政府補(bǔ)助與上市公司投資效率研究

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　 摘要：本文以 2012―2014 年的上市公司為樣本，采用多元線(xiàn)性回歸法分析了政府補(bǔ)助對(duì)上市公司投資效率的影響。研究發(fā)現(xiàn)，政府補(bǔ)助與上市公司過(guò)度投資正相關(guān)。進(jìn)一步的，將外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境分為市場(chǎng)化程度，金融發(fā)展水平和法治化水平，研究處于不同外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境的上市公司的政府補(bǔ)助與過(guò)度投資的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)在市場(chǎng)化程度較低、金融發(fā)展水平和法治化水平較差的地區(qū)，政府補(bǔ)助更容易引起上市公司的過(guò)度投資，即在外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境總體水平較差的地區(qū)，政府補(bǔ)助對(duì)上市公司過(guò)度投資的影響越顯著。本文為政府補(bǔ)助的微觀經(jīng)濟(jì)后果和政策影響提供了新的證據(jù)。

　關(guān)鍵詞：政府補(bǔ)助 過(guò)度投資 外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境

　一、背景

　自改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)保持了三十多年的快速發(fā)展，取得了舉世矚目的成就，投資作為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要引擎之一，發(fā)揮了很大的作用。近幾年來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)步入新常態(tài)，政府開(kāi)始強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、

　產(chǎn)業(yè)升級(jí)，追求經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的質(zhì)量，經(jīng)濟(jì)增速有所下降。與此同時(shí)，中央積極強(qiáng)調(diào)“供給側(cè)改革”，要求地方政府淘汰落后產(chǎn)能，減稅降費(fèi)，提升資本效率。在淘汰落后產(chǎn)能的過(guò)程中，勢(shì)必會(huì)造成落后企業(yè)的關(guān)閉，地方經(jīng)濟(jì)增加值的增速放緩，地方失業(yè)率的提高等問(wèn)題，政府為了解決這些問(wèn)題，會(huì)采取財(cái)政補(bǔ)貼等政府補(bǔ)助的手段。

　政府補(bǔ)助作為一種重要的宏觀調(diào)控政策，能夠起到穩(wěn)定就業(yè)水平，提高區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展以及支持技術(shù)創(chuàng)新的作用。然而由于我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期，財(cái)政分權(quán)體制的實(shí)施使得地方政府獲得了比以前較多的自由支配財(cái)政資金的權(quán)利，地方政府的政績(jī)考核以經(jīng)濟(jì)考核為核心，并實(shí)行有限任期制，在這種壓力下地方政府不得不通過(guò)各種手段對(duì)虧損企業(yè)進(jìn)行補(bǔ)貼，避免企業(yè)因?yàn)楸?ST 而退市，對(duì)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)率高的企業(yè)給予補(bǔ)助以鼓勵(lì)他們進(jìn)行投資擴(kuò)張，滿(mǎn)足政府提高 GDP 的需求。另外，國(guó)有企業(yè)和從事公共事業(yè)的企業(yè)由于承擔(dān)了吸納就業(yè)和維持社會(huì)穩(wěn)定的職責(zé)，政府也要給予他們相應(yīng)的補(bǔ)助，增強(qiáng)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)能力。本文結(jié)合我國(guó)的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀和特殊國(guó)情，認(rèn)為政府給予企業(yè)的各種優(yōu)惠政策主要是為了促進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)、穩(wěn)定就業(yè)和提高地方政府的政績(jī)，而不是為了實(shí)現(xiàn)資本的有效配置，最終可能導(dǎo)致非效率投資。

　投資效率不僅與政府補(bǔ)助息息相關(guān)，還與企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境密不可分�，F(xiàn)有研究表明經(jīng)營(yíng)環(huán)境的改善能夠提供更好的外部監(jiān)督水平，使得企業(yè)內(nèi)部治理更加合理有效，管理者能夠更加理性地做出投資決策，提高投資效率。本文借鑒樊綱等（2011）的做法，將經(jīng)營(yíng)環(huán)境分為市場(chǎng)

　化水平、法治化水平、金融發(fā)展水平，研究在不同的經(jīng)營(yíng)環(huán)境下企業(yè)獲得的政府補(bǔ)助對(duì)投資效率的影響，旨在豐富政府補(bǔ)助的政策效應(yīng)，為不同環(huán)境下企業(yè)投資效率的研究提供依據(jù)。

