應(yīng)｡有觀點(diǎn)認(rèn)為,今年下半年,更強(qiáng)烈的政策調(diào)控出臺(tái)的可能性有限,或者說,下半年的政策調(diào)控可能很難再讓市場反應(yīng)激烈｡
　　中信證券稱,今年前4個(gè)月的政策出臺(tái)比往年要密集,這減弱了后續(xù)常規(guī)調(diào)控政策的力度,即使是出臺(tái)較為嚴(yán)厲的政策｡
　　感覺上,只有那些直接針對(duì)股市的政策調(diào)控,才能抑制股市｡包括近期出臺(tái)的出口退稅政策以及監(jiān)管層對(duì)QDII的放寬都不可抑止市場的熱情｡
　　中信建投張曉君表示,從對(duì)市場的影響來看,盡管此次出口退稅政策的出臺(tái)肯定會(huì)對(duì)有些上市公司的業(yè)績產(chǎn)生不良影響,但這畢竟不是直接針對(duì)股市出臺(tái)的調(diào)控政策,即使引起市場波動(dòng),也只會(huì)是暫時(shí)性的｡
　　對(duì)此,龔方雄總結(jié)稱,我覺得在目前情況下,下下策是為了抑制股市加息,導(dǎo)致的結(jié)果往往會(huì)跟你想象的相反,不能抑制流動(dòng)性,也不一定能抑制股市,印花稅對(duì)抑制股市的作用比加息效果好得多｡真正的儲(chǔ)蓄率甚至僅僅維持在零左右在中國這個(gè)環(huán)境下是沒有問題的,因?yàn)橹圃鞓I(yè)有很大的擴(kuò)張產(chǎn)能的能力｡沒有制造業(yè)的通貨膨脹,就不需要大幅加息｡
　　
　　誰是下一個(gè)主角
　　
　　從機(jī)構(gòu)到散戶,各方力量輪流助推A股市場｡2007年下半年,輪到誰來當(dāng)下一個(gè)主角｡
　　統(tǒng)計(jì)顯示,5月新增人民幣貸款2473億元,比上月少增1747億元;其中新增中長期貸款1701億元,比上月少增217億元｡居民儲(chǔ)蓄持續(xù)減少｡5月居民儲(chǔ)蓄減少2784億元,繼4月后再創(chuàng)歷史月度最大降幅｡各項(xiàng)金融資料顯示,資本市場對(duì)儲(chǔ)蓄的分流作用明顯,同時(shí)降低了貨幣供應(yīng)的壓力｡
　　股市投資者的結(jié)構(gòu)主導(dǎo)著市場穩(wěn)定性和有效性｡散戶主導(dǎo)下的市場投機(jī)氣氛嚴(yán)重,換手率高,前期印花稅的提高應(yīng)該能在較大程度上矯正過度投機(jī)的行為,而根本有效的途徑則是機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模的壯大｡
　　機(jī)構(gòu)投資者通過對(duì)長期資產(chǎn)的需求為資本市場,尤其是股票市場提供長期資金供給,增強(qiáng)了資本市場流動(dòng)性､擴(kuò)大資本市場規(guī)模;同時(shí)由于機(jī)構(gòu)投資者的資金規(guī)模優(yōu)勢和專業(yè)化的價(jià)值評(píng)估技術(shù),使機(jī)構(gòu)投資者在資本市場,尤其是在上市公司股票定價(jià)中具有明顯的優(yōu)勢,將有助于推動(dòng)市場資源的有效配置,減少金融產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)､提高資本市場市場定價(jià)效率,進(jìn)而促進(jìn)資本市場發(fā)展,改善風(fēng)險(xiǎn)管理功能｡
　　今年上半年隨著個(gè)人投資者開戶數(shù)的激增,機(jī)構(gòu)持股比重下降,機(jī)構(gòu)投資者對(duì)股票市場的影響力明顯不足｡下半年這一現(xiàn)象將得到改善｡
　　值得關(guān)注的是,下半年隨著QFII額度的擴(kuò)大,新基金的發(fā)行,機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展將進(jìn)一步受到管理層的扶持,機(jī)構(gòu)投資者對(duì)市場的掌控力將加強(qiáng)｡投機(jī)品種表現(xiàn)受壓制,暴利機(jī)會(huì)劇減,個(gè)股表現(xiàn)向價(jià)值回歸的驅(qū)動(dòng)力增強(qiáng)｡
　　這一信號(hào)與近期的藍(lán)籌股呼聲得以回應(yīng),機(jī)構(gòu)投資者力推的藍(lán)籌板塊再度得到市場的關(guān)注｡正如某基金經(jīng)理稱,今年下半年可望重演去年的藍(lán)籌行情,“再一次大象起舞,是值得期待的”｡

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