　二、文獻(xiàn)回顧

　管理者與股東之間存在代理沖突，某些情況下，管理者為了個(gè)人利益會(huì)犧牲股東利益，選擇不投資于凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目或者投資于凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目，造成非效率投資（Jensen and Meckling，1976）。例如管理者為了規(guī)避債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，降低貸款壓力，在自由現(xiàn)金流不足的情況下往往不會(huì)選擇舉債投資，從而造成投資不足，而在企業(yè)自由現(xiàn)金流充足的情況下，往往會(huì)擴(kuò)大投資規(guī)模（張會(huì)麗和陸正飛，2012）。管理者為了提高個(gè)人管理聲譽(yù)和薪酬，傾向于擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，廣泛投資擴(kuò)張，從而導(dǎo)致過(guò)度投資的發(fā)生（辛清泉，2007）。而管理層特質(zhì)也與過(guò)度投資有關(guān)，潘前進(jìn)等（2015）研究了管理層能力與資本投資效率的關(guān)系，管理能力高的管理者不僅能有效降低融資約束導(dǎo)致的資本投資現(xiàn)金流敏感性，而且還能有效緩解代理沖突形成的資本投資現(xiàn)金流敏感性問(wèn)題。龔光明等（2013）研究了公司特有風(fēng)險(xiǎn)以及管理者風(fēng)險(xiǎn)特質(zhì)對(duì)于投資效率的影響，最后得出了公司風(fēng)險(xiǎn)較大時(shí)更容易出現(xiàn)投資不足的情況，風(fēng)險(xiǎn)偏好型的管理者更加傾向于增加投資，更容易出現(xiàn)過(guò)度投資的趨勢(shì)。內(nèi)部治理是影響投資效率的重要因素之一，大量的研究得出公司治理或內(nèi)部治理能夠起到抑制非效率投資的作用（方紅星，2013；馬賀，2015；張會(huì)麗，2012）。

　外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境也是影響投資效率的重要因素之一，外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境

　是建立生產(chǎn)、交換和分配基礎(chǔ)的一系列政治、社會(huì)、金融和法律的約束（North，1990）。楊蓉等（2014）研究了外部治理環(huán)境的不同方面如何通過(guò)財(cái)務(wù)杠桿對(duì)過(guò)度投資產(chǎn)生影響，得出企業(yè)所在地區(qū)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈程度、信息披露質(zhì)量、市場(chǎng)化進(jìn)程與過(guò)度投資水平呈負(fù)相關(guān)，而企業(yè)所在地區(qū)的政府干預(yù)水平與過(guò)度投資呈正相關(guān)。李延喜（2015）研究了外部治理環(huán)境、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與投資效率的關(guān)系，研究表明金融發(fā)展水平和法治化水平與非國(guó)有企業(yè)投資效率正相關(guān)，政府干預(yù)程度、金融發(fā)展水平和法治化水平與國(guó)有企業(yè)投資效率負(fù)相關(guān)。

　政府補(bǔ)助作為政府行政干預(yù)的手段之一，它既能通過(guò)宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控調(diào)整行業(yè)投資水平，又能通過(guò)微觀資源配置干預(yù)企業(yè)投資決策。在我國(guó)證券市場(chǎng)上，許多上市公司的實(shí)際控制人是國(guó)家和地方政府，地方政府官員不僅追求政治目標(biāo)還要追求經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，而經(jīng)濟(jì)目標(biāo)與政績(jī)和官員升遷相掛鉤，因此地方政府有充分的動(dòng)機(jī)激勵(lì)企業(yè)投資和擴(kuò)大生產(chǎn)（Shleifer，1997）。有關(guān)政府補(bǔ)助的文獻(xiàn)大多圍繞補(bǔ)助動(dòng)機(jī)進(jìn)行研究，Eckaus（2006）的研究表明中國(guó)政府對(duì)出口企業(yè)進(jìn)行補(bǔ)助是為了避免企業(yè)破產(chǎn)造成的大規(guī)模失業(yè)，因?yàn)榻鉀Q失業(yè)的問(wèn)題會(huì)增加政府的社會(huì)收益。朱松，陳運(yùn)森（2009）認(rèn)為，政府補(bǔ)助有強(qiáng)烈的扭虧、保殼動(dòng)機(jī)，政府會(huì)根據(jù)虧損企業(yè)的經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)程度決定補(bǔ)助力度，對(duì)那些可能扭虧為盈的上市公司給予更多的政府補(bǔ)助。本文將圍繞政府補(bǔ)助的經(jīng)濟(jì)效果展開(kāi)研究，以便政府更合理地制定補(bǔ)助政策。

　三、研究假設(shè)

　我國(guó)的證券市場(chǎng)屬于弱式有效市場(chǎng)，意味著技術(shù)分析的失效，投

　資者只能根據(jù)公開(kāi)的歷史信息判斷股票價(jià)格。政府補(bǔ)助能夠改善上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，甚至扭虧為盈，增加短期內(nèi)的會(huì)計(jì)盈余，推動(dòng)股價(jià)上漲，向市場(chǎng)傳遞利好的信息，吸引投資者的目光，使得企業(yè)自由現(xiàn)金流增加，資金約束減小，更容易出現(xiàn)投資過(guò)度的現(xiàn)象。另外，政府為了在有限任期內(nèi)顯著提高地方經(jīng)濟(jì)水平，提升自己的政績(jī)，會(huì)支持企業(yè)大規(guī)模投資于能夠增加就業(yè)崗位、增加 GDP 的項(xiàng)目上，而不管這樣的投資對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)是否最優(yōu)，因此很容易造成企業(yè)過(guò)度投資。據(jù)此，提出假設(shè) H1：

　 H1：政府補(bǔ)助與上市公司的過(guò)度投資正相關(guān)。

　我國(guó)正處于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的時(shí)期，市場(chǎng)化程度還比較低，金融發(fā)展水平和法治化水平也不高，地區(qū)差異較大。市場(chǎng)化程度較低表現(xiàn)在市場(chǎng)不能完全進(jìn)行自我調(diào)節(jié)，還需要依賴(lài)政府的調(diào)控，即市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用較差。市場(chǎng)化程度較低的地區(qū)，政府行政干預(yù)就越嚴(yán)重，作為政府干預(yù)手段之一的政府補(bǔ)助也越多，從而導(dǎo)致過(guò)度投資的加劇。金融發(fā)展水平較低表現(xiàn)在金融服務(wù)業(yè)的自由化程度較弱，常常受到政府的管制和政策影響。在金融發(fā)展水平較低的地區(qū)，政府會(huì)干預(yù)銀行的貸款決策，銀行在批準(zhǔn)貸款的時(shí)候更多考慮政府的政治目標(biāo)，而不以獲利為目的（Brandt，2003），政府給予企業(yè)優(yōu)惠利率的財(cái)政貼息，鼓勵(lì)企業(yè)擴(kuò)大投資規(guī)模，容易產(chǎn)生投資過(guò)度的現(xiàn)象。法治化水平較低表現(xiàn)在法律法規(guī)不健全，司法效率較低，對(duì)投資者合法權(quán)益的保障較弱。在法治化水平較低的地區(qū)，政府與企業(yè)間的尋租行為時(shí)常發(fā)生，導(dǎo)致政府補(bǔ)助不能幫助和扶持有需要的企業(yè)

　渡過(guò)難關(guān)，反而都流向了與政府有關(guān)聯(lián)的企業(yè)中去，這些企業(yè)也會(huì)迎合政府的需求擴(kuò)大生產(chǎn)，極易造成過(guò)度投資的發(fā)生。據(jù)此，提出如下假設(shè)：

　H2a：在市場(chǎng)化程度較低的地區(qū)，政府補(bǔ)助對(duì)上市公司過(guò)度投資的影響越明顯；

　H2b：在金融發(fā)展水平較差的地區(qū)，政府補(bǔ)助對(duì)上市公司過(guò)度投資的影響越明顯；

　H2c：在法治化水平較弱的地區(qū)，政府補(bǔ)助對(duì)上市公司過(guò)度投資的影響越明顯。

　四、研究設(shè)計(jì)

�。ㄒ唬�樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

　本文選擇滬深兩市A股制造業(yè)2012年到2014年的上市公司為研究樣本，剔除了在 A 股、B 股或 H 股同時(shí)上市的公司，ST 上市公司，IPO 當(dāng)年的上市公司和數(shù)據(jù)不全的公司，共得到 2 032 個(gè)樣本。本文的數(shù)據(jù)均來(lái)自于 CSMAR 數(shù)據(jù)庫(kù)，政府補(bǔ)助的數(shù)據(jù)來(lái)自于財(cái)務(wù)報(bào)表附注的“營(yíng)業(yè)外收入”明細(xì)項(xiàng)目。上市公司所在地區(qū)市場(chǎng)化水平、金融發(fā)展水平和法治化水平指數(shù)來(lái)自于樊綱的著作《中國(guó)市場(chǎng)化指數(shù)――各地區(qū)市場(chǎng)化相對(duì)進(jìn)程 2011 年報(bào)告》，由于該指數(shù)具有慣性，在短期內(nèi)變化不大，可用報(bào)告中披露的指數(shù)近似替代 2012 年至 2014 年的市場(chǎng)化水平、金融發(fā)展水平和法治化水平。

�。ǘ�）模型設(shè)定與變量定義

　本文度量過(guò)度投資的模型借鑒 Richardson 模型（2006），即以模

　型 1 得到各企業(yè)估計(jì)的正常投資水平，再用實(shí)際投資水平減去正常投資水平得到企業(yè)的異常投資水平（即回歸殘差），異常投資大于 0 則存在過(guò)度投資，用 Overinv 表示。由于本期資本投資量（INVi，t）受上一期成長(zhǎng)情況（Growthi，t-1）、負(fù)債情況（Levi，t-1）、現(xiàn)金持有量（Cashi，t-1）、上市年限（Agei，t-1）、資產(chǎn)規(guī)模（Sizei，t-1）、股票收益（Reti，t-1）和投資水平（INVi，t-1）的影響，模型中的被解釋變量全部為滯后一期的變量。

　INVi，t=β0+β1TQi，t-1+β2Levi，t-1+β3Cashi，t-1+β4Agei，t-1+β5Sizei，t-1+β6Reti，t-1+β7INVi，t-1+ΣYear+εi，t-1（1）

　為了檢驗(yàn)政府補(bǔ)助與過(guò)度投資關(guān)系，建立模型 2：

　Overinvi，t=α0+α1Subi，t-1+α2TQi，t-1+α3Fcfi，t-1 +α4Aci，t-1+ΣYear+ε （2）

　為了檢驗(yàn)外部環(huán)境如何通過(guò)政府補(bǔ)助對(duì)過(guò)度投資產(chǎn)生影響，建立模型 3、4、5：

　Overinvi，t=c0+c1Subi，t-1+c2Subi，t-1×Mari，t-1+c3TQi，t-1+c4Fcfi，t-1+c5Aci，t-1+ΣYear +ε （3）

　Overinvi，t=c0+c1Subi，t-1+c2Subi，t-1× Fini，t-1+c3TQi，t-1+c4Fcfi，t-1+c5Aci，t-1+ΣYear+ε （4）

　Overinvi，t=c0+c1Subi，t-1+c2Subi，t-1

　Lawi，t-1+c3TQi，t-1+c4Fcfi，t-1+c5Aci，t-1+ΣYear +ε （5）

　五、實(shí)證檢驗(yàn)

�。ㄒ唬�

　描述性分析（見(jiàn)表 2）。由表 2 可以看出政府補(bǔ)助的差距

　不大，平均占各企業(yè)總資產(chǎn)的 1.5%；平均股票年資本回報(bào)率為負(fù)，但標(biāo)準(zhǔn)差和極大值較大，說(shuō)明大多數(shù)股票的資本回報(bào)率為負(fù)數(shù)；大多數(shù)企業(yè)存在負(fù)債經(jīng)營(yíng)的情況，平均資產(chǎn)負(fù)債率為 52.48%；企業(yè)的平均現(xiàn)金持有量較低，占總資產(chǎn)的 17%左右；托賓 Q 值較高，說(shuō)明大多數(shù)企業(yè)成長(zhǎng)機(jī)會(huì)良好；管理費(fèi)用率的差距較大，平均管理費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的 11%左右；企業(yè)自由現(xiàn)金流平均為負(fù)，說(shuō)明企業(yè)普遍存在自由現(xiàn)金流短缺的現(xiàn)象；市場(chǎng)化水平、金融發(fā)展水平和法制化水平的指數(shù)標(biāo)準(zhǔn)差很大，說(shuō)明地區(qū)間的外部環(huán)境差異較大。

�。ǘ�）回歸分析。表 3 顯示了投資模型的回歸系數(shù)和擬合優(yōu)度，用回歸系數(shù)乘以自變量可以算出預(yù)期投資量，然后由實(shí)際投資量減去預(yù)期投資量得到殘差，殘差大于零即為過(guò)度投資。R2 值為 0.156，同時(shí) F 檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量在 0.01 水平上顯著，說(shuō)明模型的擬合程度比較理想，具有一定的統(tǒng)計(jì)意義。DW 值接近于 2，說(shuō)明解釋變量間不存在明顯的自相關(guān)關(guān)系。共線(xiàn)性統(tǒng)計(jì)量中容差均接近于 1，說(shuō)明各個(gè)解釋變量間不存在明顯的多重共線(xiàn)性問(wèn)題。

　1.對(duì)假設(shè) 1 的檢驗(yàn)。下頁(yè)表 4 是對(duì)政府補(bǔ)助與過(guò)度投資關(guān)系的檢驗(yàn)，Sub 的系數(shù)為 0.216，在 5%水平上顯著為正，說(shuō)明政府補(bǔ)助與過(guò)度投資顯著正相關(guān)，從而證明假設(shè) 1 正確。其余控制變量中 TQ 和 Lev的系數(shù)在 1%水平上顯著為正，表明當(dāng)企業(yè)擁有良好的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)時(shí)，可能會(huì)引起過(guò)度投資；當(dāng)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況不理想，負(fù)債率較高時(shí)，可能是企業(yè)將過(guò)量的負(fù)債資金用于凈現(xiàn)值為負(fù)的投資項(xiàng)目，從而導(dǎo)致過(guò)度投資。Fcf 的系數(shù)在 1%水平上顯著為負(fù)，可能是因?yàn)槠髽I(yè)的自由現(xiàn)

　金流很有限，少量增加的自由現(xiàn)金流被優(yōu)先用于投資收益良好的項(xiàng)目中，而不會(huì)被用于投資收益較差的項(xiàng)目中，從而避免了過(guò)度投資的發(fā)生。Ac 的系數(shù)在 1%水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明管理費(fèi)用的增加能夠緩解經(jīng)理與股東之間的代理沖突，減少過(guò)度投資。

　 2.對(duì)假設(shè) 2 的檢驗(yàn)。下頁(yè)表 5 是檢驗(yàn)在不同市場(chǎng)化水平、金融發(fā)展水平和法治化水平環(huán)境下，政府補(bǔ)助與過(guò)度投資的關(guān)系。如下頁(yè)表 5 所示，Mar×Sub，F(xiàn)in×Sub 和 Law×Sub 的系數(shù)在 10%水平上顯著為正，說(shuō)明在市場(chǎng)化水平較低、金融發(fā)展水平較低和法治化水平較差的地區(qū)，獲得政府補(bǔ)助的上市公司更容易發(fā)生過(guò)度投資。這支持假設(shè) 2 的三個(gè)推斷，即在外部環(huán)境較差的地區(qū)，政府的行政干預(yù)較強(qiáng)烈，企業(yè)受到的融資約束較多，法律法規(guī)對(duì)投資者的保護(hù)不完善，使得政府補(bǔ)助的增加更容易導(dǎo)致過(guò)度投資。

　六、結(jié)論與建議

　政府補(bǔ)助對(duì)企業(yè)的影響一直存在較大的爭(zhēng)議，有人認(rèn)為企業(yè)獲得的政府補(bǔ)助能夠幫助企業(yè)提高經(jīng)營(yíng)績(jī)效，解決資金困難，提升投資效率，而另一些人則認(rèn)為政府補(bǔ)助是政府對(duì)企業(yè)承擔(dān)一些社會(huì)責(zé)任的補(bǔ)償，企業(yè)由于承擔(dān)這些社會(huì)責(zé)任而偏離利潤(rùn)最大化的目標(biāo)，導(dǎo)致投資效率的下降。這些爭(zhēng)議主要來(lái)源于政府補(bǔ)助的動(dòng)機(jī)不同，若政府補(bǔ)助的動(dòng)機(jī)是扶持企業(yè)發(fā)展，鼓勵(lì)技術(shù)創(chuàng)新與研發(fā)，則能夠滿(mǎn)足企業(yè)投資發(fā)展的需要，政府補(bǔ)助不會(huì)導(dǎo)致非效率投資的發(fā)生；若政府補(bǔ)助的動(dòng)機(jī)是官員謀求政績(jī)，促進(jìn)當(dāng)?shù)?GDP 增長(zhǎng)，穩(wěn)定就業(yè)，扭虧、保殼等盈余管理，則企業(yè)獲得政府補(bǔ)助的用途與其本身的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)不相符，

　不能滿(mǎn)足企業(yè)投資發(fā)展的需要，政府補(bǔ)助容易引起過(guò)度投資。本文的研究?jī)A向于后者的假說(shuō)。

　本文通過(guò)研究 2012―2014 年的政府補(bǔ)助與投資效率，發(fā)現(xiàn)政府補(bǔ)助與上市公司的過(guò)度投資正相關(guān)，進(jìn)一步的，研究不同外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境下政府補(bǔ)助與過(guò)度投資關(guān)系，發(fā)現(xiàn)在市場(chǎng)化程度較低、金融發(fā)展水平較差、法治化水平較差的地區(qū)，政府補(bǔ)助更容易引起上市公司的過(guò)度投資。因此給出兩點(diǎn)建議，一是政府在提供給企業(yè)補(bǔ)助時(shí)不僅要考慮社會(huì)效益，而且要考慮經(jīng)濟(jì)效益，以社會(huì)資本的最優(yōu)配置為出發(fā)點(diǎn)，在分析企業(yè)投資效率的基礎(chǔ)上，給予有需要的企業(yè)更多的政府補(bǔ)助。二是企業(yè)要加強(qiáng)對(duì)已獲得的政府補(bǔ)助使用情況的披露與監(jiān)管，特別是在外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境較差的地區(qū)，企業(yè)容易出現(xiàn)非效率投資的情況，這時(shí)更應(yīng)該加強(qiáng)政府補(bǔ)助的監(jiān)管，避免政府補(bǔ)助的濫用引起的過(guò)度投資現(xiàn)象。本文的研究結(jié)論為政府補(bǔ)助的經(jīng)濟(jì)后果研究提供了新的證據(jù)，具有一定的政策價(jià)值。但也存在一些不足之處，比如沒(méi)有討論政府補(bǔ)助對(duì)投資不足的影響，衡量外部環(huán)境的三個(gè)指數(shù)不夠精確等，有待在以后的研究中進(jìn)一步完善。J

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　 “營(yíng)改增”對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的影響及籌劃對(duì)策

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　 摘要：本文在房地產(chǎn)行業(yè)實(shí)行“營(yíng)改增”的背景下，對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的稅負(fù)和現(xiàn)金流量進(jìn)行分析，并提出了相應(yīng)的籌劃對(duì)策。

　關(guān)鍵詞：“營(yíng)改增” 房地產(chǎn)行業(yè) 加權(quán)平均進(jìn)項(xiàng)稅率

　2011 年，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局聯(lián)合下發(fā)營(yíng)業(yè)稅改征增值稅（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“營(yíng)改增”）試點(diǎn)方案。2012 年 1 月 1 日，

　上海率先在交通運(yùn)輸業(yè)和部分現(xiàn)代服務(wù)業(yè)拉開(kāi)了“營(yíng)改增”試點(diǎn)改革的序幕。2013 年 8 月 1 日，“營(yíng)改增”已推廣至全國(guó)。2016 年 5 月 1日起，建筑業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、金融業(yè)、生活服務(wù)業(yè)也納入“營(yíng)改增”范圍。房地產(chǎn)業(yè)作為第三產(chǎn)業(yè)的重要組成部分，實(shí)施“營(yíng)改增”后，對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的稅負(fù)和現(xiàn)金流有何影響，房地產(chǎn)企業(yè)該如何應(yīng)對(duì)這項(xiàng)改革，這些問(wèn)題值得深入探討。

　一、營(yíng)業(yè)稅與增值稅

　營(yíng)業(yè)稅一般以營(yíng)業(yè)收入額全額作為計(jì)稅依據(jù)，實(shí)行比例稅率，是價(jià)內(nèi)稅。“營(yíng)改增”之前房地產(chǎn)企業(yè)銷(xiāo)售不動(dòng)產(chǎn)，適用營(yíng)業(yè)稅銷(xiāo)售不動(dòng)產(chǎn)稅目，稅率為 5%。增值稅是以商品（含應(yīng)稅勞務(wù)）在流轉(zhuǎn)過(guò)程中產(chǎn)生的增值額作為計(jì)稅依據(jù)而征收的一種流轉(zhuǎn)稅，是價(jià)外稅。增值稅稅制的核心是稅款的抵扣制，在企業(yè)計(jì)算其繳納的增值稅時(shí)，以不含稅的銷(xiāo)售額乘以稅率計(jì)算銷(xiāo)項(xiàng)稅額，允許抵扣其購(gòu)入的應(yīng)稅貨物、勞務(wù)或者應(yīng)稅服務(wù)取得的進(jìn)項(xiàng)稅額。“營(yíng)改增”前，房地產(chǎn)企業(yè)計(jì)算繳納營(yíng)業(yè)稅，計(jì)入“營(yíng)業(yè)稅金及附加”，會(huì)影響企業(yè)所得稅的計(jì)算。“營(yíng)改增”后，房地產(chǎn)企業(yè)繳納增值稅，計(jì)入“應(yīng)交稅費(fèi)――應(yīng)交增值稅”。表面上看不會(huì)影響企業(yè)所得稅的計(jì)算。但是以增值稅、消費(fèi)稅、營(yíng)業(yè)稅（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“三稅”）為計(jì)稅依據(jù)的城市建設(shè)維護(hù)稅、教育費(fèi)附加以及地方教育費(fèi)附加（以下簡(jiǎn)稱(chēng)城建稅及教育費(fèi)附加）仍計(jì)入“營(yíng)業(yè)稅金及附加”，“營(yíng)改增”后會(huì)影響“三稅”的金額，從而進(jìn)一步影響企業(yè)所得稅。

　二、“營(yíng)改增”對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)稅負(fù)和現(xiàn)金流的影響

�。ㄒ唬┚唧w分析。

　假設(shè) 1：房地產(chǎn)企業(yè)的應(yīng)稅收入為 S（含稅收入），發(fā)生的除“營(yíng)業(yè)稅金及附加”以外的成本費(fèi)用為 C，城市建設(shè)維護(hù)稅的稅率為 7%，教育費(fèi)附加為3%，地方教育費(fèi)附加為2%，企業(yè)所得稅的稅率為25%。銷(xiāo)售房產(chǎn)占到房地產(chǎn)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入的絕大部分，企業(yè)整體的稅負(fù)僅考慮營(yíng)業(yè)稅或者增值稅和企業(yè)所得稅，計(jì)算結(jié)果保留小數(shù)點(diǎn)后四位，不考慮其他影響因素。如表 1 所示。

　假設(shè) 2：同假設(shè) 1，“營(yíng)改增”后，該房地產(chǎn)企業(yè)被認(rèn)定為小規(guī)模納稅人。根據(jù)現(xiàn)行增值稅法規(guī)定，小規(guī)模納稅人按照應(yīng)稅收入繳納增值稅，不允許抵扣進(jìn)項(xiàng)稅額。如表 2 所示。

　通過(guò)表 1 可知，在“營(yíng)改增”前，房地產(chǎn)企業(yè)的稅負(fù)率為28.6%-25%C/S，通過(guò)表 2 可知，在“營(yíng)改增”后，房地產(chǎn)小規(guī)模納稅人企業(yè)的稅負(fù)率為 29.62%-25%C/S，“營(yíng)改增”使房地產(chǎn)企業(yè)的稅負(fù)率上升了 1.02%。

　通過(guò)表 1 可知，在“營(yíng)改增”前，房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流量?jī)糁禐?0.8%S-75%C，通過(guò)表 2 可知，在“營(yíng)改增”后，對(duì)于房地產(chǎn)小規(guī)模納稅人企業(yè)來(lái)說(shuō)，其現(xiàn)金流量?jī)糁禐?69.81%S-75%C，“營(yíng)改增”使房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流量?jī)糁迪陆盗?0.99%。

　房地產(chǎn)行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈條較長(zhǎng)，生產(chǎn)環(huán)節(jié)較多，與很多行業(yè)有著密切聯(lián)系，如交通運(yùn)輸業(yè)、金融保險(xiǎn)業(yè)、建筑材料、建筑施工、工程設(shè)計(jì)等。而上游企業(yè)所涉及的行業(yè)適用不同的稅率，如金融保險(xiǎn)業(yè)適用6%的稅率，建筑施工適用 11%的稅率，建筑材料適用 17%的稅率，

　上游企業(yè)可能還會(huì)取得小規(guī)模納稅人由稅務(wù)機(jī)關(guān)代開(kāi)的稅率為 3%的增值稅專(zhuān)用發(fā)票。因此我們不能簡(jiǎn)單地認(rèn)為房地產(chǎn)行業(yè)的進(jìn)項(xiàng)稅率為11%，這里需引入加權(quán)平均進(jìn)項(xiàng)稅率。計(jì)算公式為：加權(quán)平均進(jìn)項(xiàng)稅率=∑不同稅率水平的進(jìn)項(xiàng)稅額/∑外購(gòu)業(yè)務(wù)的含稅金額。因此提出：

　假設(shè) 3：同假設(shè) 1，進(jìn)行“營(yíng)改增”后，該房地產(chǎn)企業(yè)被認(rèn)定為一般納稅人，假設(shè)房地產(chǎn)企業(yè)的加權(quán)平均進(jìn)項(xiàng)稅率為 B，能夠取得的增值稅可抵扣金額占成本的比例為 N。

　通過(guò)表 1 可知，在“營(yíng)改增”前，企業(yè)的稅負(fù)率為 28.6%-25%C/S，通過(guò)表 3 可知，在“營(yíng)改增”后，對(duì)于房地產(chǎn)一般納稅人企業(yè)來(lái)說(shuō)，其稅負(fù)率為 34.61%-25%C/S-C×N×B/[（1+B）×S]×97%，令兩者相等，得到 N=6.20%×（1+B）/B×S/C。當(dāng) N<6.20%×（1+B）/B×S/C時(shí)，“營(yíng)改增”后的稅負(fù)率高于“營(yíng)改增”前的稅負(fù)率，當(dāng) N>6.20%×（1+B）/B×S/C 時(shí)，“營(yíng)改增”后的稅負(fù)率低于“營(yíng)改增”前的稅負(fù)率。

　通過(guò)表 1 可知，在“營(yíng)改增”前，房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流量?jī)糁禐?0.8%S-75%C，通過(guò)表 3 可知，在“營(yíng)改增”后，對(duì)于房地產(chǎn)一般納稅人企業(yè)來(lái)說(shuō)，其現(xiàn)金流量?jī)糁禐?64.2%S-75%C+109%C×N×B/ （1+B），令兩者相等，得到 N=6.06%×（1+B）/B×S/C。當(dāng) N<6.06%×（1+B）/B×S/C 時(shí)，“營(yíng)改增”后的現(xiàn)金流量小于“營(yíng)改增”前的現(xiàn)金流量，當(dāng) N>6.06%×（1+B）/B×S/C 時(shí)，“營(yíng)改增”后的現(xiàn)金流量大于“營(yíng)改增”前的現(xiàn)金流量。

　（二）結(jié)論分析。

　“營(yíng)改增”后，房地產(chǎn)企業(yè)如為小規(guī)模納稅人，其整體稅負(fù)上升，但是上升的幅度較��；現(xiàn)金流量減少，但是減少的幅度不大。“營(yíng)改增”對(duì)房地產(chǎn)小規(guī)模納稅人企業(yè)來(lái)說(shuō)，影響不大。

　“營(yíng)改增”后，房地產(chǎn)企業(yè)如為一般納稅人，其稅負(fù)率和現(xiàn)金流量的影響因素有：成本與收入的比（C/S）、加權(quán)平均進(jìn)項(xiàng)稅率（B）和可抵扣的成本占成本的比（N）。在 C/S 和 B 不變的情況下，N 越大，企業(yè)的稅負(fù)率越低，現(xiàn)金流量越多；在 C/S 和 N 不變的情況下，B 越大，企業(yè)的稅負(fù)率越低，現(xiàn)金流量越多；在 N 和 B 不變的情況下，C/S 越大，企業(yè)的稅負(fù)率越低，現(xiàn)金流量要視具體情況具體分析。

　三、房地產(chǎn)企業(yè)相應(yīng)的籌劃建議

　（一）合理選擇納稅人身份。如果房地產(chǎn)企業(yè)的規(guī)模較小，其從上游取得增值稅專(zhuān)用發(fā)票較為困難，可以選擇成為增值稅小規(guī)模納稅人。如果房地產(chǎn)企業(yè)的上游企業(yè)多為一般納稅人，或者雖然是小規(guī)模納稅人，但是可以取得由稅務(wù)機(jī)關(guān)代開(kāi)的增值稅專(zhuān)用發(fā)票，則可以選擇成為一般納稅人。

�。ǘ�）加強(qiáng)增值稅發(fā)票管理。“營(yíng)改增”實(shí)施后，房地產(chǎn)企業(yè)要加強(qiáng)增值稅發(fā)票的管理和使用。加強(qiáng)與上游企業(yè)的溝通協(xié)調(diào)，及時(shí)取得增值稅抵扣票據(jù)，使得增值稅的抵扣鏈條完整，稅收環(huán)環(huán)相扣。在建筑業(yè)和金融保險(xiǎn)業(yè)也進(jìn)行“營(yíng)改增”之后，房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行建筑施工可以取得相應(yīng)的增值稅專(zhuān)用發(fā)票，因此，房地產(chǎn)企業(yè)在選擇施工企業(yè)時(shí)，應(yīng)盡可能地選擇建筑業(yè)一般納稅人，不僅可以確保工程質(zhì)量，還可以為企業(yè)抵扣增值稅進(jìn)項(xiàng)稅額創(chuàng)造條件。房地產(chǎn)企業(yè)在日常的生

　產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，要實(shí)施增值稅發(fā)票專(zhuān)人保管和專(zhuān)人開(kāi)具，在銷(xiāo)售收入實(shí)現(xiàn)后，及時(shí)認(rèn)證取得的增值稅專(zhuān)用發(fā)票，提高企業(yè)內(nèi)部的管理水平。

�。ㄈ�）合理選擇收款方式。由于房地產(chǎn)企業(yè)開(kāi)發(fā)時(shí)間較長(zhǎng)，在銷(xiāo)售時(shí)可以采取分期收款的方式，現(xiàn)行增值稅對(duì)納稅義務(wù)發(fā)生時(shí)間的規(guī)定是：納稅人提供應(yīng)稅服務(wù)并收訖銷(xiāo)售款項(xiàng)或者取得索取銷(xiāo)售款項(xiàng)憑據(jù)的當(dāng)天。因此，房地產(chǎn)企業(yè)在簽訂銷(xiāo)售合同時(shí)，可以約定采取分期收款的方式銷(xiāo)售，而不是直接在合同中約定總的銷(xiāo)售價(jià)款。這樣，可以通過(guò)分期收款銷(xiāo)售方式，在收到款項(xiàng)時(shí)再開(kāi)具發(fā)票，而不是將要收取的款項(xiàng)一次性開(kāi)具在一張發(fā)票上。這樣可以獲取遞延納稅的時(shí)間價(jià)值，間接減輕了企業(yè)的實(shí)際稅負(fù)。

　（四）合理劃分企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。房地產(chǎn)企業(yè)的業(yè)務(wù)范圍涉及較多行業(yè)，適用不同的稅率，要分別核算銷(xiāo)售額，現(xiàn)行增值稅法對(duì)兼營(yíng)的規(guī)定是：兼有不同稅率和征收率的銷(xiāo)售貨物、加工修理修配勞務(wù)、服務(wù)、無(wú)形資產(chǎn)或者不動(dòng)產(chǎn)，如果不能分別核算銷(xiāo)售額，從高適用稅率。因此，房地產(chǎn)企業(yè)要合理劃分其經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，分別核算適用不用稅率的銷(xiāo)售額，以降低企業(yè)整體的稅負(fù)。S

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